La défaillance de Do Kwon marque une rupture réglementaire qui redéfinira les normes pour les émetteurs de crypto-actifs

La sentence prévue pour le 11 décembre 2025 dans la cour fédérale américaine contre Do Kwon et Terraform Labs représente bien plus qu’une affaire pénale isolée. Les procureurs recherchent 12 ans de prison tandis que la défense demande cinq, sous la présidence du juge Paul A. Engelmayer. Ce verdict arrivera après l’ordonnance civile de la SEC en juin 2024 qui a imposé environ 4.470 millions de dollars en remboursements et sanctions, en plus d’une interdiction à vie d’opérer avec des actifs cryptographiques aux États-Unis.

Ce qui est décisif, ce n’est pas seulement la durée de la peine, mais comment les régulateurs, assureurs et intermédiaires interpréteront les fondements de la décision. Si la cour met en avant des falsifications concernant la stabilité algorithmique et le soutien à des ancrages non divulgués, le marché et ses gardiens privés — comités de cotation et souscripteurs — supposeront que toute affirmation sur des mécanismes de prix peut être traitée comme une fraude boursière traditionnelle.

Assurances : Le premier filtre où le comportement change

Le marché de la couverture D&O (Directeurs et Officiers) est l’endroit où les changements réglementaires se manifestent en premier. Depuis le début des années 2020, les assureurs et courtiers ont durci leurs exigences, bien que cette tendance se soit récemment adoucie. Cependant, des analystes comme Woodruff Sawyer avertissent que cette période permissive n’est pas soutenable à mesure que resurgissent des réclamations de gravité accrue.

Les assureurs communiquent déjà à leurs clients que la clarté réglementaire permet une meilleure discrimination des risques. Les entreprises cryptographiques avec une gouvernance solide obtiennent une capacité et de meilleures conditions. Les modèles spéculatifs font face à des exclusions catégoriques et des retenues plus élevées.

Une sentence proche de la demande du gouvernement, accompagnée de détails judiciaires sur la tromperie dans les mécanismes de récupération, préparera la saison de renouvellement 2026 à des changements explicites :

• Exclusions de stabilité algorithmique dans les endossements D&O et cyber pour les émetteurs dépendant d’ancrages endogènes
• Retenues auto-assurées plus élevées pour les plateformes dépendant de créateurs de marché centralisés
• Garanties personnalisées sur les déclarations techniques plutôt que des exclusions larges (si la décision était plus indulgente)

Un verdict plus court pourrait simplement entraîner des augmentations de primes sans exclusions catégoriques. Mais une condamnation proche de la demande fiscale préparera le terrain à des rejets directs de produits avec des systèmes de stabilité non validés.

Bourses : Nouvelles règles d’accès pour les émetteurs

Les plateformes de trading traduiront la classification des risques du marché assurantiel en politiques de cotation plus strictes.

La réglementation MiCA de l’Union Européenne, en vigueur en 2025, impose déjà des exclusions pour les stablecoins non autorisées dans l’Espace Économique Européen. Les plateformes se sont recentrées sur des émetteurs avec licences EMT et ART, exigeant whitepapers, audits de réserves et garanties spécifiques. Le résultat est une migration vers la liquidité en euros et une divulgation obligatoire des supports.

Hong Kong a encore élargi le champ, incluant la transparence des carnets d’ordres et le staking sous des critères rigoureux. Cela indique un modèle compétitif de conformité où la documentation des dépendances on-chain et off-chain devient une condition d’accès.

Aux États-Unis, le personnel de CorpFin de la SEC a exercé des pressions en 2025 pour que soient divulgués des risques spécifiques dans les offres cryptographiques : valorisation, liquidité, technologie, exposition légale, assurances et gouvernance, selon un rapport de Debevoise.

Une décision mettant en avant des déformations sur la stabilité encouragera les comités de cotation à exiger plus de précision sur :

• Comment l’ancrage est maintenu et ce qui se passe en cas de défaillance
• Dépendances de fournisseurs externes de liquidité et de créateurs de marché
• Conditions de stress lorsque la liquidité disparaît
• Déclencheurs de suspension liés à des défaillances d’oracles ou des lacunes en transparence

Les plateformes adopteront des conventions de whitepaper à la mode MiCA même en dehors de l’UE. Elles documenteront les interrupteurs d’urgence, expliqueront les accords de création de marché, et aligneront les facteurs de risque avec l’approche de la SEC en 2025 sur les risques spécifiques des mécanismes, et non génériques.

Le manuel de reporting MiCA d’ESMA vise une validation programmée, permettant aux investisseurs et aux médias d’auditer automatiquement les changements de mécanismes. Les mises à jour silencieuses ou vagues deviendront plus facilement détectables.

Assureurs : La diligence formalisée dans la souscription

Les assureurs formaliseront cette même profondeur d’analyse dans leurs questionnaires de souscription. Ils s’attendront à recevoir :

• Procès-verbaux de réunions sur la défense de l’ancrage et la réponse aux incidents
• Portée des tests de réserves : fréquence et ce qui est attesté
• Modèles d’événements simulant des déancrages entre plateformes et scénarios de liquidité inattendue

Le moment des réclamations et de la subrogation sera également pris en compte si les régulateurs imposent des amendes ou des saisies. La capacité de couverture devient ainsi un garant : seuls les émetteurs passant des questionnaires rigoureux pourront être cotés sur des plateformes averses au risque en 2026.

La liquidité suit les règles

Dans l’Union Européenne, les restrictions sur USDT continueront tant que les pares EMT et ART agréés s’étendront. Une étude de décembre 2025 montre que la capitalisation des stablecoins en euros a doublé année après année après MiCA, témoignant d’une migration réglementaire des volumes.

Hong Kong propose un modèle d’accès pour le retail via des plateformes agréées avec tests d’aptitude, connaissances préalables et staking sous garanties. Ce cadre pourrait s’exporter dans toute l’APAC en 2026, selon la Securities and Futures Commission.

Aux États-Unis, le changement porte du risque générique au risque spécifique du mécanisme, influant sur la façon dont les courtiers et conseillers évaluent l’aptitude et comment les bourses construisent leurs divulgations au niveau du produit.

La transformation culturelle : du code comme bouclier aux affirmations vérifiables

La transformation est profonde : abandonner la narration du “code comme bouclier” et adopter “des affirmations sur les mécanismes comme des représentations pouvant être auditées, assurées et traitées si elles sont fausses”.

Une sentence pénale proche de la demande du gouvernement, combinée à l’ordonnance civile de la SEC, crée un double effet dissuasif : le volet civil peut faire cesser des modèles d’affaires par restitution de gains et interdictions ; le volet pénal prive de liberté et colore l’intention future.

Cette combinaison inverse l’ordre d’action. Les comités de cotation fermeront les designs qui ne passent pas la vérification d’indépendance de la stabilité. Les souscripteurs évalueront les risques avec exclusions et retenues élevées, ou rejetteront. Ces décisions précéderont les ordres réglementaires.

Le coût réputationnel pour les tokenomics auto-ajustables sans validation indépendante augmente car la narration change de “code expérimental défaillant” à “tromperie sur le soutien du marché encadrée comme manipulation classique dans un contexte juridique familier”.

Déclencheurs mesurables pour 2026

Le langage que la cour utilisera le 11 décembre sur les affirmations algorithmiques, le soutien des créateurs de marché non divulgué et l’impact sur les victimes sera cité dans les notes de souscription et mémorandums de cotation.

La saison de renouvellement du premier semestre 2026 révélera comment évoluent les mots d’exclusion et de retenue pour les émetteurs avec des mécanismes de type ancrage.

Les mises à jour d’ESMA sur la taxonomie MiCA et les vérifications de validation détermineront l’évolution des whitepapers lisibles par machine, façonnant la façon dont investisseurs et médias surveillent les changements dans le langage des mécanismes.

Scénarios d’impact : Deux plages d’élasticité

Cas de base (8-12 ans):

• Augmentations des primes D&O : 10–20% en renouvellement 2026
• Retenues : 25–50% là où existent des mécanismes de type ancrage
• Exclusions de risque algorithmique plus fréquentes

Cas indulgent (≤5 ans):

• Augmentations de primes : un seul chiffre
• Préférence pour des garanties personnalisées plutôt que des exclusions larges
• Changements moins disruptifs en termes de couverture

Pour la liquidité européenne, la tendance continue à pencher vers les pares EMT et ART si les stablecoins non autorisées restent restreintes. La part des stablecoins en euros pourrait progresser si l’application de MiCA reste cohérente.

L’épilogue que le marché retiendra

Les cotations demanderont précisément comment fonctionne la stabilité et quand elle échoue. Les assureurs demanderont aux conseils de démontrer avoir modélisé ces défaillances. Les divulgations imposeront la précision au niveau du mécanisme, transformant le marketing en représentations vérifiables.

C’est l’avenir immédiat : une ère où les tokens algorithmiques feront face à un “cygne noir” réglementaire d’une autre nature, où la complexité technique ne protège plus du contrôle légal, et où ceux qui ne passeront pas la vérification indépendante de leurs systèmes ne seront tout simplement pas cotés sur des plateformes responsables.