Fim do SaaS? A lógica de alta das ações de software

Autor: Anthony J. Pompliano, fundador e CEO da Professional Capital Management; Tradução: Shaw Golden Finance

O termo “SaaS doom” (teoria do fim do SaaS) ganhou rapidamente popularidade na Wall Street. Desde setembro do ano passado, a capitalização do índice S&P North American Technology Software Index já caiu 32%. Uma queda desta magnitude em apenas alguns meses é, de facto, rara.

A ação da Salesforce caiu mais de 26%, a capitalização da Adobe encolheu 20% e dezenas de empresas SaaS de mid-cap viram os seus preços praticamente cortados a meio. Se acompanhou ações de software empresarial recentemente, vai reparar que todo o setor está a passar por uma reavaliação completa do valor. E, para investidores que detêm estas ações, o desempenho da carteira é, sem dúvida, devastador.

Mas e se todos entrarem em pânico, preparando-se para sair com prejuízo na parte mais baixa da correção? E se a fase mais má já tiver passado?

Não tenho uma bola de cristal para prever o futuro, nem pretendo antecipar com precisão o fundo do mercado, mas os investidores contrarian dirião agora o seguinte: o mercado reagiu a mais, a lógica predominante de baixa está em desacordo com os factos; e os investidores que entrarem agora poderão estar a chegar ao melhor momento de posicionamento dos últimos dez anos.

Antes de discutir a trajetória futura, vamos primeiro esclarecer a razão pela qual o mercado chegou a este ponto.

A queda atual foi causada por dois choques claramente diferentes. O primeiro é o impacto a nível macro. Em 2022, a Reserva Federal dos EUA subiu as taxas de juro ao ritmo mais rápido da história, arruinando os ativos com duration.

Poucos ativos conseguem ter duration superior à de empresas de software de crescimento elevado — cuja avaliação do fluxo de caixa tende a projetar o futuro para os próximos dez anos. Por exemplo, no caso do Bessemer Cloud Index, a mediana da avaliação das receitas (forward revenue) das empresas SaaS cotadas caiu: do máximo histórico de 18,4x em 18 de setembro de 2021 para cerca de 6x no início de 2026. Só esta alteração do indicador de avaliação já foi extremamente severa.

Apenas este indicador de avaliação desabou 65%.

O segundo choque veio de mudanças estruturais no setor. Para ser franco, este é o ponto que mais aterroriza os investidores. A causa central pode ser resumida assim: a ascensão de agentes inteligentes de IA levou a uma “compressão de lugares” — como dizem os analistas — ou seja, um único agente de IA consegue fazer o trabalho de vários trabalhadores, reduzindo o número de licenças de software de que a empresa necessita.

Depois de a Atlassian ter anunciado pela primeira vez uma queda no número de lugares empresariais, a ação despencou 35%. A Workday anunciou cortes de 8,5% e colocou diretamente a IA como uma das razões. E se estes casos ainda não fossem suficientemente chocantes, uma sondagem ao Chief Information Officer em janeiro de 2026 mostra que o crescimento previsto do orçamento de TI das empresas é apenas de 3,4%.

A maioria dos analistas acredita que o abrandamento acentuado do crescimento do orçamento acontece porque o dinheiro está a ser direcionado para a construção da infraestrutura de IA de fornecedores de cloud de escala enorme — com despesas de planeamento superiores a 660 mil milhões de dólares. Este número é, sem dúvida, impressionante; e assim que o mercado vê uma massa de dinheiro tão grande em conjunto com previsões de pânico, entra rapidamente em modo de venda.

Foi exatamente isso que aconteceu com o desempenho do mercado no início deste ano. Um exemplo típico: a relação preço/vendas das empresas encolheu de 9x para cerca de 6x em poucas semanas — este nível já é o mínimo desde meados dos anos 2010.

Mas vale a pena notar que a queda das ações de software não foi uniforme.

O software de infraestrutura de IA e o software de aplicações tradicionais divergem claramente. A Palantir disparou 135% em 2025, porque a sua receita comercial nos EUA cresceu 121% YoY e, além disso, forneceu uma orientação para receitas de 7,2 mil milhões de dólares para o ano fiscal de 2026 — muito acima das expectativas dos analistas. Empresas de qualidade com crescimento real conseguem quase atravessar qualquer ciclo na contramão.

Casos semelhantes incluem: a receita trimestral do Microsoft Azure ultrapassou 50 mil milhões de dólares; o ritmo de crescimento YoY ainda foi de 39%. A infraestrutura cloud da Oracle cresceu 84% no trimestre e publicou uma reserva de encomendas não cumpridas de 5530 mil milhões de dólares. Uma empresa com uma reserva de encomendas na ordem de meio trilião é difícil de não ser vista como tendo, no futuro, mais valor.

Agora comparemos com a outra ponta do mercado. A Salesforce é um exemplo lamentável, com perda de mais de um quarto da sua capitalização; a Adobe, apesar de manter um crescimento homólogo anual da receita de 12%, vê a sua PER (forward) comprimida para cerca de 10x — uma avaliação tão baixa, normalmente, significa que a empresa está a entrar numa recessão permanente.

O caso da CrowdStrike é ainda mais confuso: enquanto vencedor estrutural reconhecido no cibersegurança, a sua posição no mercado torna-se cada vez mais importante com a disseminação da IA; no entanto, a sua valuation fica 20% abaixo da média de cinco anos em relação à relação preço/vendas. A partir destes casos, chego à conclusão central: o mercado está a tratar todo o software que não é de infraestrutura como um ativo deteriorado. Já os investidores contrarian consideram que é precisamente aqui que o mercado está a errar.

Então, afinal, onde está o problema?

O ponto de vista predominante de baixa afirma que a IA vai subverter a indústria do SaaS. Os pessimistas dizem que as empresas (sobretudo os grandes grupos) vão deixar de pagar assinaturas de software porque os agentes de IA vão assumir uma grande parte do trabalho. Existe essa possibilidade? Claro que sim. Mas, pelos factos existentes, esta conclusão está longe de ser óbvia.

Os investidores contrarian apontarão a falha fatal nesta lógica: os líderes do setor não estão a ficar parados; estão a construir ativamente uma camada de IA. Com as vantagens acumuladas ao longo de vinte anos de dados exclusivos da empresa, relações com clientes e canais de distribuição — que uma start-up não consegue replicar em pouco tempo.

Em resumo: os gigantes tradicionais só serão subvertidos se não se reinventarem de forma proativa.

Por exemplo, no caso da Salesforce, a sua plataforma de agentes de IA Agentforce alcançou 800 milhões de dólares de receita recorrente anual no ano fiscal de 2026, com um salto de 169% YoY; neste momento, está a migrar para um modelo de preços por consumo e por resultados. Se este modelo conseguir ganhar escala, as start-ups terão muita dificuldade em competir com as vantagens de canal da Salesforce.

Outro ponto a acompanhar é o pacote de IA generativa Now Assist da ServiceNow: o valor anual de contratos já ultrapassou 600 milhões de dólares e, até ao fim do ano, espera-se que atinja 1 mil milhões de dólares. Um valor de contrato de 1 mil milhões não pode ser ignorado.

E nem sequer falamos do gigante do setor de software, a Microsoft. A empresa lançou um novo pacote do Microsoft 365 Enterprise com preço de 99 dólares por utilizador por mês — 65% acima do pacote mais caro anterior — com o objetivo de capturar diretamente o valor da IA através da base existente de utilizadores.

Assim, apesar do ruído alto dos pessimistas, estes casos não são uma ameaça ao modelo de negócio SaaS; pelo contrário, indicam que o modelo SaaS está a evoluir para uma forma mais poderosa, beneficiando diretamente da vaga de tecnologia de IA.

Outro ponto-chave é que muitas empresas estão a mudar do modelo de cobrança por autorização de utilizador para um modelo de faturação por consumo — deixando de cobrar por número de pessoas e passando a cobrar por tarefas concluídas ou resultados entregues. Esta iteração do modelo de negócio, combinada com a previsão de que as despesas de software empresarial cresçam 15% este ano, torna cada vez mais difícil sustentar o discurso de “queda das ações de software”.

Quem tem maior capacidade para absorver este aumento incremental são exatamente os líderes do setor que já possuem relações com clientes empresariais, sistemas de conformidade e capacidades de integração de fluxos de trabalho. O estudo da Bain também confirma que a grande maioria dos clientes prefere comprar soluções com funcionalidades de IA a partir dos fornecedores atuais. Faz sentido: enquanto a tecnologia e os custos forem competitivos, as empresas tendem a escolher parceiros já conhecidos e marcas em que confiam.

Então, para fazer com que os pessimistas se enganem e para devolver a confiança aos investidores das ações de software, que condições são necessárias?

Esta parte é um pouco mais complexa; não há uma solução imediata. O mercado precisa de vários fatores-chave para virar. Em primeiro lugar, a monetização de IA tem de ultrapassar um limiar de credibilidade: se a receita recorrente anual do Agentforce ultrapassar 1 mil milhões de dólares, a confiança no mercado na Salesforce vai recuperar; o Now Assist da ServiceNow precisa de alcançar 1 mil milhões de dólares de valor anual de contratos; e a Microsoft tem de provar que o Copilot consegue melhorar de forma contínua e quantificável a receita média por utilizador. Estes dados podem surgir, no mais cedo, na segunda metade deste ano; nessa altura, a narrativa do mercado passará de “IA vai destruir o SaaS” para “SaaS está a monetizar com IA”.

Em segundo lugar, os dados de orçamento de TI das empresas em múltiplos casos têm de comprovar que, mesmo havendo compressão de lugares, as despesas com software conseguem manter crescimento líquido. Esta é a base mais concreta para refutar a lógica de baixa.

Por último, o caráter estável do ambiente macro é crucial. Se as subidas de taxas continuarem, o setor continuará sob pressão; mas se as taxas se mantiverem, ou até começarem cortes, a pressão da compressão de valuation irá desaparecendo gradualmente e a reavaliação real para cima pode começar.

Se o diagnóstico dos pessimistas estiver errado, qual poderá ser o tamanho dos ganhos que os investidores terão no futuro?

A boa notícia é que as valuations das ações de software de qualidade já atingiram o nível mais atrativo dos últimos anos. A PER forward da Microsoft é de cerca de 24x; a taxa de crescimento anualizada estimada dos lucros é de 14%. Na Wall Street, a cotação-alvo média é de 600 dólares, o que implica cerca de 50% de espaço de subida face ao preço atual da ação.

O caso da Cloudflare é semelhante: a cotação-alvo média dos analistas é de 245 dólares, o que representa uma subida de cerca de 40% face ao preço atual. A Snowflake mantém um crescimento homólogo da receita de 29% e uma relação preço/vendas de 13x; as expectativas consensuais indicam um potencial de subida de 43%. Estes espaços de subida são bastante consideráveis e ainda não incorporam as cotações-alvo dos analistas mais otimistas.

Para quem procura retornos assimétricos ao extremo, os investidores contrarian consideram que a Adobe é o melhor ativo. A sua PER forward atual é de cerca de 10x; a receita e os lucros continuam a manter crescimento de dois dígitos. Como foi referido acima, o mercado já a precifica como se fosse uma empresa a cair numa recessão estrutural — mas ela continua a crescer. Se a valuation da Adobe regressar à normalidade de 25x de PER, só a correção da avaliação tem potencial de subida de cerca de 150%; e ainda não considerámos o crescimento dos lucros.

No mercado de ações dos EUA, há inúmeros exemplos deste tipo. Vários analistas em várias instituições preveem que ações de software de qualidade que conseguem monetizar com sucesso a IA possam registar uma subida de 40%-50% apenas com correção da valuation — sem contar o crescimento dos lucros trazido por inovações tecnológicas.

Há que lembrar que a reação do mercado ao “doom do SaaS” já foi excessiva: chega até a considerar que todo o setor seria subvertido até se tornar irrelevante. Mas a história contada pelos dados é bem diferente: talvez as empresas SaaS não estejam a ser subvertidas por forças externas, mas sim a evoluir internamente para formas mais valiosas — com receita por cliente mais elevada, custos marginais de entrega mais baixos e que o tamanho do mercado potencial total nos próximos quatro anos vai duplicar.

Se for mesmo assim, a recente histeria dos investidores fez com que o preço de entrada destas empresas chegasse a um “desconto por tempo limitado”. A questão-chave é apenas esta: olhando para trás, esta onda de pânico foi realmente razoável.