لماذا يقدّر السوق قيمة إيثريوم بشكل منخفض: أزمة التحول في البنية التحتية المالية العالمية

في يناير 2026، تجد إيثريوم نفسها في وضع غريب. انخفض السعر من أعلى مستوى تاريخي عند 4.95 ألف دولار في أغسطس إلى 3.09 ألف دولار حاليًا — هبوط يقارب 38% خلال نصف سنة. ومع ذلك، فإن الشبكة تمر بأكثر فتراتها نجاحًا من الناحية التكنولوجية: تحديثان كبيران غيرا بشكل جذري من قابلية التوسع، ونظام Layer 2 انفجر بشكل أسي، والمستثمرون المؤسسيون مثل BlackRock بدأوا يرون في إيثريوم دعامة للأصول الحقيقية. المفارقة واضحة: المؤشرات الأساسية تنمو، والسعر يتراجع.

متى يصبح النجاح فخًا: قصة Dencun وسقوط رواية الانكماش

المسؤول الرئيسي عن الأزمة الحالية لإيثريوم ليس فشلًا، بل نجاحًا. في 13 مارس 2024، حدث تحديث Dencun الذي أدخل آلية EIP-4844. من الناحية التقنية، كان ثورة: انخفضت رسوم المعاملات على Arbitrum و Optimism بأكثر من 90%، وتحسنت تجربة المستخدم بشكل جذري. لكن ثمن هذا النجاح كان مقاسًا بالـ ETH.

جوهر المشكلة يكمن في اقتصاد حرق الرموز. الآلية EIP-1559 تربط مباشرة بين كمية ETH المحروقة وازدحام الشبكة. عندما زاد Dencun بشكل حاد من سعة بيانات Blob المخصصة لمعاملات L2، لم يلحق الطلب بالعرض. انخفضت رسوم Blob تقريبًا إلى الصفر، وتوقف حرق ETH.

النتيجة مذهلة: إصدار ETH الذي يبلغ حوالي 1800 رمز يوميًا بدأ يتجاوز حجم الحرق. إيثريوم، الذي كان أصلًا انكماشيًا “يقل عند الاستخدام”، تحول فجأة إلى أصل ذو معدل تضخم سنوي إيجابي. هذا دمر كل رواية “المال الفائق السرعة” التي كانت تقوم عليها فرضية الاستثمار لدى العديد من الحائزين.

كتب مستثمر طويل الأمد على الشبكة: “اشتريت ETH لأنه انكماشي. الآن، هذه المنطق اختفى — لماذا أحتفظ به بعد ذلك؟” انتشرت موجة من خيبة الأمل عبر الصناعة بأكملها. التقدم التكنولوجي، الذي كان من المفترض أن يعزز الموقع، أدى بدلاً من ذلك إلى موجة من عمليات البيع.

Layer 2 كمصاص دماء أو خندق حماية: التعددية الاقتصادية

لو سألنا المتداولين في بورصات العملات الرقمية، لقالوا: “Layer 2 يمتص إيثريوم حتى النخاع”. والأرقام تبدو وكأنها تؤكد صحة كلامهم. في 2025، حققت سلسلة Base إيرادات تزيد عن (مليون، وهو ما يمثل حوالي 60% من أرباح قطاع Layer 2 بأكمله. إيثريوم L1 نفسه حقق 39.2 مليون دولار فقط — أقل من Base خلال ربع واحد. إذا اعتبرنا الشبكة شركة، فإن إيراداتها السنوية انهارت، ورأس مال السوق بقي ثابتًا. للمستثمر التقليدي، يبدو كـ “أصل غالي” مع أرباح متراجعة.

لكن هناك فهم عميق مفقود. كل النشاط الاقتصادي على Layer 2 يُعبر عنه في النهاية بـ ETH. على Base أو Arbitrum، يدفع المستخدمون رسوم غاز بـ ETH، والأصل الضامن الرئيسي في بروتوكولات DeFi هو ETH. إيثريوم يتحول من تقديم خدمات مباشرة للمستخدمين النهائيين إلى دور البنية التحتية لـ L2 — من نموذج B2C إلى B2B.

رسوم Blob التي تدفعها سلاسل L2 للشبكة الأساسية ليست نفقات، بل مدفوعات للأمان وتوافر البيانات. على الرغم من أن هذه المبالغ الآن متواضعة، مع زيادة حجم L2، قد تثبت هذه النموذج أكثر استدامة بكثير من الاعتماد الكامل على المستخدمين الأفراد. التشبيه بسيط: إيثريوم يتحول من تجارة التجزئة إلى الأعمال بالجملة. الهامش أقل، لكن الحجم المحتمل لا حدود له.

المشكلة أن السوق لم يفهم بعد ذلك. لا زال المتداولون يقارنون “إيرادات L1” مع إيرادات المنافسين، دون أن يروا التحول في نموذج العمل.

عندما يصطاد الجميع السمك في بركة واحدة: التفتت التنافسي

لا تزال إيثريوم الملك المطلق من حيث عدد المطورين )31,869 نشطًا خلال السنة(، لكن القيادة تتزعزع. نمت سولانا بنسبة 83% في عدد المطورين الجدد، وأصبحت تضم الآن 17,708 مشارك نشط. علاوة على ذلك، حدثت تخصصات في القطاعات.

في المدفوعات، تتصدر سولانا بوضوح. PayPal USD على سولانا يكتسب زخمًا، وVisa بدأت تختبر مدفوعات كبيرة على السلسلة. في سباق البنية التحتية اللامركزية )DePIN$75 ، تكبدت إيثريوم خسائر كبيرة: Render Network، Helium، Hivemapper — جميعها هاجرت إلى سولانا بسبب التشتت بين L1 و L2 وعدم التنبؤ برسوم الغاز.

لكن إيثريوم لم تتعرض للهزيمة الكاملة. في قطاع الأصول الحقيقية (الأصول الحقيقية للعالم الحقيقي) والتمويل المؤسسي، تحافظ إيثريوم على حصنها. صندوق BlackRock بقيمة (مليارات) على إيثريوم، لأن المؤسسات المالية التقليدية لا تثق إلا بإيثريوم عند التعامل مع تريليونات الدولارات. في سوق العملات المستقرة، تسيطر إيثريوم على 54% من ()مليارات$2 ، وتظل المعيار لـ “الدولار الإلكتروني”.

يبدو أن هناك عالمين مختلفين: إيثريوم تملك بنية تحتية معقدة (DeFi، والتمويل$170 ، بينما تجذب المنافسون تطبيقات المستهلكين. هذان مستقبلان مختلفان، ولم يُحسم بعد الفائز.

وول ستريت تراقب، لكنها لا تستثمر: مشكلة التموضع

تدفق الأموال المؤسسية إلى ETF البيتكوين بلغ 21.8 مليار دولار في 2025، بينما ETF إيثريوم حصل على 9.8 مليار دولار فقط. لماذا وول ستريت باردة تجاه إيثريوم؟ السبب الرئيسي هو القيود التنظيمية: صناديق ETF الفورية لعام 2025 فقدت وظيفة الستاكينج.

بالنسبة للمستثمرين المؤسسيين، كانت ETH ذات العائد الطبيعي من الستاكينج بنسبة 3-4% منافسة للسندات الحكومية. لكن ETH في ETF بدون ستاكينج هو أصل محفوف بالمخاطر بعائد صفري، أقل جاذبية بكثير من السندات الأمريكية أو الأسهم ذات الأرباح. هذا وضع حدًا لتدفق الأموال.

الأمر أعمق، وهو مشكلة التموضع. في دورة 2021، كانت المؤسسات تعتبر ETH “أصل عالي العائد” في سوق العملات الرقمية — إذا كان السوق جيدًا، يجب أن تتفوق ETH على BTC. لكن هذا الرواية ماتت. إذا كانت المؤسسات تريد الاستقرار، فهي تشتري BTC. وإذا كانت تبحث عن المخاطرة والنمو، فهي تبحث عن سلاسل أخرى أو رموز الذكاء الاصطناعي. استراتيجيات التفوق على ETH تلاشت.

ومع ذلك، لم يحدث الرفض الكامل. صندوق BlackRock بقيمة )مليارات( على إيثريوم هو إشارة: عندما يتعلق الأمر بأصول تقدر بمئات الملايين من الدولارات، يثق رأس المال التقليدي فقط بـ إيثريوم من حيث “الأمان والوضوح القانوني”. يمكن وصف الموقف بأنه “موافقة استراتيجية مع توقعات تكتيكية”.

خمس طرق للانتعاش: من الملاذ إلى الوحش

مواجهةً للتحديات الحالية، ماذا يمكن أن تتوقع إيثريوم؟

اختراق ETF الستاكينج. عندما يُعتمد صندوق ETF مع وظيفة الستاكينج، سيتحول ETH فورًا إلى أصل يُعبر عنه بالدولار مع عائد سنوي 3-4% بالإضافة إلى احتمالية زيادة رأس المال. بالنسبة لصناديق التقاعد العالمية، سيصبح هذا مكونًا قياسيًا في المحافظ.

نمو انفجاري للأصول الحقيقية. إيثريوم يصبح البنية التحتية المصرفية للجيل الجديد من وول ستريت. مع انتقال السندات الحكومية، والعقارات، وصناديق الاستثمار المباشر إلى البلوكشين، ستخزن إيثريوم تريليونات من الضمانات. هذا سيحجز كميات هائلة من ETH في السيولة، ويقلل المعروض المتداول، ويخلق نقصًا في السوق.

تشبع سوق Blob. مستوى استخدام مساحة Blob حاليًا يتراوح بين 20-30%. عندما تظهر تطبيقات جماهيرية على Layer 2 )Web3-ألعاب، وSocialFi، والتجارة$2 ، ستملأ Blob، وترتفع الرسوم بشكل حاد. وفقًا لتقديرات المحللين، بحلول 2026، قد تصل رسوم Blob إلى 30-50% من إجمالي ETH المحروق. ستعود إيثريوم إلى مسار الانكماش.

اختراق التوافق عبر Layer 2. Superchain من Optimism وAggLayer من Polygon يعالجان تشتت النظام البيئي عبر منظمات فرز مشتركة، مدعومة على L1 (تتطلب ستاكينج ETH). عندما يتمكن المستخدم من تبديل السلاسل بسهولة تطبيقات WeChat، ستنطلق ظاهرة الشبكة لإيثريوم بشكل أسي.

خارطة طريق 2026. Glamsterdam (النصف الأول)، يحسن طبقة التنفيذ، ويخفض رسوم الغاز بشكل كبير لـ DeFi. Hegota وMerkle Trees (النصف الثاني)، سيسمحان بتشغيل عقد كاملة في المتصفح — إيثريوم ستتخلص من المنافسين من حيث اللامركزية.

الخلاصة: التحول بدلًا من الموت

السعر الضعيف لإيثريوم في 2025 ليس علامة على الهزيمة، بل هو شهادة على التحول المؤلم من “منصة مضاربة للمستهلكين” إلى “بنية تحتية مالية عالمية”. الشبكة تتخلى عن إيرادات Layer 1 قصيرة الأمد من أجل قابلية التوسع غير المحدودة لـ Layer 2. تتخلى عن النمو السعري القصير الأمد من أجل وضوح تنظيمي وحماية الأصول من فئة التريليون.

هذا تحول جذري من نموذج B2C إلى B2B، ومن رسوم المعاملات إلى دور الطبقة العالمية للمقاصة. إيثريوم اليوم تشبه مايكروسوفت في منتصف 2010ات، وهي تنتقل إلى السحابة. السعر منخفض، والمنافسون يضغطون، لكن التأثيرات الشبكية العميقة والخنادق الدفاعية تتراكم قوتها.

السؤال ليس هل ستنمو إيثريوم، بل متى سيفهم السوق قيمة هذا التحول.