Baseエコシステムのジレンマ：オンチェーン・シリコンバレーの夢と投機現実のせめぎ合い

Coinbaseの役割変化が「取引所」の定義を再構築している。2023年8月にイーサリアムLayer-2プラットフォームBaseを開始して以来、Coinbaseは単なる取引仲介からエコシステム調整者へと進化している——これは単なる機能拡張ではなく、収益モデル、競争優位性、さらには価値獲得手法の体系的な再構築である。

この変革は、相互に強化し合う3つの支柱に基づいている：規制の堀が米国市場へのアクセスを保証（1.08億の認証済みユーザー、四半期のステーブルコイン収入3.547億ドル）；Coinbase Mafiaの卒業生ネットワークが資本、人脈、プロジェクトの機会を緊密な資金調達ネットワークに編み込む；複雑さを低減した開発者ツール（AgentKit、x402決済プロトコル、埋め込み型ウォレット）が一般開発者でも迅速にオンチェーンアプリを展開できるようにしている。

2025年第3四半期、Coinbaseは印象的な成績を収めた：19億ドルの四半期収益（前年比55%増）、4.326億ドルの純利益（前年比477%増）。Baseのパフォーマンスはさらに輝いている——TVL44.8億ドルで全Layer-2ネットワークのトップに立ち、100万以上の日次アクティブアドレスを超え、全Layer-2活動の55%を占めている。

しかし、成功の輝きの裏には根本的な問題が浮上している：これらの輝く指標のうち、どれだけが実際の経済活動に由来し、どれだけが投機バブルによる幻想なのか？

取引所からプラットフォームへの権力再編

Coinbaseはアマゾンがオンライン書店からクラウドサービスへと転換したシナリオを模倣している。この変化は財務的には収益源の多様化を意味し——取引手数料に依存せず、シーケンサー収入、ステーブルコイン発行、トークン上場料、エコシステム投資の株式リターンを通じて利益を得ている。

サブスクリプションとサービス収入は成長エンジンとなっている。Q3のステーブルコイン関連収入は3.547億ドル（前期比6.7%増）に達し、非取引手数料の最大構成要素となっている。背後にはUSDCのBaseへのシームレスな統合がある——開発者はクロスチェーンブリッジを介さずにステーブルコインのサポートを受けられる。この優位性は他のLayer-2ネットワークでは模倣が難しい。

Coinbaseは2025年末にEchoを3.75億ドルで買収し、このエコシステム統合の深さを示した。Echoは暗号資金調達と取引執行プラットフォームとして、Coinbase Venturesの資金配分体系に組み込まれ、Baseプロジェクトは早期に資金調達の視野に入り、またCoinbaseは資金調達から上場までの全チェーンをコントロールできるようになった。さらに重要なのは、EchoとMorphoの統合により、Base開発者に制度化された貸付インフラ——これは偶然ではなく、Coinbaseが綿密に構築したエコシステムの粘着性をもたらしている。

規制優位性が分配の堀へと変貌

BaseはCoinbaseのコンプライアンスインフラを通じて、他のLayer-2競合が模倣できない資産——米国市場への明確な規制の透明性——を獲得している。

Coinbaseは米国内の全50州でライセンスを保有し、SECに全国的な証券取引所登録を申請、CFTCのデリバティブ登録とFINRAのブローカー・ディーラー資格も持つ。このコンプライアンスフレームワークには毎年数億ドルのコストがかかるが、これをBaseエコシステムに投影すると、純粋なコストセンターから競争の武器へと変貌している。

これはユーザー獲得の効率に表れている。Coinbaseプラットフォーム上でKYC認証済みの1.08億ユーザーは、Baseアプリの最も直接的な配信チャネルとなり、Q3の取引額は590億ドル（前期比37%増）、機関取引は2360億ドル（前期比22%増）に達した。これらのユーザーの規制適合性は何を意味するか？それは、Baseアプリが米国金融市場に直接アクセスできることを意味し、オフショア取引所や匿名DeFiプロトコルでは不可能なことだ。

取引所の上場支援も第二の優位性だ。BaseエコシステムのトークンはCoinbase上場時に優先的に審査され、流動性や価格発見、資金調達能力に直接影響を与える。2025年12月に導入されたBase-Solanaのクロスチェーンブリッジはこの点を明確に示している——CoinbaseはVector（SolanaのネイティブDEX）を買収し、自社のクロスチェーンインフラを推進、SOLやSPLトークンをBaseエコシステムに流入させ、取引手数料を生み出す。一方、Solanaコミュニティはこれを「擬似的な相互運用性を装った吸血鬼攻撃」と揶揄している。

Coinbase卒業生ネットワーク：資本流入の再構築

もし規制優位性が参入障壁なら、Coinbase卒業生ネットワークは資本の流れを司る指揮棒だ。これはPayPal Mafia（Thiel、Musk、Hoffman）が資本、人脈、運営の専門性を通じて起業エコシステムを形成した論理と瓜二つである。

Olaf Carlson-WeeはCoinbaseの第一号社員で、2016年に離職しPolychain Capitalを設立。現在は世界有数の暗号ヘッジファンドとなり、Sequoia、Union Square Ventures、Andreessen Horowitzなどの機関から2億ドルの資金を管理している。Polychainの投資ポートフォリオはBaseエコシステムのプロジェクトに高度に集中しており、これらはCarlson-WeeとCoinbase幹部の緊密な関係による資金調達の加速と優遇条件の恩恵を受けている。

Fred EhrsamはCoinbase共同創業者で、かつてゴールドマン・サックスのトレーダーだった。彼の立場はシリコンバレーのベンチャーキャピタル界ともつながり、ウォール街での暗号インフラの信用獲得にも寄与している。Nick TomainoはCoinbaseの事業拡大担当からRuna Capitalの投資家へと成長し、1confirmationファンドを設立——この進化の軌跡自体が一つのシグナルであり、より多くの優秀な人材をBaseエコシステムに引き込んでいる。

これらの卒業生が投資したプロジェクトが成功裏に退出し資金調達を得るにつれ、ネットワーク効果は自己強化を始める。成功者は後進のメンターとなり、資金調達のスピードは加速し、初期の評価額プレミアムは高まり、資金調達条件も良くなる。同時に、真剣な開発者は逆選択の圧力を感じ始めている——Baseを選ぶ理由は、技術や資金支援から、Coinbaseの巨大なユーザーベースへの単純な渇望へと変わりつつある。

開発者ツール：複雑さを低減し依存性を高める

Coinbaseの開発者プラットフォーム戦略は、AWSの成功モデルを完全に模倣している。複雑さを抽象化し、アプリ開発者がビジネスロジックに集中できるようにしている。

AgentKitは2024年にリリースされ、2025年第1四半期に拡張された。安全なウォレット管理と完全なオンチェーン機能により、AIエージェントが直接ブロックチェーンとやり取りできる。これにより、製品の市場投入時間は大幅に短縮され——開発者は数週間でブロックチェーン対応アプリをリリースできる。

x402決済プロトコルはHTTP 402"支払い必要"ステータスコードを再活性化し、支払いリクエストを標準HTTP通信に埋め込み、インターネットの少額決済の古くからの課題を根本的に解決した。従来の銀行連携や決済業者アカウント、複雑な料金体系と比べて、x402はステーブルコインによるシームレスな統合を実現——これは、使用量に応じて課金するアプリやAPI収益化にとって革命的な簡素化だ。

埋め込み型ウォレットインフラ（CDPウォレット）は、エンドユーザーの使用障壁を最大限に低減している。ユーザーは、ニーモニックやガス代、取引確認時間を理解せずとも、馴染みのあるWebインターフェース上でウォレットの作成と管理を完結できる——これは、暗号技術の複雑さが大規模なアプリケーションの最大の障壁であるため、非常に重要だ。

Coinbaseは2025年夏にBuilder Grantプログラムを開始し、13のプロジェクトに合計3万ドルの資金を提供した。応募は55件だった。この数字は微々たるものに見える（Arbitrumの1億ドルARBインセンティブや、Optimismの2億ドルファンド、zkSyncの3億ドル発表と比べて）が、深層には現実が映し出されている——開発者は積極的にエコシステムを構築し続けているが、投機的な側面への懸念も高まっている。

USDCインフラ：ステーブルコインがエコシステムの血液

CoinbaseとCircleの協力により、独自のステーブルコインチャネルが構築されている。これはVisaやMastercardの決済ネットワークにおける地位と同等の戦略的立ち位置——信頼できる決済基盤の提供だ。

数字が語る。CoinbaseのQ3におけるUSDCの平均残高は過去最高の150億ドル（前期比9%増）、プラットフォーム外の残高は530億ドル（前期比12%増）に達した。2025年11月、CoinbaseとMorphoの連携により、Baseユーザー向けにUSDCの貸付サービスを開始し、年利最大10.8%の収益を提供——これは伝統的金融やオフショアプラットフォームでは米国ユーザーに提供できない商品だ。

CircleのQ3財務実績はエコシステムの健全性を裏付けている。Circleの総収入と準備金収入は7.4億ドル（前年比66%増）、準備金収入は7.11億ドル（前年比60%増）で、主な推進力はUSDCの平均流通量97%増だ。USDCの時価総額はQ3に史上最高の740億ドルに達し、Tetherに次ぐ規模となった。注目すべきは、Circleの分配コストが前年比74%増の4.48億ドルに膨らんだことだ。この支出増は、Coinbaseプラットフォーム上のUSDC保有量の急増を反映している——言い換えれば、CoinbaseはUSDCの拡大からかなりの収益を得ている。

Baseアプリの優位性は明白だ：開発者はブリッジインターフェースを実装せずともUSDCの利用を保証でき、ユーザーはドル建てで資産価値を理解し、エコシステム全体の流動性の断片化リスクを回避できる。JPMorganのアナリストは、CoinbaseがUSDCエコシステムから追加で6000億ドルの価値を得られると推定しており、現在の収益軌道はこの予測を裏付けている。

エコシステム構成：高品質インフラと投機熱の裂け目

Baseエコシステム内では、古典的な対立が展開されている——インターネットバブル期のAmazon/Google（持続可能なビジネスモデル）とPets.com/Webvan（投機的企業）の現代版。

Aerodrome Financeは第一陣の代表だ。2025年の累計取引量は2000億ドル超（3倍増）、全BaseのDEX取引量の55%を占める。11月だけでも160億ドルの取引高を記録し、112万ドルの手数料を生み出し、年換算収入は約1.36億ドル。Aerodromeの資金プールは2.6億ドルの「オンチェーンGDP」を生み出し、Baseの総経済活動の44%を占める——これらは実在し、監査可能な経済活動だ。

しかし、Aerodromeのマルチチェーン展開（Velodromeと合併しクロスチェーンプラットフォーム「Aero」を構築、2026年にEthereumとCircleのArcブロックチェーンに展開予定）は、Baseへの依存度を低下させている。これは市場に明確なシグナルだ——最も成功したアプリですら、多チェーン戦略を模索しており、単一エコシステムへの拘束を避けている。

一方、クリエイターのトークン活動は全く異なる軌跡を描いている。2025年春夏、Baseのデイリー新規クリエイター・トークンは約38254枚、総額は4.25億ドルに達したが、業界データによると、86%のインフルエンサーが3ヶ月以内に90%の価値喪失を経験している。

注目の発行失敗例は、このモデルの脆弱性を露呈している。2025年11月のJESSEトークン発行は、アプリの遅延により狙撃者が130万ドルを引き出し、散在投資者は17〜20分のロックアップに直面した。4月の「Base is for everyone」キャンペーンでのトークン時価総額は1700万ドルに押し上げられたが、その後90%暴落。これらの事件は、Baseの評判を傷つけただけでなく、一般参加者にとってクリエイター・トークンが負の期待値を伴うことを認識させた。

野心から実行へ：オンチェーンシリコンバレーの逆説

「オンチェーンシリコンバレー」の理想は、Baseがシリコンバレーの起業エコシステムの完全なサイクルを模倣することにかかっている——高品質な創業者が持続可能な企業を築き、ベンチャーキャピタルが忍耐強い資本と運営支援を提供し、成功した起業家がネットワーク効果を通じて後続者を導き、インフラが試行錯誤のコストと参入障壁を低減する。

Baseにはいくつかの必要条件がある：Coinbase Mafiaの卒業生ネットワーク（Polychain、1confirmation、Paradigm）、技術的ハードルを最適化した開発者プラットフォーム、米国市場への明確な規制の透明性、そして十分な資本（四半期収益19億ドル、純利益4.326億ドル）。しかし、理想と現実の間には大きなギャップが存在する。

シリコンバレーのベンチャーキャピタルは7〜10年の長期スパンで忍耐資本を投入し、早期の損失を受け入れつつ長期的な株式リターンの指数関数的成長を目指す。一方、Baseの金融活動は主にクリエイター・トークンに集中し、その3ヶ月失敗率は86%に達している。これは真の起業エコシステムではなく、投機的なカジノに過ぎない。

Coinbaseの資金配分もこれを反映している。Q3のBuilder Grantはわずか3万ドルであり、Arbitrumの1億ドル超のインセンティブや、Optimismの2億ドルファンド、zkSyncの3億ドル発表と比べると、あまりにも乖離している。これは、Coinbaseが規制優位性と分配チャネルに依存し、直接的な財務インセンティブにはあまり頼っていないことを示す——この戦略は逆選択を招きやすく、プロジェクトは資金や技術の優位性よりも、ユーザーベースの規模を重視してBaseを選びがちになる。

開発者の感情指標は不安をほのめかしている。彼らは、Baseがウイルス的指標（クリエイター・トークンの取引量）を優先し、持続可能なインフラよりも短期的なバイラルを重視していることに懸念を抱いている。公式アカウントが問題のあるクリエイター・トークンの発行を推進した場合、投機的な価格変動が起き、真面目なインフラ開発者は他のLayer-2ネットワーク——ArbitrumやOptimism——へと流れている。こうした選好の逆転は警鐘だ。

今後12〜24ヶ月の試練

Baseは投機的なブームからシリコンバレー式の起業エコシステムの構築へと移行できるのか？その答えはこの時間枠の中で決まる。

確かな条件も存在する：Q3の財務実績は、Coinbaseが継続的な投資能力を持つことを証明している；44.8億ドルのTVLとLayer-2アドレスの55%占有率は市場の魅力を示す；Aerodromeの2000億ドル超の取引量、Morphoの制度化された貸付、3.547億ドルの四半期ステーブルコイン収入、740億ドルのUSDC流通量は、実体のある経済活動の土台となっている。

しかし、リスクもまた現実的だ：取引構成の脆弱性、Aerodromeなどのフラッグシップアプリの多チェーン展開によるBaseへの依存低下、クリエイター・トークン市場のシステムリスクの継続的蓄積。現状の好調な指標は、多くは一時的な優位性——投機熱とプロトコルの排他性——を反映している可能性が高い。持続的な競争優位を築くには、これらの一時的な要素を超えた実体的な経済活動の拡大が必要だ。

投機サイクルのピークを迎えたとき、Baseは十分な実体経済活動を持ち続け、成長を維持できるのか？これこそが、オンチェーンシリコンバレーの真の存続を左右する核心的な問題である。