Pourquoi l'UNI se négocie en dessous de sa vraie valeur : un regard approfondi sur la transformation de Uniswap

La déconnexion entre performance et prix

Parcourez n’importe quel tableau de bord analytique DeFi et vous remarquerez quelque chose d’étrange : Uniswap domine chaque métrique de volume imaginable. Sur la période des 30 derniers jours, le protocole a enregistré $109 milliards de volume d’échange — soit près du double de PancakeSwap avec 65,5 milliards de dollars et le triple de Raydium avec 32,6 milliards de dollars. Les frais de transaction générés durant cette période ont dépassé $327 millions. Pourtant, UNI se négocie à seulement 5,82 $, avec une capitalisation de marché de 3,67 milliards de dollars, et n’a historiquement généré aucun revenu pour les détenteurs de jetons.

Cet écart entre ce que Uniswap produit réellement et la façon dont le marché le valorise reflète la thèse d’investissement fondamentale qui mérite d’être explorée. Le protocole a fondamentalement changé depuis ces années calmes où « aucun partage de dividendes » était l’histoire par défaut.

Trois grands changements qui reshaping la thèse d’investissement

Approbation réglementaire

En février 2025, la SEC a officiellement clôturé son enquête sur Uniswap Labs et a annoncé qu’elle n’engagerait aucune action en justice. Ce n’était pas simplement un théâtre bureaucratique — cela signifiait que l’infrastructure DeFi peut fonctionner dans un cadre réglementaire. L’ombre de l’incertitude juridique, qui planait depuis des années, s’est enfin dissipée. Pour que la gouvernance du protocole fonctionne à grande échelle, cette clarté est extrêmement importante.

La mise à niveau de l’infrastructure v4

L’évolution du produit Uniswap a discrètement franchi une étape majeure. Le lancement de la v4, désormais déployé sur plusieurs réseaux blockchain, a introduit l’architecture Hooks — un cadre flexible qui a considérablement amélioré l’efficacité de l’agrégation de liquidités. Parallèlement, le mainnet Unichain a fourni un environnement d’exécution plus cohérent pour une expansion future. En mai 2025, cette base technologique s’est traduite par des résultats tangibles : le volume de trading spot mensuel a atteint 8,88 milliards de dollars, marquant un sommet annuel avec des totaux proches du mois atteignant $109 milliards.

La gouvernance devient une entité légale

Peut-être le changement le plus critique pour la réalisation des dividendes, la Fondation Uniswap a proposé en août la création de DUNI — une entité légale enregistrée en tant qu’association décentralisée à but non lucratif (DUNA) dans le Wyoming. Cette innovation structurelle répond précisément au goulot d’étranglement qui rendait auparavant le partage des revenus théorique : la responsabilité légale et la conformité fiscale. DUNI permettra à la DAO de signer des contrats, d’embaucher des partenaires et — de manière cruciale — d’offrir une protection limitée de responsabilité aux participants de la gouvernance. Une fois ce cadre en place, les revenus du protocole deviendront réellement distribuables aux détenteurs de UNI, passant de la vision à la réalité opérationnelle.

La mathématique derrière un objectif de prix $26

Voici où le pourcentage moyen de partage des profits devient le pivot de tout modèle de valorisation.

Génération de revenus actuelle

Volume de trading mensuel sur 30 jours : $109B
Taux de frais moyen : 0,3 %
Frais mensuels du protocole : ~$327M
Frais annualisés : ~$3,92 milliards

Ces frais sont actuellement entièrement versés aux fournisseurs de liquidités. Mais la recherche de Gauntlet confirme que l’architecture de commutation de frais de Uniswap v3 supporte un partage de revenus par niveaux pour les LP à 10%-25 %, ce qui signifie que le protocole pourrait commencer à capter 10%-25 % de cette source de revenus tout en laissant la majorité aux LP.

Les scénarios de partage des revenus

Si Uniswap met en œuvre un pourcentage moyen de partage des profits de 10 % :

• Flux de trésorerie distribuable annuel : 392,4 millions de dollars
• Multiple PE appliqué (66x) : valeur du protocole de 25,9 milliards de dollars
• Prix par jeton : environ 26,2 $

Si le partage des revenus atteint 25 % :

• Flux de trésorerie distribuable annuel : $981M — Multiple PE appliqué (66x) : valeur du protocole de 64,8 milliards de dollars
• Prix par jeton : environ 65,4 $

Pourquoi un PE de 66x pour Uniswap ?

Les valorisations comparables de DEX tournent généralement autour de 40-60x PE. La prime d’Uniswap — justifiée par sa domination absolue sur le marché, sa stabilité multi-chaînes et sa capacité éprouvée à maintenir la liquidité à travers les cycles de marché — justifie une surcote de 30 % à 100 %. Cela donne une fourchette raisonnable et conservatrice de 52-80x PE, avec 66x comme un point médian défendable.

La voie à suivre : opportunités et risques

La commutation de frais reste désactivée, rendant toutes les attentes de dividendes conditionnelles à l’exécution de la gouvernance. Trois variables détermineront si cette thèse se réalise :

Premier facteur de risque : la dilution du jeton

Un mécanisme d’inflation perpétuelle de 2 % a été introduit en 2025. Avant que les revenus de dividendes ne se matérialisent, chaque nouveau jeton UNI émis dilue la valeur des détenteurs existants. Cette dynamique pourrait compenser une partie du potentiel de dividendes si la gouvernance ne gère pas l’inflation de manière réfléchie.

Deuxième facteur de risque : barrières d’accès

Même lorsque le partage des revenus sera activé, il pourrait inclure des seuils ou des exigences de délégation. Tous les détenteurs de UNI ne bénéficieront pas nécessairement de l’intégralité des avantages. La réalité pratique de qui peut bénéficier du partage de flux de trésorerie reste à déterminer.

Troisième facteur de risque : le risque d’exécution de la DAO

Tout dépend en fin de compte de la prise de décision de la DAO. Les votes de gouvernance pourraient retarder l’activation, modifier les termes ou restructurer le mécanisme de distribution de manière inattendue.

Pourtant, malgré ces incertitudes, le paysage concurrentiel a changé. SushiSwap distribue des frais de transaction depuis des années. GMX et dYdX ont normalisé le staking en tant que droits de revenu. Des protocoles émergents comme Ambient, Maverick, et Pancake v4 ont été lancés avec le partage de revenus intégré dès le départ. La position d’Uniswap en tant que protocole sans dividendes dans ce contexte apparaît de plus en plus comme un choix de gouvernance plutôt qu’une contrainte technique.

La véritable mise : ce qui se cache derrière les chiffres

Les modèles de valorisation ne peuvent répondre qu’à une seule question : « Si tout se passe bien, quelle pourrait être la valeur de UNI ? » La réponse, de manière conservatrice, est quelque part au-dessus de 26 $.

Mais la question plus profonde n’est pas mathématique — elle est directionnelle. Uniswap peut-il retrouver l’élan narratif à un moment où le sentiment DeFi s’est refroidi ? Sa gouvernance peut-elle réellement tenir ses promesses concernant la commutation de frais ? Les institutions alloueront-elles du capital à un protocole de premier ordre une fois que la dynamique de flux de trésorerie remplacera le simple volume de trading ?

Le marché n’a pas encore réévalué ces réponses. Que cela représente une opportunité ou un piège dépend moins des chiffres et plus de l’exécution d’Uniswap au cours des 12-24 prochains mois. Ce qui est clair, c’est que l’histoire ancienne « pas de dividendes, pas de valeur » ne correspond plus à la réalité de ce que le protocole est devenu.

Instantané des données : 26 décembre 2025. Les conditions de marché et les décisions de gouvernance peuvent modifier considérablement les résultats.