過去6週間は、アメリカの暗号通貨業界にとって決定的な転換点となった。1年前には考えられなかったこと—抑圧ではなく政府の支援—が、立法措置や行政のイニシアチブの連鎖を通じて現実化しつつある。2025年7月から8月上旬にかけて、規制環境は驚くべき速度で変化し、デジタル資産の運用環境を根本的に変貌させた。
7月18日から8月7日にかけて、アメリカの政策立案者は4つの政策声明、3つの主要な立法法案、2つの行政命令を通じて包括的な規制青写真を明確化した。この連携した取り組みは、連邦レベルでこれまでにない実質的な規制の明確さをもたらした。
ステーブルコインに関する法案は7月18日に署名され、拘束力のある要件を設定した：デジタルドルの代理は、財務省証券のような流動性の高い準備金の100% backingを維持し、月次報告を義務付ける。発行者は連邦および州レベルでのライセンス取得が必要となり、保有者には破産優先権の保護が与えられる。重要なのは、この枠組みが明示的にステーブルコインを証券の分類外に位置付け、準商品的な地位を付与している点だ。
同時に、下院は7月17日にCLARITY法案を推進し、明確な管轄区分を設定した。商品先物取引委員会（CFTC）は本物のデジタル商品に対する権限を獲得し、一方で証券取引委員会（SEC）は制限されたデジタル資産の監督を維持する。ネットワークが成熟した段階で一時的な登録を経て移行できる仕組みも整備され、開発者や検証者に法的保護を提供している。
これに連動して、反CBDC法案も成立し、連邦準備制度（FRB）が中央銀行デジタル通貨（CBDC）を一般に発行することを禁止した。これにより、政府管理の代替案よりも民間セクターのステーブルコインを優先する政策方針が確立された。
7月29日、SECはビットコインとイーサリアムの現物ETFの償還を承認し、これらの資産を金などのコモディティと同様に扱う方針を示した。7月30日のホワイトハウスのPWG報告書は、資産の明確な分類枠組みの確立、CFTCによるスポット市場の規制、銀行部門によるステーブルコインの保管参加、規制サンドボックスと免除の導入を提言した。
7月31日から8月5日にかけて、SECの「Project Crypto」やCFTCの「Crypto Sprint」プログラムが正式に始動し、SECのアトキンスやCFTCの指導者たちが協調した近代化努力を発表した。重要な要素の一つは、規制に準拠した取引所が統一登録の下で運営できるデジタル商品市場（DCM）のライセンス体系だ。
また、8月5日のSECの声明は特に重要だった。流動ステーキングReceiptトークンは、その基盤資産自体が証券でなければ、証券に該当しないと明示した。この一つの明確化により、ステーキングエコシステムの潜在能力が大きく解放された。
続いて2つの行政命令が出された。一つは暗号企業に対する差別的な銀行慣行を対象とし、規制上の理由で関係を断つ金融機関に対して罰則を科す可能性を示したもの。もう一つは、401(k)年金基金が暗号通貨を含む代替資産に資本を配分できるようにし、1兆2500億ドル規模の年金市場へのゲートウェイを開いた。
なぜステーブルコインがこれほど明確に規制の後押しを受けたのか、その背景には彼らのグローバル金融における独自の位置付けがある。ドルペッグ資産は、短期米国財務省証券の流動性の高いラッパーとして機能し、ドル取引の支配と財務省証券への持続的な需要の両立を図る。
2025年中頃時点で、米国財務省証券の発行残高は約28.8兆ドルに達し、外国人保有は約(兆ドルにのぼる。この規模と流動性の深さにより、米国債は世界の機関投資ポートフォリオの基盤となっている。世界中の中央銀行は、公式準備金の約58%をドル資産（主に財務省証券）で保有している。
この構造的優位性は、BRICS連合がサウジアラビア、UAE、エジプト、イラン、エチオピアを含む形で、米国とほぼGDP規模で並びつつある今、ますます重要になっている。ステーブルコインは、ブロックチェーンインフラを通じてドル建て資産のグローバルアクセスを可能にし、脱ドル化圧力に対抗している。テザーの財務省保有額は主要国を超え、過去5年間で伝統的なドルの発展の15-30%を占めている。
USDCやUSDTを含むドル建てステーブルコインは、安定した取引ペアを提供しつつ、従来の金融機関が依存する預金や財務省証券と同じ裏付けを持つ。これにより、レガシー金融からブロックチェーンインフラへの資本移動がシームレスに行える。
トークン化は、資本市場の仕組みを根本から再構築する。従来の証券決済には数日と複雑な仲介が必要だったが、ブロックチェーンを用いた決済は即時に行える。従来資産は地理的に断片化されているが、トークン化された資産はグローバルな流動性プールを実現する。
財務省証券を基盤とした暗号資産商品には、2つのアプローチが浮上している。一つは、OndoのUSDYのような「イールドステーブルコイン」で、洗練された仕組みを通じて元本の増価を狙うもの。もう一つは、BlackRockのBUIDLのようなベーストークンで、事前に定められた配分を通じてドルのパリティを維持するモデルだ。どちらも、暗号投資家にとって高リスクを抑えつつ年率4-5%の安定した利回りを提供し、高リスクなプロトコルファーミングの代替となる。
ボストン・コンサルティング・グループは、2030年までに世界GDPの10%、約(兆ドルがトークン化されると予測。一方、スタンダードチャータードは、2034年までにトークン化資産が)兆ドルに達すると見込む。現在のオンチェーンRWA市場は約(億ドルで、潜在的な規模の0.1%にすぎない。
民間クレジットは、現状のRWA構成の大部分を占めており、)億ドル規模だが、これは暗号通貨の構造的制約—従来の金融と比較した信用格付けインフラの未整備—を反映している。Figure Technologiesは、Provenanceブロックチェーンエコシステムを通じて、(億ドルのトークン化されたローンを管理し、セクター全体の75%を占める主要な民間クレジットプラットフォームとなった。
また、401(k)の行政命令は、オンチェーン信用にとって間接的に大きな恩恵をもたらす。ビットコインとイーサリアムに2%を配分した場合、これまでのETFの累積流入の1.5倍に相当する規模になる。安定的で機関投資向けのリターンを狙う年金基金は、適切に構築されたトークン化された不動産債務、小規模企業の信用、プライベートクレジットプールをますます選好するようになるだろう。これらの資本流入は、オンチェーンの貸付経済を根本的に変革する可能性がある。
従来の米国株式を制約していた6.5時間の取引時間という制限は、体系的に解消されつつある。トークン化された米国株は、世界中の投資家が24時間365日参加可能な、50兆〜55兆ドル規模の市場へのアクセスを実現し、現在の取引時間はわずか5〜6.5時間にすぎない。
登場したモデルは3つ：第三者のコンプライアンスを満たす発行とマルチプラットフォーム展開、ライセンスを受けたブローカーによるクローズド・ループのオンチェーン自己発行、差金決済取引（CFD）を用いた仕組みだ。初期の事例には、トークン化されたプレIPO商品、デュアルトラックのブローカーシステム、先物を用いた仕組みがある。
ただし、拡大の障壁は依然として大きい。従来の証券口座と暗号資産の間の市場断片化により、摩擦が生じている。国際的な投資家は、ライセンス取得済みの取引所を通じてステーブルコインを換金する際に数ポイントのコストを負担し、レバレッジ商品は従来のブローカーでは最大2.5倍に制限されているのに対し、オンチェーンでは最大9倍のレバレッジが可能だ。
ターゲットとなるユースケースは明確だ。資本規制の厳しい国々—中国、インドネシア、ベトナム、フィリピン、ナイジェリア—の初心者投資家はステーブルコインを持ちながらも、国際的なブローカーにアクセスできない。一方、海外口座を持つプロのトレーダーは、レバレッジを求めているが、従来のブローカーは提供を拒否。高額資産家は、米国株式にアクセスしながら、オンチェーンの貸付、配当、デリバティブ戦略を利用できる。
現状のオンチェーン株式の時価総額は)百万ドル未満で、月間取引高も$9 百万ドル程度にとどまる。これは潜在的な市場規模のごく一部にすぎない。規制の明確化と流動性プールの拡大により、この新興セクターは指数関数的な成長を遂げる可能性がある。
2025年8月のSECの声明により、流動ステーキングReceiptトークンは証券に該当しないと明示されたことは、DeFiの風景を根本的に変えた。以前は、規制当局はステーキング商品に対して敵対的な姿勢をとり、取引所からの上場廃止や、LidoのstETHやRocket PoolのrETHが未登録証券に該当するかどうかの不確実性を生んでいた。
この方針転換により、ステーキング由来のプロトコルの複雑なエコシステムが活性化した。約1440万ETHが流動ステーキングにロックされ、2025年4月の(億ドルから8月には)億ドルに増加し、過去のピークに戻った。
最も洗練された実装は、複数のプロトコルをレイヤー化し、再帰的な利回り構造を形成している。Ethenaは、sUSDe金利へのレバレッジエクスポージャーを提供しつつ、ポジションの流動性を維持。Pendleは、利回り資産を元本（PT）と利回り（YT）に分割し、保守的な投資家はPTを通じて固定リターンを得て、投機的な参加者はYを購入して高利回りを狙う。PTはAaveやMorphoなどのプラットフォームで担保として機能し、基盤となる利回りインフラを構築している。
これらの相互連携プロトコルは、エコシステム全体のTVLを効果的に増幅させる。例えば、預入れは、Ethena、Pendle、Aaveを通じて複雑な借入戦略により、合計TVLを$16 に押し上げることができる。ユーザーはデリバティブトークンを発行し、預入れ、ステーブルコインを借り入れ、サイクルを繰り返す。JPMorganのKinexysやBlackRock、Franklin Templeton、Cantor Fitzgeraldといった伝統的企業の参加は、規制されたDeFi信用市場の構造的優位性を認識した高度な資本の存在を示している。
CLARITY法案は、「成熟したブロックチェーンシステム」の基準を設定し、客観的な基準を満たす分散型ネットワークが証券分類からコモディティへと移行できる道筋を示す。この区分は、プロジェクトとそのネイティブトークンにとって重要な意味を持つ。
米国に拠点を置くパブリックチェーンのSolana、Base、Sui、Seiは、これらの新たな規制経路に沿った構造を持つ。VanEckのSolanaスポットETF申請は、SOLの機能をビットコインやイーサリアムに近いコモディティとして明示し、機関投資家の認知を得ている。2025年2月のCoinbaseによるCFTC規制のSolana先物契約も、これを裏付け、スポットETFの承認に向けた道を開いている。
イーサリアムは、世界のステーブルコインやDeFi取引の大部分を担うネットワークとして、この政策環境の恩恵を受けている。SECが、非証券資産を参照する流動ステーキングReceiptは証券に該当しないと明示したことは、イーサリアムの非証券性を確定させた。これにより、ビットコインとイーサリアムのスポットETF承認と相まって、これらのプラットフォームは商品としての地位と機関投資家の信頼を獲得している。
「米国のパブリックチェーン」がネイティブなコンプライアンスを達成しようと競う中、イーサリアムは、分散型金融の決済層としての地位を維持し続ける。規制の後押しとネットワーク効果、開発者の集中により、イーサリアムはオンチェーンの財務省証券、トークン化株式、不動産証券のインフラにおいて優位性を保つ。
政策枠組みは前例のない規制の整合性を示す一方、過去の経験は、規制当局の友好的な姿勢が無制限の開放を保証しないことを示唆している。標準、コンプライアンスの閾値、執行の詳細は、どのセクターやプロジェクトが存続できるかを直接左右する。
新たに浮上した分野—RWAトークン化、オンチェーン信用、ステーキングデリバティブ、米国株式トークン化、DeFiのプリミティブ—は、いずれも新枠組みの中で正当な規制空間を占めている。しかし、その成功は、暗号の効率性と革新性を維持しつつ、規制要件を満たすことにかかっている。分散化と機関投資の融合というバランスは、未だ解決されていない根本的な課題だ。
規制環境は大きく変化したが、実行リスクは依然として存在する。暗号通貨業界がこれらの規制の機会をどう活用し、価値を生み出す技術・金融革新を守り続けるかが、最終的に、これが真のポリシー主導のブルマーケットなのか、一時的な規制の停滞の後にイノベーションと規制の緊張が再燃するのかを決定づけるだろう。
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政策の変化が暗号通貨の状況を再定義：米国の規制枠組みから最も恩恵を受ける資産はどれか？
過去6週間は、アメリカの暗号通貨業界にとって決定的な転換点となった。1年前には考えられなかったこと—抑圧ではなく政府の支援—が、立法措置や行政のイニシアチブの連鎖を通じて現実化しつつある。2025年7月から8月上旬にかけて、規制環境は驚くべき速度で変化し、デジタル資産の運用環境を根本的に変貌させた。
政策枠組み：法案、命令、戦略的声明
7月18日から8月7日にかけて、アメリカの政策立案者は4つの政策声明、3つの主要な立法法案、2つの行政命令を通じて包括的な規制青写真を明確化した。この連携した取り組みは、連邦レベルでこれまでにない実質的な規制の明確さをもたらした。
ステーブルコインに関する法案は7月18日に署名され、拘束力のある要件を設定した：デジタルドルの代理は、財務省証券のような流動性の高い準備金の100% backingを維持し、月次報告を義務付ける。発行者は連邦および州レベルでのライセンス取得が必要となり、保有者には破産優先権の保護が与えられる。重要なのは、この枠組みが明示的にステーブルコインを証券の分類外に位置付け、準商品的な地位を付与している点だ。
同時に、下院は7月17日にCLARITY法案を推進し、明確な管轄区分を設定した。商品先物取引委員会（CFTC）は本物のデジタル商品に対する権限を獲得し、一方で証券取引委員会（SEC）は制限されたデジタル資産の監督を維持する。ネットワークが成熟した段階で一時的な登録を経て移行できる仕組みも整備され、開発者や検証者に法的保護を提供している。
これに連動して、反CBDC法案も成立し、連邦準備制度（FRB）が中央銀行デジタル通貨（CBDC）を一般に発行することを禁止した。これにより、政府管理の代替案よりも民間セクターのステーブルコインを優先する政策方針が確立された。
7月29日、SECはビットコインとイーサリアムの現物ETFの償還を承認し、これらの資産を金などのコモディティと同様に扱う方針を示した。7月30日のホワイトハウスのPWG報告書は、資産の明確な分類枠組みの確立、CFTCによるスポット市場の規制、銀行部門によるステーブルコインの保管参加、規制サンドボックスと免除の導入を提言した。
7月31日から8月5日にかけて、SECの「Project Crypto」やCFTCの「Crypto Sprint」プログラムが正式に始動し、SECのアトキンスやCFTCの指導者たちが協調した近代化努力を発表した。重要な要素の一つは、規制に準拠した取引所が統一登録の下で運営できるデジタル商品市場（DCM）のライセンス体系だ。
また、8月5日のSECの声明は特に重要だった。流動ステーキングReceiptトークンは、その基盤資産自体が証券でなければ、証券に該当しないと明示した。この一つの明確化により、ステーキングエコシステムの潜在能力が大きく解放された。
続いて2つの行政命令が出された。一つは暗号企業に対する差別的な銀行慣行を対象とし、規制上の理由で関係を断つ金融機関に対して罰則を科す可能性を示したもの。もう一つは、401(k)年金基金が暗号通貨を含む代替資産に資本を配分できるようにし、1兆2500億ドル規模の年金市場へのゲートウェイを開いた。
ドルとステーブルコインの連関：グローバル金融の新インフラ
なぜステーブルコインがこれほど明確に規制の後押しを受けたのか、その背景には彼らのグローバル金融における独自の位置付けがある。ドルペッグ資産は、短期米国財務省証券の流動性の高いラッパーとして機能し、ドル取引の支配と財務省証券への持続的な需要の両立を図る。
2025年中頃時点で、米国財務省証券の発行残高は約28.8兆ドルに達し、外国人保有は約(兆ドルにのぼる。この規模と流動性の深さにより、米国債は世界の機関投資ポートフォリオの基盤となっている。世界中の中央銀行は、公式準備金の約58%をドル資産（主に財務省証券）で保有している。
この構造的優位性は、BRICS連合がサウジアラビア、UAE、エジプト、イラン、エチオピアを含む形で、米国とほぼGDP規模で並びつつある今、ますます重要になっている。ステーブルコインは、ブロックチェーンインフラを通じてドル建て資産のグローバルアクセスを可能にし、脱ドル化圧力に対抗している。テザーの財務省保有額は主要国を超え、過去5年間で伝統的なドルの発展の15-30%を占めている。
USDCやUSDTを含むドル建てステーブルコインは、安定した取引ペアを提供しつつ、従来の金融機関が依存する預金や財務省証券と同じ裏付けを持つ。これにより、レガシー金融からブロックチェーンインフラへの資本移動がシームレスに行える。
実資産：)兆ドルの可能性
トークン化は、資本市場の仕組みを根本から再構築する。従来の証券決済には数日と複雑な仲介が必要だったが、ブロックチェーンを用いた決済は即時に行える。従来資産は地理的に断片化されているが、トークン化された資産はグローバルな流動性プールを実現する。
財務省証券を基盤とした暗号資産商品には、2つのアプローチが浮上している。一つは、OndoのUSDYのような「イールドステーブルコイン」で、洗練された仕組みを通じて元本の増価を狙うもの。もう一つは、BlackRockのBUIDLのようなベーストークンで、事前に定められた配分を通じてドルのパリティを維持するモデルだ。どちらも、暗号投資家にとって高リスクを抑えつつ年率4-5%の安定した利回りを提供し、高リスクなプロトコルファーミングの代替となる。
ボストン・コンサルティング・グループは、2030年までに世界GDPの10%、約(兆ドルがトークン化されると予測。一方、スタンダードチャータードは、2034年までにトークン化資産が)兆ドルに達すると見込む。現在のオンチェーンRWA市場は約(億ドルで、潜在的な規模の0.1%にすぎない。
民間クレジットは、現状のRWA構成の大部分を占めており、)億ドル規模だが、これは暗号通貨の構造的制約—従来の金融と比較した信用格付けインフラの未整備—を反映している。Figure Technologiesは、Provenanceブロックチェーンエコシステムを通じて、(億ドルのトークン化されたローンを管理し、セクター全体の75%を占める主要な民間クレジットプラットフォームとなった。
また、401(k)の行政命令は、オンチェーン信用にとって間接的に大きな恩恵をもたらす。ビットコインとイーサリアムに2%を配分した場合、これまでのETFの累積流入の1.5倍に相当する規模になる。安定的で機関投資向けのリターンを狙う年金基金は、適切に構築されたトークン化された不動産債務、小規模企業の信用、プライベートクレジットプールをますます選好するようになるだろう。これらの資本流入は、オンチェーンの貸付経済を根本的に変革する可能性がある。
オンチェーン株式市場：米国株アクセスの民主化
従来の米国株式を制約していた6.5時間の取引時間という制限は、体系的に解消されつつある。トークン化された米国株は、世界中の投資家が24時間365日参加可能な、50兆〜55兆ドル規模の市場へのアクセスを実現し、現在の取引時間はわずか5〜6.5時間にすぎない。
登場したモデルは3つ：第三者のコンプライアンスを満たす発行とマルチプラットフォーム展開、ライセンスを受けたブローカーによるクローズド・ループのオンチェーン自己発行、差金決済取引（CFD）を用いた仕組みだ。初期の事例には、トークン化されたプレIPO商品、デュアルトラックのブローカーシステム、先物を用いた仕組みがある。
ただし、拡大の障壁は依然として大きい。従来の証券口座と暗号資産の間の市場断片化により、摩擦が生じている。国際的な投資家は、ライセンス取得済みの取引所を通じてステーブルコインを換金する際に数ポイントのコストを負担し、レバレッジ商品は従来のブローカーでは最大2.5倍に制限されているのに対し、オンチェーンでは最大9倍のレバレッジが可能だ。
ターゲットとなるユースケースは明確だ。資本規制の厳しい国々—中国、インドネシア、ベトナム、フィリピン、ナイジェリア—の初心者投資家はステーブルコインを持ちながらも、国際的なブローカーにアクセスできない。一方、海外口座を持つプロのトレーダーは、レバレッジを求めているが、従来のブローカーは提供を拒否。高額資産家は、米国株式にアクセスしながら、オンチェーンの貸付、配当、デリバティブ戦略を利用できる。
現状のオンチェーン株式の時価総額は)百万ドル未満で、月間取引高も$9 百万ドル程度にとどまる。これは潜在的な市場規模のごく一部にすぎない。規制の明確化と流動性プールの拡大により、この新興セクターは指数関数的な成長を遂げる可能性がある。
ステーキングの正当性：DeFiの再帰的利回り構造の解放
2025年8月のSECの声明により、流動ステーキングReceiptトークンは証券に該当しないと明示されたことは、DeFiの風景を根本的に変えた。以前は、規制当局はステーキング商品に対して敵対的な姿勢をとり、取引所からの上場廃止や、LidoのstETHやRocket PoolのrETHが未登録証券に該当するかどうかの不確実性を生んでいた。
この方針転換により、ステーキング由来のプロトコルの複雑なエコシステムが活性化した。約1440万ETHが流動ステーキングにロックされ、2025年4月の(億ドルから8月には)億ドルに増加し、過去のピークに戻った。
最も洗練された実装は、複数のプロトコルをレイヤー化し、再帰的な利回り構造を形成している。Ethenaは、sUSDe金利へのレバレッジエクスポージャーを提供しつつ、ポジションの流動性を維持。Pendleは、利回り資産を元本（PT）と利回り（YT）に分割し、保守的な投資家はPTを通じて固定リターンを得て、投機的な参加者はYを購入して高利回りを狙う。PTはAaveやMorphoなどのプラットフォームで担保として機能し、基盤となる利回りインフラを構築している。
これらの相互連携プロトコルは、エコシステム全体のTVLを効果的に増幅させる。例えば、預入れは、Ethena、Pendle、Aaveを通じて複雑な借入戦略により、合計TVLを$16 に押し上げることができる。ユーザーはデリバティブトークンを発行し、預入れ、ステーブルコインを借り入れ、サイクルを繰り返す。JPMorganのKinexysやBlackRock、Franklin Templeton、Cantor Fitzgeraldといった伝統的企業の参加は、規制されたDeFi信用市場の構造的優位性を認識した高度な資本の存在を示している。
パブリックチェーンと商品性：新たな勝者たち
CLARITY法案は、「成熟したブロックチェーンシステム」の基準を設定し、客観的な基準を満たす分散型ネットワークが証券分類からコモディティへと移行できる道筋を示す。この区分は、プロジェクトとそのネイティブトークンにとって重要な意味を持つ。
米国に拠点を置くパブリックチェーンのSolana、Base、Sui、Seiは、これらの新たな規制経路に沿った構造を持つ。VanEckのSolanaスポットETF申請は、SOLの機能をビットコインやイーサリアムに近いコモディティとして明示し、機関投資家の認知を得ている。2025年2月のCoinbaseによるCFTC規制のSolana先物契約も、これを裏付け、スポットETFの承認に向けた道を開いている。
イーサリアムは、世界のステーブルコインやDeFi取引の大部分を担うネットワークとして、この政策環境の恩恵を受けている。SECが、非証券資産を参照する流動ステーキングReceiptは証券に該当しないと明示したことは、イーサリアムの非証券性を確定させた。これにより、ビットコインとイーサリアムのスポットETF承認と相まって、これらのプラットフォームは商品としての地位と機関投資家の信頼を獲得している。
「米国のパブリックチェーン」がネイティブなコンプライアンスを達成しようと競う中、イーサリアムは、分散型金融の決済層としての地位を維持し続ける。規制の後押しとネットワーク効果、開発者の集中により、イーサリアムはオンチェーンの財務省証券、トークン化株式、不動産証券のインフラにおいて優位性を保つ。
持続可能性の課題：政策の明確さと運用実態のギャップ
政策枠組みは前例のない規制の整合性を示す一方、過去の経験は、規制当局の友好的な姿勢が無制限の開放を保証しないことを示唆している。標準、コンプライアンスの閾値、執行の詳細は、どのセクターやプロジェクトが存続できるかを直接左右する。
新たに浮上した分野—RWAトークン化、オンチェーン信用、ステーキングデリバティブ、米国株式トークン化、DeFiのプリミティブ—は、いずれも新枠組みの中で正当な規制空間を占めている。しかし、その成功は、暗号の効率性と革新性を維持しつつ、規制要件を満たすことにかかっている。分散化と機関投資の融合というバランスは、未だ解決されていない根本的な課題だ。
規制環境は大きく変化したが、実行リスクは依然として存在する。暗号通貨業界がこれらの規制の機会をどう活用し、価値を生み出す技術・金融革新を守り続けるかが、最終的に、これが真のポリシー主導のブルマーケットなのか、一時的な規制の停滞の後にイノベーションと規制の緊張が再燃するのかを決定づけるだろう。