暗号ガバナンス企業のTallyは、$1 billion超の支払いを処理し、100万人超のユーザーにサービスを提供し、プロトコル資産のうち$80 billion超の確保に貢献し、60日間の米国ICO登録プロセスを完了した。そのうえで、トークン・セールを中止し、結局は事業停止を決めた。
同社は、ベンチャー支援のガバナンス・ツールの市場は、5年間の運営と、見えているように見える勢いがあったとしても、事業を支えるのに必要な規模で存在しないと述べた。
閉鎖は、マスターカードがステーブルコイン基盤企業のBVNKを最大$1.8 billionで買収することに合意したのと同じ週に到来する。これは、越境送金とビジネスの支払いレールを拡大するためだ。
BVNKは、従来のレールよりも国境を越えた資金移動をより速く、より安く解決するビジネスを築き、その能力に対して戦略的プレミアムを支払う意思のあるフォーチュン100の買い手を引き付けた。
Tallyは、$1 billion超を処理し、100万人超のユーザーにサービスを提供しながらも、根本の市場がベンチャー支援の事業を支えるには薄すぎると結論づけたプロダクトを構築した。
エテリアムの「無限の庭」というビジョン――プロトコルやコミュニティが多様で、それが洗練された調整とガバナンスのインフラを必要としていた――は実現していない。
この分岐は、どこに暗号の需要が集中しているかを明らかにする。すなわち、直接の金銭課題を解決するプロダクトは資本とエグジットを呼び込み、調整ソフトは持続可能なユニットエコノミクスを示すのに苦戦する、ということだ。
さらに、Tallyの説明はプロダクト・マーケット・フィットに焦点を当てている。同社は、数千の分散プロトコルと、何百万人ものアクティブなガバナンス参加者がいる世界のために作られた。
その世界は、いま同社が言うには、ベンチャー規模には到達しなかった。ICOを発表せずに中止するという決定は、失敗をより明確に物語っている。
Tallyはトークンを発行し、資本を調達し、運転資金の猶予期間を延ばすこともできた。チームは、より強固な基盤となる事業がなければ、トークン保有者に対して誠実に価値を提供できないと判断したため、そうしなかった。
それにより、一般的なスタートアップの事業停止が、「トークン発行でできること／できないこと」についての声明に変わる。
ガバナンス市場は活動を示しているが、収益化は弱い。
Harvard Business Schoolの調査では、2025年初頭時点で10,000以上のアクティブなDAO、3.3 million人の投票者、そしておよそ$22.5 billionのDAOトレジャリーがあるとされている。
しかし、2026年1月の調査では、50のアクティブDAO、6,930の提案、317,317のユニークな投票アドレスを対象にしたところ、参加は一貫して低く、提案活動も少数グループに集中していることが判明した。
ガバナンスは存在するものの、エンゲージメントのパターンは脆く見え、スタンドアロンのツールに対して支払う意思も薄い。
需要を引きつけ、資本や機関投資家の参加を呼ぶのは、イデオロギー的な参加を必要としない「金銭に直結する」プロダクトの周辺に集まっている。
ウォレット、取引所、カストディ、決済レイヤー、ステーブルコイン発行者はいずれも、ユーザーが投票したり、ガバナンスしたり、他者と調整したりする必要なく、消費できるユーティリティを提供する。
直接の金銭的ユーティリティとガバナンス依存度でランク付けされた暗号カテゴリ。支払いレールとステーブルコインは、ガバナンス重視のソフトウェアより上に位置付けられている。
これらの事業は手数料を課し、継続率を測定し、収益成長を、ガバナンス・プラットフォームでは再現しづらい形で示せる。
この進化においてエテリアムは依然として中心だ。このチェーンはステーブルコイン供給の大半をホストし、トークン化されたトレジャリー発行を支配している。
Citiは、ETHはユーザー活動の指標に敏感であり、つまり価格パフォーマンスは現在、決済ボリューム、ステーブルコインの移転、トークン化された資産のアクティビティの成長に依存していると指摘する。
ビットコインは、ユーザーがアプリケーションをガバナンスしたり、トークンを通じて調整したりすることには依存しない。
Citiの更新された12か月のシナリオでは、BTCはベースケースで$112,000、強気ケースで$165,000、景気後退シナリオで$58,000となっており、主な振れ要因は規制、マクロ経済状況、そして機関投資家の需要だ。
暗号における現時点で最もきれいな強気シナリオは、退屈なユーティリティにある。つまり、ワイヤ送金よりも速く決済するステーブルコイン、プログラマブルなコンプライアンスで24/7に取引できるトークン化証券、そして対応銀行業務を迂回する決済レールだ。
そうしたプロダクトには、ユーザーが代替手段よりも「より安く、より速く、またはより利用しやすい」から見つける必要がある。
弱気シナリオでは、トークンによる資金調達が、実際の収益モデルが試されると崩れる「検証が行われたように見える」錯覚を生むことを示している。
規制が停滞し、マクロ状況が悪化すれば、さらに多くのスタートアップが、オンチェーンの大きな取引量やトークンの任意性だけでは、代替しにくい形で解決できる課題をプロダクトが提供しているために、継続的な手数料を払う顧客の存在に代えられないことを見いだすかもしれない。
Tallyの崩壊は、暗号が、トークン発行がカテゴリをもはや検証しなくなった段階に到達したことを示す。
市場は今、「繰り返し可能なユーティリティを実証できるプロジェクト」と、「大きな数字を示せるプロジェクト」を分けるようになった。生き残るのは、プロダクトが直接の課題を解決するからユーザーが相互作用することになる企業だ。
この記事で言及されたもの
Ethereum Ondo Bitcoin Securitize Circle Galaxy Digital Citigroup Mastercard
掲載先
Featured Ethereum Investments DAOs Governance
Context
カテゴリを切り替えて、さらに深掘りするか、より広い文脈を得る。
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