> 原文标题：《ビットコインが公債市場に参入、ムーディーズが世界初の暗号資産担保債券の格付けを提示》> 原文作者：Sanqing，Foresight News 3月31日、ムーディーズ・レーティングス（Moody's Ratings）が、米国ニューハンプシャー州の商業ファイナンス局（New Hampshire BFA）が発行する、ビットコインを担保とする債券に対して暫定信用格付けを付与し、結果はBa2となった。**これは伝統的な格付け機関史上、初めてビットコイン担保の自治体債券に信用評価を行ったケースである。** > 図源：MOODY'S Ratings & Regulatory この債券とは何か======= これは規模1億ドルのビットコイン・サポート課税利回り債券であり、Waverose Finance Projectのプロジェクトに連動し、2026A-1および2026A-2の2つのシリーズに分かれており、いずれも2029年に満期を迎える。 債券はWave Digital Assetsが設計し、Rosemawr Managementが投資運用を担当し、Orrick法律事務所が法的サービスを提供する。BFAは取引から得られる手数料を用いて「ビットコイン経済発展基金」を創設する。 **債券構造の核心は、いかなる事業体のキャッシュフローにも依存せず、ビットコインを担保として直接償還する点にある**。ビットコインの担保はBitGo Trust Company, Inc.がカストディし、規制されたコールドストレージに保管される。 借り手が利息の支払い、または元本の返済を必要とする場合、担保は換金清算されて支出をまかなう。**債券には、保有者にとって比較的有利な条項も設けられている**。A-2シリーズの保有者は、満期時点でビットコイン価格が価格設定日を上回っている場合、元利の全額償還後に追加のBTC収益分配を受ける権利がある。 Coinbaseなどのプラットフォームによるビットコインの貸付ツールと比べて、**この債券の最大の意義は、暗号資産に対し、初めて公開の債券市場での資金調達の機会を与えたことにある**。借り手は、中央集権的なプラットフォームの個別（プライベート）ローンに依存するのではなく、**伝統的な信用格付けを付与された公開債券を通じて、法令順守の枠組みのもとで大規模かつ低コストに機関投資家の資金を呼び込む**。 機関はビットコインのリスクをどのように評価するか============ ムーディーズはレポートの中で、暫定格付けは主に担保、構造、運営に関連するリスクを反映しており、その中でもビットコインの高いボラティリティが最優先の考慮事項だと述べている。 価格変動をヘッジするため、発行構造には1.6倍の過剰担保要件が導入されており、BTC担保の価値は常に債務エクスポージャーの160%以上を維持しなければならない。 担保比率が1.4倍のトリガーライン（すなわちLTVが約71%まで悪化）まで下がると、強制的な全額償還メカニズムが発動し、債券が繰り上げ満期となり、ビットコインが清算されて返済に充てられる。 **言い換えると、100ドル借りるなら少なくとも160ドル分のビットコインを担保に入れる必要があり、担保価値が140ドル以下に目減りすると、システムが強制返済を発動し、債券は繰り上げ満期となって、ビットコインが売却され返済に充てられる。** ムーディーズは格付けレポートで保守性を評価するため、72%の貸出率（advance rate）とより短い清算ウィンドウを採用し、ビットコイン価格が価格設定日から約28%下落するという極端なシナリオをシミュレーションした。テストでは、1.6倍の初期過剰担保および1.4倍のトリガー機構が、依然として十分な保護を提供し得ることが示され、その結果Ba2の格付けが支持された。 このパラメータ設計はかなり保守的だが、過去の下落幅がしばしば50%を超えるような資産に対しては、この保守性もまた、ムーディーズが格付けを出す前提となっているのかもしれない。 もう一つ個別に説明する価値のある細部は、この債券がニューハンプシャー州商業ファイナンス局の名を冠しているものの、その州の公共信用とは一切無関係だという点である。ムーディーズはレポートで、同州のいかなる公共資金も当該債券の償還に使用できないと明確に指摘している。 発行者は構造上「管路発行者（conduit issuer）」の役割を担う。発行チャネルと名目的な裏付けを提供するが、いかなる信用の最終的な保証責任も負わない。 この種の構造は伝統的な自治体債の分野では珍しくなく、通常は医療、教育などの特定プロジェクトの資金調達に用いられる。 この取引がなぜ重要か========= この債券の歴史的意義を理解するには、より大きな文脈の中に置いて見る必要がある。 過去数年、機関のビットコインに対する姿勢は3つの段階を経てきた。門前払いから始まり、資産保有（企業の貸借対照表上のBTC保有）へ、そして担保としての資金調達（BTCを担保にして法定通貨ローンを得る）へと移った。**この債券は、第4段階の幕開けを象徴している。ビットコインが、公開市場の格付けされた債務商品における基礎担保として機能し、伝統的な公共金融市場の軌道に乗ったのである。** この軌道は、次の3つのことを意味する。法令順守の枠組みを通じて間接的にビットコインへのエクスポージャーを得る道を、機関投資家に開くこと。ムーディーズが暗号資産担保の格付け手法論を構築し始めることを促し、より多くの格付け機関が追随することにつながること。特定の条件下でビットコインが「利息のつく資産」として機能し得るという、単なる無利息保有にとどまらない基礎ロジックを示すことだ。 この債券は孤立した出来事ではない。同期間に米国労働省は、トランプ大統領の行政命令に基づき、退職投資ポートフォリオにおけるデジタル資産の利用範囲を拡大することを目的とした提案を公表した。複数の州が「ビットコイン戦略準備」立法を検討している。ニューハンプシャー州もまた、米国で暗号資産準備法を最初に可決した州である。 Ba2の格付けは率直に言えば「ジャンク債」レベルだが、このラベル自体は誤解を生みやすい。ムーディーズの格付けの階層では、Ba2は投機的格付けの第2層に位置しており、格付けの下限（C/D）まではかなりの距離がある。 テスラがS&Pとムーディーズから投資適格の格付けを相次いで取得したのは、2022年から2023年にかけてのことだった。フォードは現在もムーディーズの体系では投機的格付け（Ba1）を維持しており、S&P体系でも投資適格の最下位をかろうじて保ち、かつネガティブな見通しが付いている。とはいえ、それらが機関投資家にとって重要な投資対象になり得ないわけではない。 次に、この債券がBa2を取得し、もっと低い格付けではなかったという事実自体が、1.6倍の過剰担保に加えて強制清算メカニズムが、ムーディーズのストレステストにおいて関連するシナリオを通過したことを示している。**つまり、Ba2が反映しているのはビットコインの資産それ自体を単純に否定することではなく、構造設計の保守性である。** 歴史的な先例を見ると、最初のMBS（モーゲージ担保証券）や最初のグリーンボンドが格付け体系に入った際も、同様の出発点を経験した。価格決定の経験が積み上がり、構造の規範が成熟するにつれて、格付けが上昇することが多かった。**この意味では、Ba2は単なる起点にすぎない。** 原文リンク クリックして律動BlockBeatsが採用情報を確認する **律動BlockBeats公式コミュニティへの参加を歓迎します：**Telegram購読グループ：https://t.me/theblockbeatsTelegram交流グループ：https://t.me/BlockBeats_AppTwitter公式アカウント：https://twitter.com/BlockBeatsAsia
ビットコインが公的債券市場に参入、ムーディーが世界初の暗号担保債券格付けを発表
3月31日、ムーディーズ・レーティングス（Moody’s Ratings）が、米国ニューハンプシャー州の商業ファイナンス局（New Hampshire BFA）が発行する、ビットコインを担保とする債券に対して暫定信用格付けを付与し、結果はBa2となった。これは伝統的な格付け機関史上、初めてビットコイン担保の自治体債券に信用評価を行ったケースである。
この債券とは何か
これは規模1億ドルのビットコイン・サポート課税利回り債券であり、Waverose Finance Projectのプロジェクトに連動し、2026A-1および2026A-2の2つのシリーズに分かれており、いずれも2029年に満期を迎える。
債券はWave Digital Assetsが設計し、Rosemawr Managementが投資運用を担当し、Orrick法律事務所が法的サービスを提供する。BFAは取引から得られる手数料を用いて「ビットコイン経済発展基金」を創設する。
債券構造の核心は、いかなる事業体のキャッシュフローにも依存せず、ビットコインを担保として直接償還する点にある。ビットコインの担保はBitGo Trust Company, Inc.がカストディし、規制されたコールドストレージに保管される。
借り手が利息の支払い、または元本の返済を必要とする場合、担保は換金清算されて支出をまかなう。債券には、保有者にとって比較的有利な条項も設けられている。A-2シリーズの保有者は、満期時点でビットコイン価格が価格設定日を上回っている場合、元利の全額償還後に追加のBTC収益分配を受ける権利がある。
Coinbaseなどのプラットフォームによるビットコインの貸付ツールと比べて、この債券の最大の意義は、暗号資産に対し、初めて公開の債券市場での資金調達の機会を与えたことにある。借り手は、中央集権的なプラットフォームの個別（プライベート）ローンに依存するのではなく、伝統的な信用格付けを付与された公開債券を通じて、法令順守の枠組みのもとで大規模かつ低コストに機関投資家の資金を呼び込む。
機関はビットコインのリスクをどのように評価するか
ムーディーズはレポートの中で、暫定格付けは主に担保、構造、運営に関連するリスクを反映しており、その中でもビットコインの高いボラティリティが最優先の考慮事項だと述べている。
価格変動をヘッジするため、発行構造には1.6倍の過剰担保要件が導入されており、BTC担保の価値は常に債務エクスポージャーの160%以上を維持しなければならない。
担保比率が1.4倍のトリガーライン（すなわちLTVが約71%まで悪化）まで下がると、強制的な全額償還メカニズムが発動し、債券が繰り上げ満期となり、ビットコインが清算されて返済に充てられる。
言い換えると、100ドル借りるなら少なくとも160ドル分のビットコインを担保に入れる必要があり、担保価値が140ドル以下に目減りすると、システムが強制返済を発動し、債券は繰り上げ満期となって、ビットコインが売却され返済に充てられる。
ムーディーズは格付けレポートで保守性を評価するため、72%の貸出率（advance rate）とより短い清算ウィンドウを採用し、ビットコイン価格が価格設定日から約28%下落するという極端なシナリオをシミュレーションした。テストでは、1.6倍の初期過剰担保および1.4倍のトリガー機構が、依然として十分な保護を提供し得ることが示され、その結果Ba2の格付けが支持された。
このパラメータ設計はかなり保守的だが、過去の下落幅がしばしば50%を超えるような資産に対しては、この保守性もまた、ムーディーズが格付けを出す前提となっているのかもしれない。
もう一つ個別に説明する価値のある細部は、この債券がニューハンプシャー州商業ファイナンス局の名を冠しているものの、その州の公共信用とは一切無関係だという点である。ムーディーズはレポートで、同州のいかなる公共資金も当該債券の償還に使用できないと明確に指摘している。
発行者は構造上「管路発行者（conduit issuer）」の役割を担う。発行チャネルと名目的な裏付けを提供するが、いかなる信用の最終的な保証責任も負わない。
この種の構造は伝統的な自治体債の分野では珍しくなく、通常は医療、教育などの特定プロジェクトの資金調達に用いられる。
この取引がなぜ重要か
この債券の歴史的意義を理解するには、より大きな文脈の中に置いて見る必要がある。
過去数年、機関のビットコインに対する姿勢は3つの段階を経てきた。門前払いから始まり、資産保有（企業の貸借対照表上のBTC保有）へ、そして担保としての資金調達（BTCを担保にして法定通貨ローンを得る）へと移った。この債券は、第4段階の幕開けを象徴している。ビットコインが、公開市場の格付けされた債務商品における基礎担保として機能し、伝統的な公共金融市場の軌道に乗ったのである。
この軌道は、次の3つのことを意味する。法令順守の枠組みを通じて間接的にビットコインへのエクスポージャーを得る道を、機関投資家に開くこと。ムーディーズが暗号資産担保の格付け手法論を構築し始めることを促し、より多くの格付け機関が追随することにつながること。特定の条件下でビットコインが「利息のつく資産」として機能し得るという、単なる無利息保有にとどまらない基礎ロジックを示すことだ。
この債券は孤立した出来事ではない。同期間に米国労働省は、トランプ大統領の行政命令に基づき、退職投資ポートフォリオにおけるデジタル資産の利用範囲を拡大することを目的とした提案を公表した。複数の州が「ビットコイン戦略準備」立法を検討している。ニューハンプシャー州もまた、米国で暗号資産準備法を最初に可決した州である。
Ba2の格付けは率直に言えば「ジャンク債」レベルだが、このラベル自体は誤解を生みやすい。ムーディーズの格付けの階層では、Ba2は投機的格付けの第2層に位置しており、格付けの下限（C/D）まではかなりの距離がある。
テスラがS&Pとムーディーズから投資適格の格付けを相次いで取得したのは、2022年から2023年にかけてのことだった。フォードは現在もムーディーズの体系では投機的格付け（Ba1）を維持しており、S&P体系でも投資適格の最下位をかろうじて保ち、かつネガティブな見通しが付いている。とはいえ、それらが機関投資家にとって重要な投資対象になり得ないわけではない。
次に、この債券がBa2を取得し、もっと低い格付けではなかったという事実自体が、1.6倍の過剰担保に加えて強制清算メカニズムが、ムーディーズのストレステストにおいて関連するシナリオを通過したことを示している。つまり、Ba2が反映しているのはビットコインの資産それ自体を単純に否定することではなく、構造設計の保守性である。
歴史的な先例を見ると、最初のMBS（モーゲージ担保証券）や最初のグリーンボンドが格付け体系に入った際も、同様の出発点を経験した。価格決定の経験が積み上がり、構造の規範が成熟するにつれて、格付けが上昇することが多かった。この意味では、Ba2は単なる起点にすぎない。
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