最近の市場の注目は、Bitdeerの劇的な決定に集まっている：彼らは全てのビットコイン在庫を空にした。先週、呉建新は、採掘作業から189.8 BTCを維持し、直接売却したことをアップデートした。残りの943.1 BTCも売却された。ビットコインの残高は今や完全にゼロだ。

なぜ突然？その答えは、はるかに野心的な変革戦略にある：伝統的な採掘企業からAIインフラの提供者へと変貌を遂げること。そしてこの移行を資金調達するために、Bitdeerは13億ドルの負債を積み上げている。

そこには興味深い論理がある。最初から、ビットコインの採掘は常に時間の裁定を行ってきた：今日の電力とマシンを使い、明日ビットコインと交換する。今や呉建新は、その裁定のターゲットを変えている。もはやコインの価格予測ではなく、AI時代の計算能力の長期的な価値を見ているのだ。方法も変わった：コインを得るために電力を消費するのではなく、資金を借りて土地やインフラを購入する方向へ。

現在、Bitdeerは世界の電力供給容量のうち3002 MWを掌握しており、そのうち1658 MWは既に稼働中、1344 MWは建設または計画段階だ。参考までに、MicrosoftやGoogleの巨大データセンターは通常100〜300 MW程度だ。つまり、3002 MWは、1つの企業が必要とする巨大データセンター10〜30の電力需要を集めた規模に相当する。これは非常に野心的な目標だ。

主要なプロジェクトは3つの場所にある。第一に、テキサス州ロックデールで563 MW (すでに稼働中、採掘に焦点を当て、キャッシュフローは安定している)。第二に、オハイオ州クラリントンで570 MW、最も重要な地点—30年のリース契約、2027年第2四半期完了予定、HPC/AIの主要拠点となる。第三に、ノルウェーのティダルで175 MW、採掘所からAIデータセンターへの変換、2026年末完了予定、低コストの水力エネルギーを活用。

この拡大を支援するために、Bitdeerは一連の負債発行を行っている。2024年5月、テザーが1億ドルを投資。3か月後、最初の転換社債として1億5000万ドル、利率8.5%。2024年11月、2回目の転換社債3億6000万ドル、利率は5.25%に低下。2025年11月、合計4億ドルの転換社債と追加株式の発行。2026年2月には、再び3億2500万ドルの転換社債と旧負債の買い戻しを行い、総額は14億ドル超に達する。発行のたびに、Bitdeerの株価は10〜17%下落するが、資金調達は常に成功している。

この負債構造は綿密に設計されている。3つのシリーズの転換社債は、それぞれ2029年、2031年、2032年に満期を迎える。これは偶然ではない。最初のバッチが2029年に満期を迎える頃には、ティダルとクラリントンは理論上すでに稼働しているはずだ。2回目のバッチが2031年に満期を迎える頃には、AI収益はかなりの規模になっているはずだ。3回目の2032年には、市場がこの企業の本質を評価し始めるだろう。3つの時間枠、3つの再交渉の機会だ。

しかし、平均5%の金利を前提とした年間利息負担は、13億ドルの元本から年間6億5000万ドル以上の支出を生む。2025年のAI/HPCクラウドの収益は、半年分の利息の10分の1にも満たない。現状、金利は継続的な負債発行に依存して回っている。

最大のリスクは負債そのものではなく、鉄鋼工場にある。クラリントンの工業団地には、アメリカ・ヘビープレート・ソリューションズという鉄鋼メーカーがあり、2018年から30年のリース契約を結んでいる。彼らはBitdeerを訴え、AIデータセンターの建設が電力、道路、鉄道、通信回線に悪影響を及ぼすと主張し、恒久的な差止命令を求めている。クラリントンは建設中のパイプラインの42%を占めている。妨害されれば、全ての計画スケジュールを書き直さなければならない。

さらに、採掘側も圧力を受け始めている。2026年2月、ビットコインのネットワーク難易度は14.7%上昇し、2021年5月以来最大の上昇となった。同じ電力を使っても、採掘されるコインの数は減少している。第4四半期の粗利益率は、1年前の7.4%から4.7%に低下。採掘事業は徐々に縮小している。

つまり、呉建新は時間とともに非常に厳しいゲームをしている。彼はこの時間の窓を何十億ドルで買っているのだ。彼の適用しているロジックは非常にシンプルだが強力だ：AI産業の勝者を予測するのではなく、電力インフラの入り口を支配すること。アマゾンはどのインターネット企業が成功するか予測しない、ただサーバーをレンタルするだけだ。AT&Tは人々が何を話しているか気にしない、重要なのは彼らがネットワークを使っているかどうかだ。商品を売るからサービスを売るへ、そして賃料を集めるへ—産業の進化は常に一方向だ。

今後2〜3年で、この戦略が成功するかどうかがわかるだろう。もしティダルが2026年末までに完成し、クラリントンが訴訟に勝ち、2027年に建設を開始し、2つの主要資産が2028〜2029年までにフル稼働すれば、Bitdeerの変革の物語は証明される。収益は数十億ドルに向かい、アナリストは採掘企業の割引評価からAIインフラのプレミアムへと評価を変えるだろう。そして、負債保有者は債券を株式に交換し、現金を受け取るよりもそうしたいと考えるだろう。逆に、訴訟が長引き、ティダルが遅れ、GPUが未活用のままであれば、この物語は非常に異なる結末を迎える可能性もある。どちらのシナリオも現実的だ。今は、呉建新の数年にわたる実行を見守るだけだ。