Когда криптовалютный казначейство становится акцией: вызов BitMine с 4M ETH

Установка: Что мы на самом деле видим

14 декабря 2025 года BitMine Immersion Technologies (BMNR) раскрыла владение 3 967 210 ETH — почти 4 миллиона токенов. Добавьте 193 BTC, $38 миллион долей в другом криптопроекте, а также $1 миллиард наличных, и общая заявленная стоимость достигает примерно 13,2–13,3 миллиарда долларов. Звучит масштабно, правда? Но вот где становится интересно: публичный рынок оценивает долю BMNR примерно по той же цифре. Это создает очень конкретную проблему.

Настоящая проблема: акции против криптовалюты

Для компаний, хранящих криптовалютные резервы, заголовочное число — 4M ETH — рассказывает только половину истории. Что действительно важно, так это сколько ETH принадлежит каждому акционеру. А это полностью зависит от количества акций.

Финансирование BitMine в 2025 году включало выпуск 36,3 миллиона акций по цене $4,50 за каждую, а также предфинансированные варранты на еще 11 миллионов акций. Это реальное размывание доли. Компания может накапливать ETH, одновременно печатая новые акции. Когда оба процесса происходят одновременно, ETH на акцию не обязательно увеличивается пропорционально. Казна растет, но ваша доля становится меньше.

При примерно 425,8 миллиона полностью разводненных акций BMNR торгуется в диапазоне низко-средне. Простая математика: рыночная капитализация компании ÷ общее количество акций = то, что рынок считает стоимостью каждого из 4M ETH. Спойлер: это не 1:1.

Почему 4M ETH не решает вопрос оценки

Чистое сравнение требует взгляда на весь баланс, а не только на трофейный актив. Обязательства важны. Полностью разводненное количество акций важно. 17 декабря Arkham сообщил, что BitMine добавила еще $30 миллион ETH. Отлично для казны. Не имеет значения для оценки, если мы не знаем, пришли ли эти ETH от конвертации наличных или от выпуска акций.

Механическая реальность такова: когда одно активное $140 ETH-обеспечение( становится сопоставимым по стоимости с общей рыночной капитализацией компании, цена акций этой компании становится прямым индикатором движения цены ETH. BMNR больше не оценивается по операционной прибыли или бизнес-фундаментам. Он оценивается по криптовалютным активам, с учетом эффектов размывания и премий за риск.

Неучтенный фактор в учете

К концу 2024 года правила учета в США изменились. Криптоактивы теперь оцениваются по справедливой стоимости ежеквартально, а колебания цен напрямую влияют на чистую прибыль. Это означает, что падение цены ETH на 10% сильно ударит по отчетной прибыли — даже если BitMine никогда не продаст токен.

Когда BTC стоит $90,45K, а ETH — $3,10K, внезапная коррекция вызывает каскадную волатильность прибыли. Инвесторы, отслеживающие традиционные мультипликаторы EPS, столкнутся с трудностями. Фреймворки оценки стоимости активов становятся более актуальными, чем P/E.

Что это на самом деле сигнализирует

BMNR не представляет собой органический спрос на ETH или новый внутренний катализатор в цепочке. Это ставка на рост цены ETH, фильтрованная через размывание долей, корпоративное управление и механизмы рынка акций. Инвесторы в Ether, держащие прямые токены, сталкиваются с ценовой волатильностью. Инвесторы в Ether, владеющие BMNR, также сталкиваются с риском размывания долей, финансирования размывания и решениями по хранению, принимаемыми на уровне совета директоров, а не протокольным кодом.

Это не недостаток — это особенность. BMNR направляет традиционный капитал в криптоэкспозицию. Но он искажает, а не отражает истинные сигналы цены ETH. Когда акция движется на 15% по новостям, а ETH — всего на 3%, вы не видите фундаментальные показатели криптовалюты. Вы видите рычаги и усиление, которое возникает при удержании 4M токенов на балансовом счете, оцениваемом публичными рынками.