Vấn đề Rẽ Ra: Tại sao Đô la trên chuỗi vẫn chưa thể thanh toán hóa đơn

Artem Tolkachev là Giám đốc RWA (Real-World Assets) tại Falcon Finance.

FinTech diễn ra nhanh chóng. Tin tức ở khắp mọi nơi, nhưng sự rõ ràng thì không.

FinTech Weekly mang đến những câu chuyện và sự kiện quan trọng nhất ở một nơi.

Bấm vào đây để đăng ký nhận bản tin FinTech Weekly

Được đọc bởi các lãnh đạo tại JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna và nhiều nơi khác.

Việc điều chỉnh stablecoin đã được tiến hành từ rất lâu, và cuối cùng chúng ta đang chứng kiến tiến triển thực sự trên nhiều khu vực pháp lý lớn. Tại Mỹ đặc biệt, hướng đi đang ngày càng rõ ràng hơn, dù vẫn đang diễn ra cuộc tranh luận liên tục về yield: các tiêu chuẩn cao hơn cho dự trữ, các yêu cầu chuộc lại rõ ràng hơn, và các tiêu chí đủ điều kiện chặt chẽ hơn đối với tổ chức phát hành và nhà cung cấp dịch vụ.

Với nhiều người trong ngành, đây là tin đáng mừng. Sự rõ ràng tốt hơn sự mơ hồ. Nhưng sự rõ ràng về quy định đối với stablecoin lại chiếu ánh sáng vào thách thức lớn tiếp theo, nằm ở ranh giới giữa các “đô la” trên onchain và hệ thống tài chính ngoài đời thực. Niềm tin vào các stablecoin lớn được hỗ trợ bằng fiat đã được cải thiện, ngay cả sau các sự kiện căng thẳng như việc USDC tạm thời bị “lệch” vào tháng 3 năm 2023. Khi lượng lưu hành tăng lên và việc điều chỉnh payment-stablecoin như GENIUS Act được thúc đẩy, ràng buộc đang chuyển từ token sang “cầu nối nền kinh tế thực”: các kênh chuyển đổi và chi trả được quản lý, có thể chuyển các đô la trên onchain vào tài khoản ngân hàng một cách đáng tin cậy ở quy mô lớn.

Phần lớn các cuộc thảo luận về stablecoin tập trung vào cơ cấu dự trữ, tần suất kiểm toán và cơ chế chuộc lại. Những điều này là quan trọng. Nhưng chúng chỉ mô tả một nửa vòng đời của một tài sản kỹ thuật số định danh bằng đô la, bởi vì tại thời điểm doanh nghiệp cần chuyển đổi thanh khoản onchain thành bảng lương, hóa đơn của nhà cung cấp hoặc thanh toán thuế, thì các giao dịch này vẫn bị phân mảnh, tốn kém, và ở nhiều khu vực, đơn giản là không thể thực hiện ở quy mô tổ chức.

Đó là lý do những phát triển stablecoin có ý nghĩa nhất ngay lúc này thường không phải về một token mới, mà là về “đường ống” biến đô la onchain thành các khoản thanh toán được quản lý.

Đối với các doanh nghiệp cần dòng tiền hằng ngày ổn định cỡ hàng trăm nghìn đô la trong hầu hết các hành lang, hạ tầng hoặc là không tồn tại với chi phí hợp lý, hoặc lại cần phải ghép nối nhiều đối tác với các tiêu chuẩn tuân thủ không nhất quán.

Kết quả là các tổ chức vận hành trên onchain thường duy trì hai chức năng ngân khố song song: một cho tài sản số, một cho các khoản thanh toán truyền thống, với việc đối soát thủ công ở giữa. Các lợi ích hiệu quả từ việc thanh toán onchain nhanh hơn bị tiêu hao một phần bởi sự cản trở trong việc đưa giá trị trở lại hệ thống ngân hàng.

Điều khiến vấn đề này trở nên cấp bách hơn ngay bây giờ là việc quy định đang siết chặt các yêu cầu đối với stablecoin được hỗ trợ bằng fiat, trong khi lớp “off-ramp” lại được điều chỉnh bởi một mảng các chế độ hiện có—MSBs, EMIs và các ngân hàng. Khoảng trống không hẳn nằm ở việc thiếu quy định, mà là ở sự thiếu một mô hình vận hành tiêu chuẩn hóa end-to-end: các SLA nhất quán, các mốc cắt thời gian, báo cáo, và đối soát.

Luật GENIUS Act tạo ra các quy tắc cho tổ chức phát hành. Các tài liệu tham vấn của FCA đề cập đến việc phát hành, lưu ký và các yêu cầu thận trọng. Nhưng hạ tầng chuyển đổi đô la onchain thành các khoản thanh toán được quản lý, như các EMI, các doanh nghiệp dịch vụ tiền tệ, các nhà cung cấp thanh toán thanh toán bằng fiat, lại hoạt động theo một bộ khung khác. Đây là các chế độ dịch vụ tài chính hiện hữu chứ không phải các chế độ dành riêng cho crypto.

Khoảng cách giữa hai “ngăn xếp” quy định này là nơi mà việc áp dụng bị đình trệ. Một tổ chức phát hành stablecoin có thể tuân thủ đầy đủ các yêu cầu về dự trữ và chuộc lại, nhưng người nắm giữ stablecoin đó vẫn có thể gặp khó khăn khi chuyển đổi nó thành euro, bảng Anh hoặc đô la thông qua một kênh được quản lý—không có độ trễ, phí hoặc rào cản tuân thủ.

Điều này đặc biệt quan trọng với các đô la tổng hợp (synthetic dollars), tức các tài sản onchain định danh bằng đô la duy trì mức neo của mình thông qua quá thế chấp và các cơ chế thị trường thay vì dự trữ fiat. Không giống như stablecoin được hỗ trợ bằng fiat, các synthetic dollars không định vị mình như “tiền kỹ thuật số”. Chúng đưa ra các yêu cầu hẹp hơn: mức phơi nhiễm với đô la, rủi ro được nêu rõ, và yield tùy chọn thông qua một cơ chế staking riêng biệt. Sự khác biệt này có nghĩa là chúng nằm ngoài các khung quy định đang được xây dựng cho các payment stablecoins.
Để nói cho rõ, điều đó không phải là lẩn tránh. Đó là một lựa chọn thiết kế tạo ra ranh giới tuân thủ rõ ràng hơn. Tổ chức phát hành một synthetic dollar không cạnh tranh với tiền gửi ngân hàng hay tự định vị như một công cụ thanh toán. Nghĩa vụ quy định của họ khác đi và được giới hạn hơn. Nhưng hệ quả thực tiễn là như nhau đối với bất kỳ đô la onchain nào: nếu người nắm giữ không thể chuyển sang fiat thông qua hạ tầng được quản lý, thì tính hữu dụng của tài sản đó bị giới hạn trong môi trường onchain.

Giải pháp đang nổi lên không thể đến từ một khung quy định đơn lẻ bao phủ mọi thứ từ phát hành đến thanh toán. Cách để đạt tuân thủ đòi hỏi một kiến trúc mang tính mô-đun, trong đó mỗi lớp hoạt động trong “vòng bảo vệ” riêng của mình. Việc phát hành trên onchain tuân theo một bộ quy tắc, và việc chuyển đổi crypto-to-fiat tuân theo bộ quy tắc khác—thường thông qua một doanh nghiệp dịch vụ tiền tệ đã đăng ký hoặc tương đương. Và lớp thanh toán bằng fiat được xử lý bởi một tổ chức tài chính được ủy quyền, chịu sự chi phối bởi các yêu cầu thận trọng và bảo vệ người tiêu dùng của riêng nó.

Việc tách rời cho phép từng cấu phần được quản lý bởi cơ quan phù hợp nhất để giám sát nó, mà không cần một thực thể duy nhất phải nắm giữ mọi giấy phép hoặc đáp ứng mọi khung cùng lúc. Nó cũng có nghĩa là các sản phẩm đô la onchain, dù là stablecoin được hỗ trợ bằng fiat hay các lựa chọn synthetic thay thế, có thể tiếp cận các kênh thanh toán ngoài đời thực mà không cần phải trở thành các tổ chức thanh toán.

Đối với các doanh nghiệp và bàn giao dịch sử dụng những công cụ này, điều đó có nghĩa là có thể tạo ra yield trên onchain trong khi vẫn có thể thanh toán cho nhà cung cấp bằng euro hoặc bảng Anh, mà không bị buộc phải chọn giữa lợi nhuận DeFi và các nghĩa vụ ngoài đời thực. Đó chính là bước còn thiếu.

Khi các khung quy định trưởng thành hơn, các tổ chức cung cấp “off-ramp” như các EMI, các bộ xử lý thanh toán và các nhà cung cấp chuyển đổi được quản lý sẽ có cơ sở pháp lý rõ ràng hơn để xử lý các dòng tiền đô la onchain. Đến lượt nó, điều này làm giảm rủi ro tuân thủ—một rủi ro vốn đã khiến các tổ chức tài chính truyền thống trước đây còn dè dặt khi chạm vào việc chuyển đổi crypto-to-fiat.

Khả năng cao là một kiến trúc tuân thủ mang tính mô-đun, tách bạch việc phát hành, chuyển đổi và thanh toán thành các lớp riêng biệt được quản lý độc lập, sẽ trở thành mẫu thiết kế chuẩn. Các phiên bản đầu tiên của “ngăn xếp” mô-đun này đã có mặt trên thị trường: Visa đã ra mắt việc thanh toán USDC tại Mỹ, Circle đã công bố CPN cho thanh toán stablecoin FI-to-FI, và Stripe đã triển khai tính năng thanh toán USDC cho các thương nhân Shopify với các khoản chi trả fiat tiêu chuẩn. Giai đoạn tiếp theo của việc áp dụng “đô la onchain” sẽ không được quyết định bởi ai có dự trữ trông đẹp nhất trên giấy tờ. Nó sẽ được quyết định bởi ai có thể chuyển đổi thanh khoản onchain thành các khoản thanh toán được quản lý nhanh chóng, một cách dự đoán được và ở quy mô lớn. Giải quyết bài toán off-ramp, và “đô la onchain” sẽ không còn là một nhóm sản phẩm nữa mà bắt đầu vận hành như một hạ tầng tài chính.

Về tác giả

Artem Tolkachev là Giám đốc RWA (Real-World Assets) tại Falcon Finance, nơi ông dẫn dắt việc phát triển hạ tầng tài sản thực được token hóa và các hệ thống synthetic dollar. Ông đã dành hơn một thập kỷ xây dựng các khung tài sản số trên khắp châu Âu và châu Á.