O Departamento de Estado fez uma conta: ao proibir os juros de stablecoins, quanto mais os bancos podem emprestar?

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Escrito e organizado por: KarenZ, Foresight News

No verão passado, o Congresso dos EUA discutia a Lei GENIUS, quando o economista Andrew Nigrinis apresentou um número — se as stablecoins pudessem pagar juros, os empréstimos bancários poderiam evaporar 1,5 triliões de dólares.

Este número espalhou-se rapidamente em Washington. Os grupos de lobby bancário usaram-no como argumento, alguns deputados como justificativa, e no final a lei incluiu uma proibição explícita: qualquer emissor de stablecoins não pode pagar juros ou rendimentos aos detentores. A lógica é simples — se podes ganhar mais na cadeia, quem ainda deposita no banco? Com menos depósitos, os bancos ficam sem recursos, e os tomadores de empréstimos também ficam prejudicados.

Parece fazer sentido, certo?

No entanto, a Lei GENIUS não restringe explicitamente plataformas de terceiros que ofereçam rendimentos similares. Mas o projeto de lei CLARITY tenta fechar essa brecha.

Em abril deste ano, o Conselho de Assessores Econômicos da Casa Branca (CEA) publicou um relatório de pesquisa dizendo: espera aí, essa afirmação pode estar um pouco exagerada. A CEA usou um modelo de equilíbrio completo para responder a essa lógica, chegando a uma conclusão talvez surpreendente: proibir a emissão de stablecoins com rendimento tem efeito muito pequeno na proteção dos empréstimos bancários.

Eles calcularam um valor de 21 bilhões de dólares, não 1,5 triliões, uma diferença de quase 700 vezes.

Um dólar entrando em stablecoins para onde vai?

A ideia de que “stablecoins sugam depósitos” parece visualmente convincente, mas pula uma etapa crucial — após a compra de stablecoins, o que o emissor faz com esse dinheiro?

A CEA analisa três cenários:

Cenário 1: o emissor compra títulos do governo com as reservas:

Um usuário retira 1 dólar do banco A para comprar stablecoins. O emissor recebe esses 1 dólar e, em seguida, compra títulos do governo de um negociador. O negociador vende os títulos, e o valor de 1 dólar é depositado no banco B. Resultado final: o banco A perde um depósito, o banco B ganha um depósito. O total de depósitos no sistema bancário não muda — apenas muda o proprietário do depósito.

Cenário 2: o emissor deposita as reservas como dinheiro em um banco, mas com exigência de reserva de 100%:

Novamente, 1 dólar entra no sistema de stablecoins, o emissor deposita-o no banco C. Os depósitos do banco C permanecem iguais, mas as regulações exigem que o banco C mantenha 100% de reservas do banco central para essa quantia — ou seja, esse dólar fica “trancado”, não podendo ser expandido por meio de multiplicadores de crédito. Essa é a verdadeira “perda de capacidade de empréstimo do banco”.

Cenário 3: as reservas entram em fundos de mercado monetário:

Se o fundo comprar títulos do governo, o raciocínio volta ao cenário 1.

Se o fundo depositar dinheiro no mecanismo de recompra overnight do Federal Reserve (ON RRP), esse dinheiro vira passivo do Fed, deixando de ser depósito bancário — mas a CEA aponta que esse fenômeno é comum a todo o sistema financeiro não bancário, não exclusivo das stablecoins.

Portanto, o problema central não é o volume total de depósitos, mas a estrutura dos depósitos — qual proporção das reservas de stablecoins realmente entra na “reserva de 100%, impossível de emprestar”?

A CEA desmembra essa questão. Atualmente, os dois maiores emissores no mercado, Tether e Circle, representam mais de 80% do mercado de stablecoins. Eles recebem dólares dos usuários e basicamente fazem uma coisa: compram títulos do governo de curto prazo dos EUA. O relatório de reservas da Circle de 2025 mostra que 88% das reservas do USDC estão em títulos e acordos de recompra, apenas 12% em depósitos bancários. Tether é ainda mais extremo: dos 147,2 bilhões de dólares em reservas, apenas 34 milhões estão em depósitos bancários — praticamente nada.

A única situação que realmente afetaria a capacidade de empréstimo dos bancos é quando o emissor deposita as reservas em um banco e a regulação exige que esse banco mantenha 100% de reservas. Ou seja, das reservas do Circle USDC, apenas 12% seguem esse caminho. Os outros 88% continuam circulando no sistema bancário.

Mesmo que essa porcentagem seja exposta, ela ainda estaria protegida por três camadas de rede:

Suponha que, sem pagamento de juros, os usuários comecem a transferir dinheiro de volta para os bancos. Mas para que esse dinheiro se torne um empréstimo bancário real, precisa passar por três etapas.

Primeira: quanto dinheiro realmente voltará aos bancos? Com base em dados históricos de fundos de mercado monetário, estima-se que, na situação base, cerca de 54,4 bilhões de dólares retornariam ao sistema bancário por causa da perda de rendimento. Esse número já é alto — muitos detentores de stablecoins não buscam rendimento, mas velocidade em transferências internacionais ou uma conta em dólares que não dependa do sistema bancário local, portanto a decisão de não receber juros não é decisiva para eles.

Segunda: desses 54,4 bilhões, quanto realmente mudará a capacidade de empréstimo dos bancos? Apenas 12% (no caso do USDC), ou seja, cerca de 6,5 bilhões de dólares. Os outros 88% continuam circulando no mercado de títulos do governo, sem impacto líquido na capacidade de empréstimo bancário.

Terceira: esses 6,5 bilhões de dólares podem ser totalmente emprestados pelos bancos? Não. Os bancos precisam manter reservas, cuja taxa de reserva efetiva nos EUA é de cerca de 30%, restando 70% de fundos disponíveis para empréstimos. Além disso, o Federal Reserve mantém atualmente uma política de “reservas abundantes”, com os bancos já segurando mais de 1 trilhão de dólares em excesso de liquidez — cada dólar adicional de capacidade de empréstimo acaba sendo convertido em menos de 50 centavos de empréstimo real, enquanto o restante é absorvido como reserva de liquidez.

Após essas três etapas, os 54,4 bilhões de dólares se transformam em apenas 2,1 bilhões, representando 0,02% do total de empréstimos (cerca de 12 trilhões de dólares).

E qual o custo dessa redução? Os detentores de stablecoins perdem aproximadamente 3,5% de rendimento anual, resultando numa perda líquida de 800 milhões de dólares por ano.

Segundo a CEA, a relação custo-benefício dessa proibição é de 6,6, ou seja, o custo é 6,6 vezes maior que o benefício.

Como se calcula os 1,5 triliões?

Já que o modelo da Casa Branca estima 21 bilhões, de onde veio aquele número de 1,5 triliões?

A CEA faz uma análise de origem no relatório. Nigrinis (2025) usou uma estimativa baseada no modelo de Whited, Wu e Xiao (2023), que avalia o impacto do CBDC — moeda digital de banco central — como passivo do Fed, que retira depósitos do sistema bancário. Para cada dólar que entra, o banco perde cerca de 20 centavos de empréstimo. Nigrinis aplicou essa multiplicação ao cenário de stablecoins, assumindo uma expansão maciça após a oferta de rendimento competitivo, chegando ao cálculo de uma contração de 1,5 triliões de dólares em empréstimos.

O problema é que CBDC e stablecoins têm uma diferença fundamental: CBDC é uma dívida do banco central, e ao depositar, o dinheiro sai do sistema bancário; a maior parte das reservas de stablecoins ainda circula de volta ao sistema bancário por meio do mercado de títulos do governo. O modelo de Nigrinis não rastreia para onde esse dinheiro vai, apenas mostra que um banco perdeu depósitos, sem considerar o aumento em outro banco.

Essa é a diferença entre equilíbrio parcial e equilíbrio geral. Considerar a perda de um banco como a perda de todo o sistema é um erro de escala.

Outro efeito não considerado

O relatório destaca, ao final, um efeito que o modelo não cobre, mas que é contraditório: a demanda estrangeira por títulos do governo dos EUA via stablecoins.

Mais de 80% das transações de stablecoins ocorrem fora dos EUA, apoiadas por usuários de países com moedas instáveis que usam stablecoins como ferramenta de poupança. Esses usuários sustentam a demanda real por títulos do governo americano. Dados do FMI mostram que o volume de títulos do governo dos EUA detido por emissores de stablecoins já ultrapassou o da Arábia Saudita. Pesquisas do BIS indicam que, para cada 3,5 bilhões de dólares de fluxo de stablecoins, o rendimento de títulos de 3 meses pode cair de 5 a 8 pontos base. Se a proibição reduzir o uso de stablecoins, essa demanda externa diminui, elevando o custo de financiamento dos títulos, o que pode anular qualquer aumento na concessão de empréstimos bancários.

Então, o que tudo isso realmente indica?

Não que as stablecoins não tenham impacto nos bancos, mas que a origem desse impacto, em grande medida, não é “poder pagar juros”. O fator decisivo é quanto das reservas das stablecoins realmente entra na “reserva de 100%, impossível de emprestar”. Se a regulação futura aumentar essa proporção, o impacto se tornará mais evidente.

Sobre a proibição de pagar juros, a relação custo-benefício para os empréstimos bancários é de 6,6; para o ecossistema de stablecoins, significa cortar sua capacidade de oferecer rendimentos competitivos aos usuários comuns; para o financiamento de títulos do governo dos EUA, pode até ser ao contrário.

Uma legislação sem beneficiários claros, mas com prejuízos evidentes — essa é a verdadeira reflexão que o relatório provoca.