Hậu quả của sự phục hồi biến động của Bitcoin: Cược cuối năm của Phố Wall vào quyền chọn

Khi Bitcoin giao dịch quanh mức $87.38K với vốn hóa thị trường vượt quá $1.74 nghìn tỷ đô la, cộng đồng tiền điện tử đối mặt với một thực tế không thoải mái: sự bốc hơi giá trị $500 billion trong vòng sáu tuần đã khơi nguồn những câu hỏi vượt ra ngoài biến động giá. Câu chuyện thực sự nằm ở phía dưới—ở cách các nhà giao dịch chuyên nghiệp và các tổ chức đang định vị bản thân thông qua các phái sinh khi năm sắp kết thúc.

Hiện tượng nghịch lý về độ biến động: Từ đã được kiểm soát đến lại trở nên biến động

Trong hai năm, câu chuyện đơn giản là: các ETF Bitcoin giao ngay đã thuần hóa đồng tiền điện tử lớn nhất thế giới. Dòng vốn tổ chức được cho là làm dịu các dao động giá, tạo ra sự dự đoán được nơi mà trước đây hỗn loạn chiếm ưu thế. Các con số dường như ủng hộ điều này. Từ đầu năm 2024, khi các ETF Bitcoin giao ngay được chấp thuận hợp pháp, chỉ số biến động Bitcoin chưa bao giờ vượt quá 100, trong khi độ biến động ngụ ý (IV) liên tục giảm bất kể biến động giá giao ngay.

Rồi một điều gì đó đã thay đổi. Trong vòng 60 ngày qua, các chỉ số biến động của Bitcoin đã trải qua mức tăng đáng kể đầu tiên kể từ khi năm 2025 bắt đầu. Chỉ số biến động Bitcoin giao ngay tạm thời tăng lên khoảng 125, và độ biến động ngụ ý bắt đầu tăng—nhưng đây là điểm đặc biệt: giá giảm trong khi độ biến động tăng. Sự phân kỳ này rất quan trọng vì hiếm khi xảy ra trong thời kỳ ETF.

Mô hình này phản ánh điều các nhà giao dịch gọi là “bóp méo gamma”—hiệu ứng dây chuyền khi vị thế quyền chọn buộc các nhà giao dịch phải điều chỉnh giá cơ sở. Hiểu rõ cơ chế này là điều cần thiết: khi các nhà môi giới quyền chọn phòng hộ các vị thế mua bán ngắn hạn, họ buộc phải mua tài sản khi giá tăng (và bán khi giá giảm), làm tăng cường chuyển động giá. Lần cuối cùng một “bóp méo gamma” thực sự lớn như vậy xảy ra vào tháng 1 năm 2021, khi Bitcoin tăng từ $20,000 lên $40,000, phá vỡ các đỉnh của năm 2017. Lúc đó, skew quyền chọn out-of-the-money đạt đỉnh trên +50%, các nhà bán lẻ đổ xô vào các sàn phái sinh, và đà tăng lan rộng.

Tại sao độ biến động lại tăng trong khi giá giảm

Theo dõi các vị thế mở lớn nhất của Deribit cho thấy bàn tay của Wall Street. Tính đến cuối tháng 11 năm 2025, nền tảng này cho thấy sự tập trung lớn:

• $85,000 quyền chọn put hết hạn ngày 26 tháng 12 với $1 tổng giá trị mở lớn
• $140,000 quyền chọn call hết hạn ngày 26 tháng 12 với $950 triệu giá trị lớn
• $200,000 quyền chọn call hết hạn ngày 26 tháng 12 với $720 triệu giá trị lớn
• $125,000 quyền chọn call hết hạn ngày 26 tháng 12 với $620 triệu giá trị lớn

Bức tranh tổng thể cho thấy: nhu cầu về quyền chọn out-of-the-money vượt xa quyền chọn put, bất chấp tình hình giá hiện tại yếu đi. Vị thế phái sinh của BlackRock trong IBIT cũng cho thấy xu hướng tương tự. Đây không phải là vị trí ngẫu nhiên—đây là dự đoán có cấu trúc về các sự kiện biến động trước khi thưởng cuối năm được trao.

Các đỉnh điểm của độ biến động trong quá khứ kể câu chuyện. Đỉnh cao nhất của độ biến động Bitcoin (156%) xảy ra vào tháng 5 năm 2021 trong thời kỳ gián đoạn khai thác. Tháng 5 năm 2022, độ biến động đạt 114% do sụp đổ Luna/UST. Sự sụp đổ của FTX vào tháng 11 năm 2022 tạo ra hỗn loạn tương tự. Kể từ đó, chưa có mức nào vượt quá 80% cho đến bây giờ.

Máy móc biến động: Tự duy trì bởi các động lực

Điều quan trọng cần nhận ra là: độ biến động đã trở thành một lời tiên tri tự thực hiện, được thúc đẩy bởi các động lực tổ chức. Khi các vị thế tập trung vào các quyền chọn out-of-the-money, các nhà môi giới phải liên tục điều chỉnh phòng hộ. Nếu giá giao ngay duy trì ở mức thấp trong khi IV tăng, nghĩa vụ toán học để cân bằng lại tạo ra áp lực mua bắt buộc, cuối cùng kích hoạt sự phục hồi giá.

So sánh với giai đoạn tháng 2-3 năm 2024 là rất hữu ích. Thời kỳ đó cho thấy các mô hình nhu cầu IV duy trì tương tự, đúng lúc dòng vốn vào ETF Bitcoin tăng tốc, đẩy giá từ $45K vượt quá $60K. Cơ chế lúc đó rất đơn giản: dòng vốn + định vị độ biến động = các chuyển động bùng nổ.

Thiết lập ngày nay gợi ý rằng điều tương tự có thể xảy ra, nhưng có một điểm khác biệt quan trọng: chất xúc tác ban đầu không phải là dòng chảy vốn rõ ràng mà là các quyền chọn hết hạn trước cuối năm. Wall Street hoạt động dựa trên các động lực rõ ràng: tối đa hóa độ biến động, tạo ra hoa hồng giao dịch, khóa thưởng trước khi tháng 12 kết thúc. Tình hình yếu đi hiện tại của Bitcoin thực sự phục vụ lợi ích này—nó giữ độ biến động ở mức cao trong khi vị thế vẫn thuận lợi cho các kịch bản tăng giá.

Điều gì sẽ xảy ra tiếp theo?

Ba kịch bản quyết định quỹ đạo của Bitcoin:

Kịch bản Một: Giá tiếp tục giảm trong khi IV duy trì cao. Điều này báo hiệu một sự thay đổi chế độ thực sự—quay trở lại hành vi biến động trước ETF, nơi giá và độ biến động di chuyển độc lập. Trong điều kiện này, áp lực trở lại trung bình sẽ gia tăng, có thể đưa giá vào khoảng $90K-$100K+.

Kịch bản Hai: Giá ổn định và IV tự nhiên co lại. Điều này cho thấy đợt tăng đột biến độ biến động chỉ là nhiễu, không phải tín hiệu. Sự phục hồi sẽ diễn ra chậm rãi và do tổ chức điều khiển qua dòng ETF hơn là các bóp méo gamma dựa trên quyền chọn.

Kịch bản Ba: Cả giá và độ biến động cùng giảm. Đây là kết quả giảm giá tiêu cực khi bán phá giá cấu trúc vượt quá nhu cầu độ biến động, và Bitcoin bước vào xu hướng giảm thực sự với hoạt động quyền chọn bị nén lại.

Ba tuần tới sẽ quyết định con đường nào sẽ hình thành. Các ngày hết hạn sắp tới (26 tháng 12 năm 2025) sẽ tập trung vị thế và có thể buộc các nhà môi giới và nhà giao dịch phải hành động. Độ biến động ngụ ý duy trì cao bất chấp yếu đi của giá vẫn là chỉ số tích cực nhất—nó cho thấy các nhà giao dịch kỳ vọng các chuyển động lớn hơn, bất kể tâm lý hiện tại ra sao.

Bitcoin hiện đứng ở ngã ba đường, nơi các yếu tố vĩ mô truyền thống ít quan trọng hơn so với vị thế phái sinh. Các nhà đầu tư tinh vi không còn đặt cược vào dòng vốn ETF nữa; họ đang đặt cược vào chính độ biến động như một động lực thúc đẩy giá. Sự chuyển đổi này đánh dấu một bước ngoặt thực sự trong cách Bitcoin được giao dịch ở quy mô tổ chức.