Lorsque des milliards se transforment en poussière : déconstruction de l'effondrement de Three Arrows Capital

Le monde de la cryptographie a connu l’une de ses chutes les plus spectaculaires en 2022 lorsque Three Arrows Capital (3AC), autrefois valorisé à plus de $3 milliard, s’est effondré de manière spectaculaire en 72 heures. Su Zhu, le co-fondateur du fonds, avait orchestré ce qui semblait être une ascension irrésistible—jusqu’à ce que ce ne soit plus le cas.

L’architecture de l’ambition

Le parcours de Su Zhu a commencé loin de la frontière crypto. En 2012, il travaillait comme trader chez Deutsche Bank, naviguant sur les marchés traditionnels avec des paramètres de risque conventionnels. En 2021, tout avait changé. Zhu avait transformé 3AC en le fonds spéculatif le plus influent du secteur crypto, gérant des milliards d’actifs et prenant des positions de marché de plus en plus agressives. La stratégie semblait fonctionner : lors des cycles haussiers, l’effet de levier amplifiait les rendements, et le fonds accumulait du capital auprès de milliardaires, d’investisseurs institutionnels et des premiers croyants en crypto.

Comment le modèle a cédé

La faiblesse fatale n’était pas immédiatement visible. Le modèle opérationnel de 3AC dépendait d’une seule hypothèse : les marchés ne bougeraient que vers le haut. Le fonds empruntait de manière agressive auprès de plusieurs plateformes de prêt—accumulant des couches de dette pour alimenter des positions spéculatives. Parmi ses paris les plus importants figurait une position de $500 million dans LUNA, un jeton qui a disparu en seulement 48 heures lors du crash de 2022.

Lorsque LUNA a implosé, les dominos ont commencé à tomber. Le Bitcoin a chuté de ses sommets, les valeurs de collatéral ont dégringolé, et soudainement l’effet de levier qui alimentait les profits est devenu une spirale mortelle. Plusieurs créanciers sont descendus simultanément, exigeant le remboursement de prêts garantis par des actifs qui disparaissaient rapidement. Face à l’impossibilité mathématique de l’insolvabilité, Su Zhu a finalement disparu de la scène publique.

Les défaillances structurelles

L’effondrement de Three Arrows Capital a mis en lumière plusieurs vulnérabilités cumulatives :

Vide de gestion des risques : Le fonds fonctionnait sans tests de résistance adéquats ni limites de position. Aucun mécanisme de sauvegarde n’existait pour déclencher une réduction de l’effet de levier avant des pertes catastrophiques.

Déficit de transparence : Les investisseurs et créanciers avaient une visibilité incomplète sur l’exposition réelle du fonds et ses interconnexions avec plusieurs plateformes de prêt.

Excès d’effet de levier : L’emprunt était limité uniquement par l’appétit des prêteurs, et non par des principes prudents de préservation du capital. Le fonds pariait essentiellement sur le fait que la volatilité ne dépasserait jamais les plages historiques.

Effets en chaîne sur les marchés

L’effondrement de 3AC n’a pas eu lieu isolément. Il a déclenché un événement de contagion—les plateformes de prêt ont fait face à l’insolvabilité, d’autres fonds spéculatifs ont subi des appels de marge, et la confiance dans la finance crypto s’est considérablement détériorée. L’incident a souligné à quel point l’effet de levier était devenu interconnecté dans tout l’écosystème.

Ce que la trajectoire actuelle de Bitcoin nous dit

Aujourd’hui, Bitcoin se négocie à environ 86 470 $—une reprise par rapport aux creux de 2022 lorsque l’implosion de Three Arrows a contribué à la faiblesse générale du marché. Pourtant, les leçons de la chute de Su Zhu restent encore non intégrées par de nombreux acteurs du marché qui continuent à prendre des positions avec effet de levier lors des cycles haussiers.

La leçon durable

La catastrophe de Three Arrows Capital représente plus qu’un simple échec de fonds. C’est une étude de cas sur comment un effet de levier non contrôlé, combiné à des paris concentrés et à une surveillance insuffisante, peut transformer des milliards en rien en quelques jours. L’histoire de Su Zhu sert de rappel constant : dans la cryptomonnaie, comme dans toute la finance, l’effet de levier n’élimine pas le risque—il l’amplifie. Et lorsque ce risque amplifié se matérialise, la chute ne se mesure pas en pourcentages mais en zéros qui disparaissent des bilans.