Culper Research: لماذا نحن ملتزمون بالبيع على المكشوف لـ ETH

المؤلف: Culper Research (@CulperResearch)

الترجمة: 深潮 TechFlow

مقدمة 深潮: Culper Research هي مؤسسة معروفة بالقيام بالبيع على المكشوف في وول ستريت، وقد استهدفت العديد من الشركات الكبرى بدقة. تتناول هذه التقرير المشكلة الأساسية في إيثريوم: ترقية Fusaka في ديسمبر 2025 التي أدت إلى وفرة كبيرة في مساحة الكتل الرخيصة، لكن الطلب العضوي الحقيقي لم يواكب ذلك — البيانات المزيفة عن “ازدهار” الشبكة، والتي يتم تزويرها بواسطة هجمات تسميم العناوين. لقد قام فيتاليك نفسه ببيع كميات كبيرة من ETH، بينما لا يزال توم لي، أحد أكثر المدافعين عن سوق الثور في إيثريوم، يدافع عنها باستخدام بيانات خاطئة. هذه المقالة ليست تنبؤًا، بل ورقة بيع على المكشوف مدعومة بالبيانات والتحقق، وتستحق أن يقرأها كل من يمتلك ETH بجدية.

نحن نبيع على المكشوف لإيثريوم والأوراق المالية المرتبطة بـ ETH، بما في ذلك BMNR.

نعتقد أن ترقية Fusaka في ديسمبر 2025 قد أضرت بشكل كبير بنموذج الاقتصاد الرمزي لإيثريوم. فيتاليك نفسه يعلم ذلك ويواصل البيع؛ بينما توم لي، أحد أكثر المتحمسين للسوق الصاعدة، يراهن على استثمار سيء.

$ETH سيستمر في الانخفاض.

دفاع توم لي: العناوين النشطة وحجم المعاملات في ارتفاع

يدافع توم لي عن $BMNR لإيثريوم، مدعيًا أن “ETH لم تدخل في حلقة مفرغة من الموت، لأن الاستخدام يتزايد.” ويستشهد بزيادة حادة في العناوين النشطة وحجم المعاملات بعد Fusaka، كدليل على “تحسن الأساسيات” واعتماد المؤسسات.

منطق لي خاطئ.

وفقًا لمنطقه، إذا لم يعكس النشاط على السلسلة قيمة الاستخدام الحقيقية، فإن ETH يتجه نحو حلقة الموت.

أظهرت أبحاثنا أن هذا هو بالضبط ما يحدث.

التقرير الكامل والمعلومات المكشوفة متاحة الآن على culperresearch.com.

حقيقة البيانات على السلسلة: 95% من المحافظ الجديدة هي نتيجة هجمات التسميم

تحليل شامل لبيانات السلسلة من يناير 2025 إلى فبراير 2026 يُظهر أن البيانات التي استشهد بها توم لي حول “اعتماد المؤسسات” في الواقع تفسرها ظاهرة التسميم الجماعي للعناوين الناتجة عن فائض مساحة الكتل بعد Fusaka.

بيانات ما بعد Fusaka:

• 95% من النمو في المحافظ الجديدة يفسره المحافظ “المسمم” المُنشأ حديثًا
• زيادة هجمات التسميم بأكثر من 3 مرات
• أكثر من 50% من زيادة حجم معاملات ETH تفسرها هجمات التسميم
• هجمات التسميم تمثل الآن 22.5% من جميع معاملات ETH

ترقية Fusaka: انهيار رسوم الغاز بنسبة 90%، وهو أسوأ من المتوقع بمقدار 3-9 مرات

Fusaka رفعت حد الغاز من 45 مليون إلى 60 مليون، بهدف توسيع شبكة إيثريوم L1. يقدر فيتاليك و PTG أن رسوم الغاز ستنخفض بنسبة 10-30%.

الواقع هو أن الرسوم انخفضت بنسبة تقارب 90%.

فيتاليك والمدققون قللوا بشكل كبير من مرونة الطلب على L1، مع خطأ يتراوح بين 3-9 مرات — باستخدام نماذج رياضية قديمة قبل EIP-1559 وظهور L2.

فيتاليك يبيع بكميات كبيرة

لهذا السبب نعتقد أن فيتاليك يبيع ETH بكميات كبيرة. في 30 يناير، أعلن أنه سيبيع 16,384 ETH لتمويل “فترة الانكماش” لمؤسسة إيثريوم. ومنذ ذلك الحين، باع أكثر من 19,300 ETH وما زال يواصل البيع.

هو يعلم شيئًا لا يعرفه توم لي: أن نموذج الاقتصاد الرمزي لـ ETH قد انهار.

لقد تحققنا شخصيًا من هجمات التسميم على العناوين

قمنا بتوثيق عملية التسميم على العناوين على أرض الواقع: أنشأنا محفظتين جديدتين وأجرينا تحويلات بينهما، وخلال 5 دقائق تعرضتا لهجمات التسميم.

نشجع القراء على التحقق بأنفسهم.

الخسائر الناتجة عن هجمات التسميم تتزايد بسرعة تفوق 8 أضعاف ما كانت عليه قبل Fusaka.

عجلة المدققين تتراجع

بالإضافة إلى ذلك، أدت زيادة حد الغاز إلى تدمير مدققي ETH، حيث انخفضت المكافآت التي يحصلون عليها لكل وحدة غاز بنسبة 40-50%. هذا الانخفاض في العائدات يقلل من الطلب على الإيداع ويضعف الأنشطة ذات القيمة العالية، مما يضعف أساس اعتماد المؤسسات.

العجلة الآن تتجه في الاتجاه المعاكس.

إيثريوم يخسر أمام سولانا وشبكاته L2 الخاصة

وفي الوقت نفسه، يواصل ETH فقدان حصته السوقية:

• نمو مطوري سولانا بنسبة 29% في 2025، مقابل 6% فقط لإيثريوم؛ المواهب تتسرب
• فيزا وCiti يختاران سولانا لبناء تطبيقات DeFi
• حجم تداولات DEX على سولانا الآن أكثر من ضعف إيثريوم

الخاتمة: نيكيا القادمة

في عصر فقاعة الإنترنت، كانت Netscape وNokia تسيطران على السوق لأكثر من عشر سنوات، وفي النهاية كانت جوجل وآبل هما من حصدا الثمار.

ننظر إلى ETH بنفس العين.

نعتقد أن نموذج الاقتصاد الرمزي قد انهار، وأن توم لي أصبح في موقف لا يحسد عليه، وأن $ETH ستواصل الانخفاض.