メルカドリブレのP/E倍率42.7Xの株式を保持すべきか、売却すべきか？

現在の市場の利益倍率(P/E)は、42.7Xで、インターネット商業の業界平均25.5Xや小売・卸売部門の25.7Xと比較してかなりのプレミアムを示しており、長期的な持続可能性を脅かす非現実的な期待を反映しています。この評価は、成長が加速し、マージンが拡大している場合にはより弁護可能ですが、第2四半期の結果はその逆を示しており、利益の勢いが鈍化し、支出が増加し、競争が激化して収益性に圧力をかけています。

憂慮すべき決算

2025年第二四半期のMELIの結果は、表面的な成長と基礎的な健康との間に不安な乖離を明らかにしました。収益は34%増の68億ドルに達し、総商品の取扱高は21%増、総支払い額は39%増加しました。しかし、営業利益率は210ベーシスポイント減少し12.2%となり、純利益率は7.7%に低下しました。これは、強力な補助金とプロモーション費用を反映しています。

454百万ドルの調整後フリーキャッシュフローが816百万ドルのネットフィンテックファイナンスの後にしか達成されなかったことが特に懸念されます。この信用の後押しがなければ、コアな事業はマイナスのフリーキャッシュフローを生み出していたことが示されており、成長モデルの脆弱性を強調しています。

上場の競争が激化する

MELIの基本的な弱点は、競争の激化によって増幅されています。アマゾンはラテンアメリカで物流ネットワークを拡大しており、MELIの優位性を減少させるより迅速な配送を可能にしています。さらに、アマゾンはクラウドや広告からの強力なキャッシュフローを利用して電子商取引を補助できるため、MELIにはない柔軟性があります。

Sea LimitedはブラジルでShopeeプラットフォームを強化し、超低価格のチケット戦略で価格に敏感な顧客を獲得しています。MELIとは異なり、Sea Limitedはゲームおよびフィンテック部門を通じて電子商取引の損失を補っています。

その間、eBayはラテンアメリカの越境取引において勢いを増しています。これらの巨大企業の結集した存在は、MELIに対する圧力を強め、その関連性を維持するための補助金への依存を暴露しています。

脆弱性を増大させる地理的な集中

MELIのブラジル、アルゼンチン、メキシコへの依存は、地理的多様化を提供することなく地域リスクを拡大させています。2025年第2四半期にブラジルのGMVは前年比29%増加しましたが、これは無料配送の閾値を大幅に引き下げ、持続可能なマージンよりもボリュームを優先した後のことです。アルゼンチンでは、通貨の変動により1億1700万ドルの為替損失が発生し、前年比で倍増し、純収入に直接影響を与えています。

AmazonやeBayがグローバルな多様化から利益を得ているのとは対照的に、MELIの三つの脆弱な市場への依存は、政治的変化、通貨の切り下げ、またはインフレの急騰にさらされ、進歩を迅速に損なう可能性があります。

アグレッシブな信用拡張が金融の安定を脅かす

私を驚かせる側面は、MELIの攻撃的な信用拡張です。2025年第2四半期には、信用ポートフォリオが前年同期比91%増の93億ドルに達しましたが、リスク指標は弱まっています。クレジットカードは総貸出の43%を占めており、前年の37%から増加していることから、より高リスクのカテゴリーへの移行が進んでいることが示唆されています。

90日を超える非生産的貸付は18.5%で高止まりし、前四半期比で50ベーシスポイント上昇しました。損失後の純金利マージンは、1年前の31.1%から23%に縮小しました。このクレジット主導の成長モデルは、消費者の脆弱なバランスシートと不安定な状況がデフォルトリスクを増幅させる中で、ラテンアメリカではますます持続不可能に思われます。

個人的な結論

MELIの評価がますます引き伸ばされているのが見えます。2025年第3四半期のコンセンサス予想は1株あたり9.88ドルに設定されており、過去30日間で16.6%下方修正されています。株価は過去3ヶ月で4.6%下落し、セクターや業界に対して劣るパフォーマンスを示しています。

狭いマージン、マイナスのフリーキャッシュフロー、持続不可能な信用拡張があるため、このバリュエーションプレミアムを正当化することはできません。売却の格付けは十分に正当化されているように思え、個人的には企業が一貫した利益成長を示すまでこれらの株を触れないつもりです。