MercadoLibre hisselerini 42,7 kat P/E çarpanı ile tutmalı mı yoksa satmalı mı?

Mevcut piyasa değeri kazanç oranı (P/E) olan MercadoLibre'in 42,7X'lik oranı, 25,5X'lik İnternet Ticaret endüstrisi ortalaması ve 25,7X'lik perakende ve toptan sektör ortalaması ile karşılaştırıldığında önemli bir prim temsil ediyor ve bu durum uzun vadeli sürdürülebilirliği tehdit eden gerçekçi olmayan beklentileri yansıtıyor. Bu değerleme, büyüme hızlanıyor ve marjlar genişliyorsa daha savunulabilir olurdu, ancak ikinci çeyrek sonuçları bunun aksine işaret ediyor; kazanç ivmesinin daha yavaş olduğunu, daha fazla harcama yapıldığını ve artan rekabetin kârlılığı baskıladığını gösteriyor.

Endişe verici finansal sonuçlar

2025 yılının ikinci çeyrek sonuçları MELI'nin yüzeysel büyüme ile temel sağlık arasında rahatsız edici bir kopuşu ortaya koydu. Gelirler %34 artarak 6.800 milyon dolara ulaştı, brüt mal hacmi %21 artış gösterdi ve toplam ödeme hacmi %39 daha yüksek oldu. Ancak, operasyonel marj 210 baz puan daralarak %12,2'ye düştü ve net kar marjı %7,7'ye gerileyerek güçlü sübvansiyonlar ve tanıtım giderlerini yansıtıyor.

Özellikle 454 milyon dolarlık serbest nakit akışının yalnızca 816 milyon dolarlık net fintech finansmanından sonra elde edilmesinden endişe duyuyorum. Bu kredi desteği olmadan, ana faaliyetler negatif serbest nakit akışı üretecekti, bu da büyüme modelinin kırılganlığını vurguluyor.

Üstün alternatiflerin acımasız rekabeti

MELI'nin temel zayıflıkları artan rekabetle daha da güçleniyor. Amazon, Latin Amerika'daki lojistik ağını genişletiyor ve bu da MELI'nin avantajını azaltan daha hızlı sevkiyatlar sağlıyor. Ayrıca, Amazon bulut ve reklamdan gelen güçlü nakit akışları ile e-ticareti sübvanse edebiliyor, bu da MELI'nin sahip olmadığı bir esneklik.

Sea Limited, Brezilya'daki Shopee platformunu güçlendirdi ve ultra düşük bilet stratejileri ile fiyat duyarlı alıcılar kazandı. MELI'nin aksine, Sea Limited e-ticaret kayıplarını oyun ve fintech bölümleri ile telafi ediyor.

Bu arada, eBay Latin Amerika'daki sınır ötesi ticarette ivme kazanıyor. Bu devlerin birleşik varlığı, MELI üzerindeki baskıyı artırarak, geçerliliğini sürdürmek için sübvanse edilmesine olan bağımlılığını ortaya koyuyor.

Coğrafi yoğunlaşma, zayıflıkları artırır

MELI'nin Brezilya, Arjantin ve Meksika'ya olan bağımlılığı, coğrafi çeşitlilik sunmadan bölgesel riskleri büyütmektedir. 2025'in ikinci çeyreğinde Brezilya'daki GMV, yıllık %29 büyüdü, ancak bu, sürdürülebilir marjlar yerine hacimleri önceliklendiren ücretsiz gönderim eşiklerini büyük ölçüde azaltmanın ardından gerçekleşti. Arjantin'de, para biriminin dalgalanması, döviz kurlarında 117 milyon dolarlık kayıplara yol açtı, bu da yıllık olarak iki katına çıktı ve doğrudan net gelirler üzerinde baskı yaptı.

Amazon veya eBay'in küresel çeşitlendirmeden yararlandığına karşın, MELI'nin üç kırılgan pazara bağımlılığı, onu siyasi değişiklikler, devalüasyonlar veya enflasyon dalgalanmalarına karşı savunmasız bırakıyor; bu durum hızlı bir şekilde ilerlemeyi zayıflatabilir.

Agresif kredi genişlemesi finansal istikrarı tehdit ediyor

MELI'nin agresif kredi genişlemesi beni endişelendiriyor. 2025 yılının ikinci çeyreğinde, kredi portföyü yıllık %91 artışla 9.300 milyon dolara ulaştı, bu da risk göstergelerinin zayıflamasına rağmen gerçekleşti. Kredi kartları, toplam kredinin %43'ünü temsil ederken, bu oran geçen yıl %37'ydi, bu da daha yüksek risk kategorilerine doğru artan bir kaymayı öneriyor.

90 günden fazla süredir ödenmeyen üretken olmayan krediler %18,5 seviyesinde yüksek kalmaya devam etti ve ardışık olarak 50 baz puan arttı. Kayıplardan sonraki net faiz marjı, bir yıl önceki %31,1'den %23'e geriledi. Krediyle yönlendirilen bu büyüme modeli, tüketicilerin kırılgan bilanço yapıları ve dalgalı koşulların temerrüt riskini artırdığı Latin Amerika'da giderek daha fazla sürdürülemez görünmektedir.

Kişisel Sonuç

MELI'nin değerlemesinin giderek daha fazla şişirildiğini görüyorum. 2025'in üçüncü çeyreği için konsensüs tahmini hisse başına 9,88 dolar olarak belirlenmiş olup, son 30 günde %16,6 oranında aşağı revize edilmiştir. Hisseler son üç ayda %4,6 oranında düşmüş olup, sektör ve sanayinin altında bir performans sergilemiştir.

Dar bir marj, negatif serbest nakit akışı ve sürdürülemez kredi genişlemesi ile, bu değerleme primini haklı çıkaramam. Satış notu iyi bir şekilde gerekçelendirilmiş gibi görünüyor ve kişisel olarak, şirket tutarlı bir kârlı büyüme gösterene kadar bu hisselere dokunmam.