Acabei de analisar os dados mais recentes de mineração e há algo bastante significativo a acontecer que a maioria das pessoas está a ignorar. A indústria de mineração de bitcoin está essencialmente a passar por uma crise de identidade, e os balanços patrimoniais contam toda a história.

Então, aqui está a situação: os mineiros listados em bolsa estão a perder cerca de 19.000 dólares por cada bitcoin que produzem neste momento. O custo médio ponderado em dinheiro atingiu cerca de $80K por moeda no quarto trimestre de 2025, enquanto o BTC tem sido negociado em torno de 68-70 mil dólares. Essa não é uma posição sustentável, e essas empresas sabem disso. Mas, em vez de aceitarem margens mais baixas, estão a fazer algo muito mais radical—estão basicamente a tornar-se empresas de infraestrutura de IA que, por acaso, também mineram bitcoin.

A escala desta mudança é louca. Mais de $70 bilhões em contratos cumulativos de IA e computação de alto desempenho foram anunciados em todo o setor de mineração público. Só a Core Scientific garantiu um acordo de 10,2 bilhões de dólares com a CoreWeave ao longo de 12 anos. A TeraWulf assegurou contratos de receita de HPC no valor de 12,8 bilhões de dólares. A Hut 8 assinou um contrato de arrendamento de 15 anos, no valor de $7 bilhões, para infraestrutura de IA. Estes não são pequenos apostas secundárias—são reestruturações fundamentais do que essas empresas estão a tornar-se. Até ao final de 2026, alguns mineiros poderão obter 70% da sua receita de serviços de IA, contra cerca de 30% atualmente.

A economia faz realmente sentido quando se analisa detalhadamente. A infraestrutura de mineração de bitcoin custa aproximadamente $700K a $1M por megawatt, enquanto a infraestrutura de IA opera a $8M a $15M por megawatt. Parece ao contrário, certo? Mas aqui está o truque: os contratos de IA oferecem margens acima de 85% com visibilidade de receita plurianual, enquanto os preços de hash do bitcoin caíram para 28-30 dólares por petahash por dia. Para manter a rentabilidade na mineração de bitcoin a esses preços, é preciso eletricidade abaixo de 0,05 dólares por quilowatt-hora. A IA simplesmente oferece retornos melhor ajustados ao risco.

Agora, como é que eles estão a financiar esta transição? De duas formas, e ambas são visíveis nos dados. Primeiro, dívida—e estamos a falar de cargas de dívida ao nível de infraestrutura, não ao nível de mineração. A IREN tem 3,7 bilhões de dólares em notas conversíveis. A TeraWulf tem um total de 5,7 bilhões de dólares em dívida. As despesas de juros trimestrais da Cipher Digital saltaram de 3,2 milhões para 33,4 milhões de dólares no quarto trimestre, após emitir 1,7 bilhões de dólares em notas garantidas seniores. São apostas de que a receita de IA se materializará rapidamente o suficiente para cobrir as obrigações.

Em segundo lugar, vendas de bitcoin. E aqui é que fica interessante. Os mineiros listados em bolsa venderam coletivamente mais de 15.000 BTC desde o pico de holdings. A Core Scientific vendeu cerca de 1.900 BTC, avaliado em $175 milhões, em janeiro, e planeia liquidar praticamente todas as suas holdings restantes no primeiro trimestre de 2026. A Bitdeer zerou o seu tesouro em fevereiro. A Riot Platforms vendeu 1.818 BTC, avaliado em $162 milhões, em dezembro. Até a Marathon, maior detentora pública com 53.822 BTC, expandiu silenciosamente a sua política para autorizar vendas de toda a reserva do balanço.

Aqui é que surge a tensão: os mineiros que vendem bitcoin para financiar construções de IA são os mesmos que garantem a rede de bitcoin. Quando a mineração é não rentável e a IA é lucrativa, a decisão racional é realocar capital para além da mineração. Mas, se bastantes mineiros fizerem isso, o orçamento de segurança da rede encolhe. E os dados de hashrate já mostram que isto está a acontecer. A rede atingiu um pico de cerca de 1.160 exahashes por segundo no início de outubro de 2025 e caiu para cerca de 920 EH/s, com três ajustes negativos consecutivos de dificuldade.

O mercado já precificou esta bifurcação. Os mineiros com contratos de IA e HPC garantidos negociam a 12,3 vezes as vendas dos próximos doze meses, enquanto os mineiros puramente de mineração negociam a 5,9 vezes. Os investidores estão a pagar mais do que o dobro pela exposição à IA, o que reforça o incentivo para uma mudança ainda maior para além das operações tradicionais de mineração de bitcoin.

Geograficamente, as coisas também estão a mudar. Os EUA, a China e a Rússia controlam cerca de 68% do hashrate global, com os EUA a ganhar cerca de 2 pontos percentuais só no quarto trimestre. Mas os mercados emergentes estão a entrar na equação agora—Paraguai e Etiópia juntaram-se ao top 10 global de países de mineração, impulsionados por operações de grande escala.

Olhando para o futuro, a CoinShares prevê que o hashrate atingirá 1,8 zetahashes até ao final de 2026 e 2 zetahashes até março de 2027. Mas aqui está o truque: essa previsão depende de o bitcoin recuperar para $100K até ao final do ano. Se ficar abaixo de 80 mil dólares, os preços de hash continuam a cair e mais mineiros saem. Uma movimentação sustentada abaixo de $70K poderia desencadear uma capitulação maior.

Hardware de próxima geração, como o S23 da Bitmain e os chips proprietários SEALMINER A3, poderiam teoricamente reduzir à metade os custos de energia por bitcoin quando implantados em larga escala até ao H1 de 2026. Mas a sua implementação requer capital que a maioria dos mineiros está a direcionar para infraestrutura de IA em vez disso. É um ciclo vicioso.

A questão fundamental é simples: isto é uma resposta temporária a uma economia desfavorável, ou uma mudança estrutural permanente? A resposta depende inteiramente de uma variável—o preço do bitcoin. Se recuperar para 100 mil dólares, as margens de mineração recuperam e a mudança para IA desacelera. Se ficar abaixo de $70K ou no mesmo nível, a transição acelera e o setor de mineração, como existia na última década, torna-se algo completamente diferente. Estes contratos de mineração de bitcoin e acordos de infraestrutura que estamos a ver não são apenas movimentos táticos—podem representar o futuro real da indústria. Vale a pena acompanhar de perto.