La fête de Liquidité de Crypto touche à sa fin alors qu'une crise de la dette se profile à l'horizon de 2026

Raoul Pal et Michael Howell de CrossBorder Capital viennent de peindre un tableau inquiétant de notre paysage actuel de liquidité. Leur conversation révèle une vérité inconfortable : alors que la crypto continue de profiter d'un excès monétaire, nous dansons de plus en plus près du bord d'une falaise qui semble se profiler vers 2026.

J'ai vu ce cycle de liquidité propulser les actifs numériques vers des sommets stratosphériques, mais l'évaluation de Howell retombe comme un seau d'eau froide : “Nous sommes en retard. Cela ne descend pas encore – nous sommes toujours en phase ascendante – mais… le cycle de liquidité a environ 34 mois. C'est plutôt mature.” À son avis, ces cycles durent généralement cinq à six ans, nous plaçant fermement dans l'acte final.

Ce qui est particulièrement fascinant, c'est la manière dont le manuel traditionnel de l'assouplissement quantitatif (QE) a évolué. Nous assistons à ce que Howell appelle une transition structurelle “de l'assouplissement quantitatif de la Fed à l'assouplissement quantitatif du Trésor”. En inondant les marchés avec des bons à court terme au lieu de longer obligations, le Trésor réduit effectivement la durée dans le système, augmentant mécaniquement la liquidité sans que la Fed n'élargisse son bilan.

Je trouve presque sournois que les émetteurs de stablecoins soient devenus des complices involontaires dans ce jeu monétaire d'escroquerie. Lorsqu'ils garent des réserves dans des bons du Trésor, ils participent essentiellement à la monétisation de la dette. C'est un habile tour de passe-passe qui permet de maintenir la fête tout en conservant une dénégation plausible concernant la dévaluation de la monnaie.

La situation mondiale ne fait que renforcer ce récit. L'Europe et le Japon continuent d'injecter de la liquidité, tandis que la Chine s'est enfin engagée dans un assouplissement sérieux par le biais de divers outils monétaires. Même le resserrement apparent du Japon pourrait être plus stratégique qu'il n'y paraît—possiblement coordonné avec les États-Unis pour maintenir la pression sur la Chine à travers un yen faible.

Pendant ce temps, le Royaume-Uni et la France semblent de plus en plus désespérés, avec des primes de terme en hausse sur leurs courbes de rendement alors qu'ils luttent contre une forte émission de dette et des obligations de bien-être gonflées. Leurs options sont sombres : des impôts plus élevés, des coupes de dépenses douloureuses, ou le chemin inévitable de la monétisation. Je soupçonne qu'ils choisiront ce dernier quand il faudra agir.

La trajectoire du dollar reste le point central. Les deux experts s'accordent à dire que l'administration veut un dollar plus faible pour alléger les pressions de refinancement sur la montagne de dettes libellées en dollars à l'échelle mondiale. C'est une dynamique perverse où la faiblesse du dollar permet en réalité davantage d'entrées dans le système dollar grâce au renouvellement de la dette.

Dans cet environnement, la crypto est peut-être l'expression la plus pure de l'inflation monétaire. Le pic de 2021 ressemble maintenant à un simple aperçu de ce qui est possible dans ce cycle prolongé. Les stablecoins ont émergé comme un “conduit” critique pour la création de crédit, démocratisant essentiellement l'accès à la liquidité en dollars pour quiconque, n'importe où—un développement qui a poussé les autorités européennes à s'efforcer de créer leurs propres alternatives numériques.

Mais les signaux d'alerte pour 2026-2027 clignotent en rouge. La dette de l'ère COVID que les gouvernements et les entreprises ont émise à des taux très bas devra être refinancée à des coupons beaucoup plus élevés. Dans le même temps, les dépenses d'investissement massives du secteur technologique—“un milliard de dollars par jour”—épuiseront la liquidité des marchés monétaires au fil du temps.

La capitalisation du marché des cryptomonnaies s'élève aujourd'hui à 3,95 trillions de dollars, mais je me demande combien de cette valeur est construite sur le quicksand de l'ingénierie de liquidité non durable. Quand la musique s'arrêtera—et elle s'arrêtera—ceux qui confondent cette extension de liquidité temporaire avec un accommodement monétaire permanent pourraient se retrouver sans chaise.