Écrit à la fin de 2025 : code, pouvoir et stablecoins

Auteur : Stepan | squads.xyz

Titre original : Réflexions de fin d’année sur l’état de l’économie des stablecoins et ses participants

Traduction et organisation : BitpushNews

L’année 2025 a clairement montré une chose : les stablecoins ont pris leur place, et leur infrastructure sous-jacente deviendra la pierre angulaire du secteur des services financiers au cours des dix prochaines années.

Alors que cette année touche à sa fin, je n’ai cessé de réfléchir à notre étape, aux enseignements tirés de 2025 et aux orientations futures. Voici quelques observations sur l’état de l’économie des stablecoins à l’aube de 2026.

Quelques précisions préalables :

• Claude et Deni ont également contribué à cet article.
• Squads est une société de fintech, et non une banque ou une institution de garde d’actifs numériques.
• Le contenu de cet article ne constitue en aucun cas un conseil financier.
• Les graphiques et images de cet article ont été générés par Nano Banana, avec un style inspiré de l’esthétique de Tom Sachs que j’apprécie beaucoup.

Aperçu des données

En 2025, la taille du marché des stablecoins a dépassé les 3000 milliards de dollars, contre seulement 2050 milliards en début d’année. En moins de douze mois, l’offre nouvelle a frôlé les 1000 milliards de dollars.

Pour comparaison : la croissance annuelle totale de l’offre en 2024 a été de 700 milliards de dollars, tandis qu’en 2023, elle a en réalité diminué.

Ces prévisions reflètent la conviction ferme des acteurs institutionnels. JPMorgan prévoit que la capitalisation des stablecoins atteindra entre 5000 et 7500 milliards de dollars dans les années à venir. La prévision de base de Citigroup est d’atteindre 1,9 billion de dollars d’ici 2030. La Standard Chartered prévoit quant à elle 2 billions de dollars d’ici 2028. Aujourd’hui, les émetteurs de stablecoins figurent parmi les dix plus grands détenteurs de bons du Trésor américains.

Ce n’est plus seulement une histoire de cryptomonnaies. C’est une histoire de monnaie. Et l’infrastructure, les services et produits qui captent cette croissance deviendront parmi les éléments les plus précieux à construire dans la prochaine décennie.

Que nous apprend l’incident Synapse

Une des raisons de cette transformation, c’est que de plus en plus de personnes réalisent que l’infrastructure sous-jacente des stablecoins repose sur des hypothèses de confiance radicalement différentes. Ce n’est pas seulement parce que construire sur des stablecoins est plus économique et plus rapide (ce qui est vrai), mais surtout parce que vous faites confiance à des mathématiques et à du code, et non à des entités centralisées qui vous promettent « votre argent est là » en mode « faites-moi confiance ».

Pour comprendre pourquoi c’est important, regardons ce qui s’est passé avec Synapse.

Synapse Financial Technologies était un modèle de société de banque en tant que service (BaaS). Elle bénéficiait du soutien d’investisseurs de premier plan, connectant plus de 100 partenaires fintech à des banques assurées par la FDIC, et servait environ 10 millions d’utilisateurs finaux. Son slogan était très astucieux : les fintech peuvent accéder à des services bancaires sans devenir des banques ; les banques n’ont pas besoin de développer d’applications pour distribuer leurs services ; les consommateurs bénéficient d’une expérience moderne tout en étant protégés par le cadre traditionnel.

En avril 2024, Synapse a déposé le bilan sous le chapitre 11. Plus de 100 000 personnes ont perdu l’accès à leurs fonds. Le syndic désigné par le tribunal a découvert un déficit compris entre 65 et 96 millions de dollars entre ce que les clients devaient recevoir et ce que la banque détenait réellement. Lors d’une audience en décembre 2024, le syndic (ancien président de la FDIC) a comparé cette situation à l’expérience de son père lors de la dissolution de la Yougoslavie, lorsque ses dépôts ont été gelés.

La cause profonde réside dans l’échec de la comptabilité au niveau du middleware et la rupture de la réconciliation. Synapse était responsable de l’enregistrement de la propriété des actifs entre fintech et banques. Quand ce système a échoué, il n’y avait plus de « vérité factuelle » traçable. Les banques se sont mutuellement accusées. Les fintech n’avaient pas de lien direct avec les fonds des clients. Les épargnants ont vu leurs économies disparaître dans l’incertitude bureaucratique.

Le secteur des cryptomonnaies a connu ses propres échecs catastrophiques : FTX, Celsius, Terra/Luna. Mais ces échecs provenaient d’entités centralisées qui prenaient des risques élevés avec des dépôts. Leur cause est la même que celle de Synapse : des systèmes opaques, où personne ne voit la réalité jusqu’à ce qu’il soit trop tard.

Les leçons à tirer des échecs traditionnels de la fintech et de la cryptosphère sont identiques : quand vous ne voyez pas où va l’argent, vous ne pouvez pas savoir s’il est en sécurité.

La gestion autonome et la question de l’assurance

Les comptes de stablecoins en gestion autonome modifient en quelque sorte le modèle de risque, rendant dans de nombreux cas l’assurance FDIC moins nécessaire.

Le secteur bancaire traditionnel fonctionne avec un système de réserves fractionnaires. Lorsqu’on dépose de l’argent, la banque le prête en grande partie, ne conservant qu’une petite partie en réserve. Votre « solde » n’est qu’un titre de créance. Si beaucoup de gens demandent leur retrait en même temps, ou si les prêts deviennent des créances douteuses, l’argent peut disparaître. L’assurance FDIC sert à prévenir ce type de défaillance. Elle couvre la mauvaise gestion de vos fonds par la banque.

Les comptes de stablecoins en gestion autonome fonctionnent différemment. Les actifs sont stockés dans des contrats intelligents. À tout moment, n’importe qui peut vérifier si les fonds sont là. Ce n’est pas un titre de créance, ni une réclamation sur une réserve partielle, mais des actifs réels sous contrôle de l’utilisateur. Il n’y a pas de risque de contrepartie lié à la décision de prêt d’une banque.

Mais cet argument omet souvent un point essentiel : le stablecoin lui-même comporte un risque lié à l’émetteur. Un contrat intelligent rempli de USDC, si son émetteur Circle fait face à une crise réglementaire ou à une ruée sur ses réserves, ne vous aidera pas. Détenir de l’USDT, c’est essentiellement parier sur la gestion des réserves de Tether. La gestion autonome élimine le risque d’intermédiaire, mais pas celui de l’émetteur.

La différence, c’est que le risque lié à l’émetteur est observable. Vous pouvez consulter la preuve de réserves. Vous pouvez suivre le flux de fonds sur la blockchain. Vous pouvez diversifier entre différents émetteurs. En revanche, le risque bancaire traditionnel reste caché dans la boîte noire de l’institution, jusqu’à ce qu’une catastrophe survienne.

Cela ne signifie pas que la gestion autonome convient à tout le monde. Les grandes institutions peuvent encore avoir besoin d’un cadre réglementaire et de produits d’assurance. Mais pour de nombreux cas d’usage, le modèle de gestion autonome avec un risque d’émetteur observable est supérieur à la confiance dans une institution opaque nécessitant une assurance de garantie.

La problématique de l’accès mondial et du dernier kilomètre

Les stablecoins offrent quelque chose que la fintech traditionnelle ne peut pas : une véritable portée mondiale dès le premier jour.

Un portefeuille peut être utilisé partout. Les contrats intelligents ne se soucient pas de la juridiction de leurs utilisateurs. Les échanges entre stablecoins sont intrinsèquement sans frontières. Pour payer des sous-traitants à distance, gérer des fonds entre entités, ou régler avec des fournisseurs acceptant les stablecoins, cette infrastructure peut fonctionner instantanément et à l’échelle mondiale.

Comparez cela à l’expansion internationale classique : il faut un partenaire bancaire local, une licence locale (souvent différente selon l’activité), une équipe de conformité locale, une entité juridique locale. Chaque pays revient à créer une nouvelle startup. C’est pourquoi la plupart des banques numériques ne sont opérationnelles qu’en interne ou mettent plusieurs années à s’étendre à quelques marchés.

Revolut a mis près de dix ans pour atteindre une couverture complète.

La limite de l’infrastructure des stablecoins, c’est le « dernier kilomètre » : la connexion à la monnaie fiat.

Les canaux d’entrée et de sortie en monnaie fiat nécessitent encore des licences locales et des partenaires locaux. On ne peut pas s’en passer complètement.

Mais il y a une différence fondamentale entre « nous devons résoudre la connexion à la monnaie fiat sur ce marché » et « nous devons reconstruire toute la stack bancaire sur ce marché ». Le « dernier kilomètre » est modulaire. On peut collaborer avec des fournisseurs locaux pour la conversion fiat, sans reconstruire toute l’infrastructure centrale. On peut toucher la majorité du monde via le canal stablecoin, puis intégrer progressivement des partenaires fiat là où c’est nécessaire.

Sans une infrastructure complète dans chaque marché, il est impossible pour la fintech traditionnelle de déployer ses services. Les sociétés de stablecoins natives sont dès leur création mondiales, puis résolvent progressivement le dernier kilomètre selon les besoins. C’est une approche d’expansion fondamentalement différente.

La compétition pour des blockchains dédiées à des usages spécifiques

Plusieurs équipes bien financées construisent des nouvelles blockchains spécifiquement pour les paiements en stablecoins. Leur principe : les blockchains existantes sont optimisées pour le trading, pas pour le paiement, et une infrastructure dédiée peut offrir un meilleur débit, une latence plus faible, et des outils de conformité adaptés.

C’est une idée raisonnable, proposée par des esprits brillants. Stripe et Paradigm construisent Tempo, Circle développe Arc.

Mais une contre-argumentation mérite réflexion.

Recréer une nouvelle couche 1 from scratch signifie reconstruire la confiance à partir de zéro. La blockchain est une machine de confiance, et cette confiance s’accumule par la pratique. Elle repose sur des années sans défaillance catastrophique, sur la sécurisation de milliards de dollars, sur un écosystème de développeurs qui comprennent profondément ses limites, et sur un code qui a résisté à des attaques. C’est l’effet Lindy appliqué à l’infrastructure.

Les chaînes matures ont cette confiance accumulée. Solana a traité des trillions de dollars de transactions, avec des outils, portefeuilles, ponts et intégrations complets. Ethereum a une histoire encore plus longue. La question est de savoir si la différence entre ces chaînes, aujourd’hui, et ce qu’il faudrait pour répondre aux besoins spécifiques du paiement, dépasse le fossé de confiance que doit combler une nouvelle chaîne.

Il y a aussi la neutralité. Une chaîne contrôlée par une grande société de paiement, aussi « neutre » qu’elle prétende être, intègre ses propres intérêts dans son architecture. Construire sur une infrastructure publique véritablement neutre offre des garanties différentes.

La finance agentique (Agentic Finance)

Aujourd’hui, quand on parle de finance agentique, on imagine souvent des agents intelligents capables de gérer votre vie financière : prendre des décisions d’investissement, gérer votre portefeuille, optimiser votre situation financière en votre nom.

Mais ce n’est pas encore la vraie opportunité, du moins pas pour l’instant.

La véritable opportunité réside dans les segments banals et ennuyeux. Automatiser les tâches quotidiennes qui nécessitent actuellement une intervention humaine : surveiller les factures, les comparer aux bons de commande, lancer des paiements, gérer les remboursements, exécuter des transactions périodiques. Il ne s’agit pas de remplacer la décision humaine sur des enjeux cruciaux, mais d’automatiser ces tâches fastidieuses et génératrices de friction.

La question est : comment un agent déplace-t-il réellement des fonds ?

Les canaux de paiement traditionnels sont conçus pour les humains. Ils supposent qu’un utilisateur initie une transaction avec une preuve d’identité. Fournir à un agent une login bancaire, c’est à la fois un cauchemar de sécurité et une violation de conformité. Un agent peut avoir des hallucinations, être manipulé, ou faire des erreurs à la vitesse de la machine.

C’est précisément là que les canaux de stablecoins et les contrats intelligents deviennent cruciaux. L’agent ne reçoit pas de preuve d’identité, mais un ensemble de permissions limitées codées dans le contrat : par exemple, déplacer au maximum X dollars par transaction, uniquement vers des adresses préalablement approuvées, ou pour des usages spécifiques dans un temps donné. Ces contraintes sont imposées par le code. L’agent ne peut pas outrepasser ses permissions, car celles-ci font partie intégrante de son architecture.

La confiance vérifiable, délimitée et transparente que fournit la blockchain est précisément ce dont un logiciel autonome déplaçant des fonds a besoin. Les systèmes traditionnels exigent que vous fassiez confiance à l’agent pour qu’il ne se comporte pas de manière malveillante. Les systèmes de contrats intelligents, eux, structurent cette confiance dans leur architecture, rendant impossible tout comportement malveillant dans le cadre des permissions définies.

Cela ne règle pas tout. Que se passe-t-il si l’agent commet une erreur dans ses permissions limitées ? Si un agent approuve une facture frauduleuse mais conforme à toutes les normes de codage, qui en est responsable ? Ce sont des questions auxquelles il faut répondre.

Mais ce point de départ, où l’architecture impose des limites de permissions, est justement une caractéristique native des systèmes blockchain, et très difficile à reproduire dans un canal traditionnel. La finance autonome finira par arriver. Et l’infrastructure qui la sécurisera sera forcément native des stablecoins.

Réflexion sur la sécurité

L’engouement pour les stablecoins attire des équipes aux visions de la sécurité radicalement différentes. Et pour certaines d’entre elles (malheureusement, y compris leurs clients), cela risque de mal finir.

Un modèle émerge : agir vite, attirer des utilisateurs, puis régler les problèmes plus tard. Ces équipes utilisent une définition floue de la « gestion autonome », masquant leur vrai modèle de confiance. Elles s’engagent dans l’intégration sans avoir effectué d’évaluations de sécurité ou de vérifications de fournisseurs adéquates. Elles prennent des raccourcis dans la gestion des clés. Elles considèrent la sécurité opérationnelle comme un centre de coûts.

Une partie de ces raisons peut se comprendre. Le marché évolue rapidement. La pression concurrentielle est forte. Passer plusieurs mois à renforcer la sécurité pourrait laisser le champ libre à des concurrents pour prendre de l’avance.

Ce compromis peut faire sens dans la plupart des industries. Mais pas dans le secteur des infrastructures financières.

Construire une banque ou une institution similaire, c’est bâtir la confiance sur plusieurs décennies, pas quelques trimestres. Cela signifie qu’un risque plus prudent, même s’il limite la croissance, est essentiel. Cela implique de créer des systèmes capables de faire face à des situations imprévues.

Les équipes qui réussiront en 2026 et au-delà seront celles qui possèdent une expertise réelle et une philosophie de sécurité prioritaire.

La problématique de la vie privée

Une de mes opinions non conventionnelles est que, jusqu’à présent, la question de la vie privée dans la cryptosphère n’a été qu’un point à cocher. Pour les transactions, la DeFi et la spéculation, l’absence de confidentialité substantielle n’a pas été un obstacle majeur. La majorité de l’écosystème fonctionne bien avec des adresses pseudonymes et un historique de transactions publiques.

Mais à mesure que l’infrastructure des stablecoins intégrera de véritables activités commerciales et économiques productives sur la chaîne, cette situation changera.

Lorsque de véritables entreprises utiliseront des stablecoins pour gérer leurs fonds, la confidentialité deviendra cruciale. La fuite d’informations stratégiques est une réalité : vos fournisseurs, clients, flux de trésorerie seront visibles pour tous ceux qui veulent voir. Aucune entreprise sérieuse ne souhaite que ses opérations financières soient exposées à ses concurrents, et aucun directeur financier ne transférera ses activités financières importantes sur un canal où chaque transaction peut être analysée publiquement.

C’est un problème que nous devons résoudre dès aujourd’hui, pour éviter qu’il ne devienne un goulot d’étranglement à l’adoption future.

La bonne nouvelle, c’est que le modèle de confidentialité des stablecoins n’exige pas que la vision cryptopunk complète devienne réalité. Nous n’avons pas besoin d’un anonymat total. Ce que nous voulons, c’est une divulgation sélective, un objectif fondamentalement différent.

La divulgation sélective signifie : prouver ce qui doit l’être, sans tout révéler. Prouver que vous avez suffisamment de fonds sans montrer votre solde ; prouver qu’une transaction est conforme sans dévoiler ses contreparties ; prouver votre identité sans soumettre de documents. Le propriétaire des fonds peut tout voir, le système peut vérifier la conformité, mais les autres ne voient que ce qui est volontairement divulgué.

Nous disposons de la technologie pour résoudre ce problème. J’ai échangé avec de nombreuses équipes de premier plan qui construisent d’excellentes infrastructures de confidentialité.

Le problème, c’est que cette technologie est encore à ses débuts. Ces bibliothèques sont volumineuses, difficiles à auditer, difficiles à vérifier formellement, et pas encore éprouvées en pratique. Elles nécessitent des hypothèses de confiance et de sécurité très différentes de celles que nous avons déjà établies. L’écosystème crypto a passé des années à renforcer ses protocoles centraux, accumulant une confiance opérationnelle que seule une expérience d’attaques et de limites peut donner. Ajouter une nouvelle couche de confidentialité non vérifiée pourrait compromettre cette base.

Le vrai défi, c’est comment augmenter la confidentialité sans faire de compromis majeurs sur la sécurité. Cela pourrait impliquer d’intégrer plus profondément la confidentialité dans la couche 1, ou de trouver des moyens d’éviter de faire confiance à de nouveaux systèmes cryptographiques à grande échelle.

Perspectives pour l’avenir

La croissance des stablecoins en 2025 tourne principalement autour du transfert des services fintech existants vers une infrastructure améliorée : paiements, revenus, consommation, services de cartes. Comme une version globalisée de Mercury ou de Revolut sur la blockchain. C’est une bonne chose. C’est plus rapide, moins cher, et cela permet d’accéder à des marchés que la fintech traditionnelle mettrait des années à conquérir.

Mais ce que la infrastructure des stablecoins débloque va bien au-delà de faire plus efficacement la même chose. Vous obtenez une monnaie programmable. Vous accédez aux marchés financiers internet, où chaque jour naissent de nouveaux primitives financières. Vous pouvez faire gérer des fonds par des agents dans un cadre réellement sécurisé, et pas seulement leur faire faire confiance pour ne pas mal agir.

C’est une opportunité de repenser ce que les services financiers devraient vraiment être.

Je ne vois pas encore suffisamment d’équipes qui poursuivent cette vision. L’opportunité est là, sous nos yeux, mais la majorité des acteurs du secteur continuent à faire du fintech de 2015 sur de nouvelles voies. J’espère que d’ici 2026, cette situation aura changé.