Arc: Circle'ın son silahı mı, yoksa son bir mücadele mi?

Yazar: Prathik Desai

Orijinal Başlık: Circle'ın Token Bahsi

Derleme ve düzenleme: BitpushNews

Kısa bir süre önce, Circle'ın mali kaderi daha çok kripto para döngüsünden ziyade, Amerika Birleşik Devletleri Merkez Bankası Başkanı'nın politika kararlarından etkileniyordu. Bu durum hala kısmen devam ediyor, ancak değişmeye başlamaktadır.

Her faiz artışı Circle'ın karını artırdı, ancak aynı zamanda Fed'in ne zaman faiz indirmeye başlayacağına dair belirsizlikle birlikte geldi.

Bu Amerika'nın en büyük düzenlemeye tabi stabilcoin ihracatçısının gelirleri, en iyi ihtimalle Amerikan hazine bonosu getirilerinin bir gösterge ölçüsüdür.

Artık, kaçınılmaz bir şey oldu.

Fed'in temel faiz oranı yüksek kaldığında, bu bağımlılık yüksek getiriler sağlıyordu; ancak merkez bankası faiz indirimlerine başladıkça, her faiz indirimi Circle'ın gelirini azaltıyor.

Daha fazla faiz indirim olasılığı ve ortaklarla ilgili dağıtım maliyetlerinin artmasıyla birlikte, Circle, faiz gelirine dayalı stablecoin iş modelinin sınırlamalarıyla karşı karşıya kalıyor. Şirketin bu duruma yanıtı, Circle'ın kullanım miktarından kazanç sağlamasını amaçlayan Arc ve Circle Payments Network (CPN) ile yapı evrimi gerçekleştirmektir.

Bu makale, Circle'ın üçüncü çeyrek mali rapor telefon görüşmesini derinlemesine inceleyecek ve liderlik ekibinin dalgalı gelir modelinin getirdiği zorluklarla nasıl başa çıkmayı planladığını anlamaya çalışacaktır.

Şimdi asıl metne geçiyoruz.

"Faiz Yeme"nin Sınırlamaları

Circle'ın karşılaştığı zorluklar asla talep ile ilgili değildir. USDC'nin arzı, yıllık %100 artışla 73,7 milyar dolara ulaşarak, fiat destekli stablecoin pazarının neredeyse %29'unu elinde bulunduruyor ve bu durumu kanıtlıyor. Sorun, bu yöntemle paraya dönüşüm bağımlılığının ne kadar yüksek olduğudur.

2025 yılının çoğu süresince, bu stabilcoin ihraççısı, USDC dolaşımını desteklemek için her 1 dolar tutarak 4.5 sent kazanacaktır.

Bu gelir, ikinci çeyrek toplam gelirinin %99'undan fazlasını oluşturuyor. Bu, kazandığı her bir kuruşun, devlet tahvillerine yatırılan fonlardan geldiği anlamına geliyor. Kararlı, ancak sabit değil.

Üçüncü çeyrekte, USDC'nin dolaşım miktarı yıllık %100'den fazla artmasına rağmen, rezerv gelirleri yalnızca %66 artarak 711 milyon dolara ulaştı. Kalan kısım, Fed'in faiz indirimleri ile telafi edildi. Ortalama getiri oranı 96 baz puan düşerek Circle'ın rezerv gelirlerini 122 milyon dolar azalttı.

Bu sadece riskin bir parçasıdır. Faiz gelirine dayalı gelir modeli de büyük maliyetler getirmektedir.

Son birkaç yıl içinde, Circle büyük ölçekli dağıtım ile pazar payını artırdı. Her 1 dolar rezerv geliri kazandığında, 60 sent dağıtım ve işlem maliyetleri olarak yakmak zorundadır. Bu, USDC'yi dağıtmaya ve dolaşımını artırmaya yardımcı olan Coinbase gibi borsa ve diğer cüzdan ortaklarına ödediği gelir payıdır.

Bu, şirketin RLDC'sinin (toplam gelir eksi dağıtım maliyeti) ve net rezervin (rezerv geliri eksi dağıtım maliyeti) kâr marjının %38'in altında, bir yıl önceki %42'nin altında kalmasının nedenidir.

2025 yılının üçüncü çeyreğinde, yalnızca Coinbase toplam dağıtım ve işlem harcamasının 447.6 milyon dolarının 358.6 milyon dolarını (yaklaşık %80) oluşturdu.

Gelir, neredeyse %100 oranında dalgalı faiz oranlarına dayalıdır ve kazanılan gelirin yarısından fazlası tek bir dağıtım ortağına ödenmesi gerekmektedir; bu, yapısal bir risktir.

Şirket, ABD tahvillerinin temsilcisi olarak sonsuza kadar kalamaz. Sadece park edilmiş dolarlar üzerinden değil, hareketli dolarlardan da kâr elde etmesi gerekiyor.

CPN-Arc mimarisi ortaya çıktı.

dağıtım hedge

Circle ticaret modelinin evrimi, finansal kurumları doğrudan Circle'ın uzlaşma yoluna bağlayan Circle Payments Network (CPN) ile başladı. Bu ağ, onların borsa aracılığı olmadan USDC'yi sınır ötesi olarak basmalarına, geri almalarına ve yönlendirmelerine olanak tanıdı.

CPN, Nisan ayından bu yana 29 kurumu kabul etti, 55 kurum ise inceleme aşamasında ve 500 kuruma ait rezerv kanalları bulunmaktadır.

Bu nasıl gelir motoruna dönüşüyor? CPN ile hesaplanan her işlem, Circle'ın dağıtımcıya ödemesi gereken gelir payını tasarruf etmesini sağlıyor.

Üçüncü çeyrekte, Circle platformunda doğrudan tutulan USDC payı %4,5 arttı; bu oran küçük olsa da, kâr marjı açısından kritik öneme sahip. “Circle'da” bulunan bakiyeye bir puan aktarılması, RLDC kâr marjını artırıyor.

Eğer CPN ölçeğini genişletirse, Circle'ın Coinbase ve benzeri ortaklara olan bağımlılığı doğal olarak azalacaktır.

Ancak, para birimi CPN'yi monetizasyonu yakın zamanda gerçekleşmeyecek, şirketin sözcüsünün mali rapor telekonferansında kabul ettiği gibi. Şu anda, Circle bunu bir kanal olarak şekillendirmek istiyor, güvenilirlik ve düzenleyici kapsamı önceliklendirerek, ortaklarından ücret almayı değil. Ancak Circle bunu başarabilirse, getirisi büyük: dağıtım ve veri üzerinde hakimiyet.

Şirket, CPN'nin para kazanılmasına ulaşmak için zamana ihtiyaç duyduğunu iddia etmesine rağmen, diğer projelerine baktığınızda gelişim çizgisi daha net hale geliyor.

CPN yeniden yönlendirme hesaplaması yapılırken, Circle aynı zamanda Arc'ı kullanarak bugün bildiğimiz finansal altyapıyı zincir üzerindeki teknoloji ile birleştirerek yürütme katmanını yeniden yazıyor.

hedge hesaplama

Circle, Arc'ı gerçek dünya ekonomik faaliyetleri için tasarlanmış bir Layer-1 blok zinciri olarak tanımlıyor.

Açık test ağı Ekim ayında başlatıldı, 100'den fazla ortakla birlikte, alt saniye düzeyinde kesin onay sağlama, gaz ücreti olarak USDC kullanma ve yerleşik döviz işlevi sunma taahhüdünde bulundu, genel blockchain'lerle keskin bir tezat oluşturuyor.

Arc'ın Ethereum veya Solana ile rekabet edeceğini düşünmüyorum, ancak programlanabilir doların hakimiyetini Circle'ın eline geri kazandıracak. Mevcut blok zincirlerinde, Circle başka kişilere bu zinciri kullanmaları için ücret ödemek zorunda. Arc'ta, bu ücretleri toplayabilir.

CPN ve Arc, Circle'a ek değer sunmaktadır. CPN dağıtım oluştururken, Arc hesaplama sağlar. İkisi, Circle'ın bugüne kadar henüz girmediği işlem yığınına iki uçtan birlikte içselleştirebilir.

Eğer Arc başarılı olursa, Circle her bir zincir üzerindeki dolar akışının ücretlerini, müşteri mevduatlarını veya menkul kıymetleri tutma yükümlülüğünü üstlenmeden yakalayabilir. Ayrıca, kullanıcı fonlarını düşük getirili devlet tahvillerinde tutmak yerine, DeFi ekosisteminde akarken gelir elde ederek sermayeyi optimize edecektir.

En muhafazakar tahminlerim bile, örneğin yıllık 1 trilyon dolarlık bir işlem hacminin %0,05'i, Circle’ın üçüncü çeyrekte Federal Reserve fon oranının tam bir puan düşmesi nedeniyle kaybettiği gelirin dört katını karşılayacak 500 milyon dolarlık bir gelir üretebilir.

Ancak Arc hala bir ana ağa, nihai bir doğrulayıcı tasarımına ve net bir token modeline sahip değil. Ortaklarının ekonomik olarak anlamlı olabilmesi için token ekonomisini iyi bir şekilde uygulayabilmesi gerekiyor.

Circle, ortaklarına nasıl değer katacak? Cevap Arc'ın yerel token'ı.

token çatallaması

Circle yönetimi, ağ katılımcılarını teşvik etmek için Arc üzerinde yerel bir token çıkarma olasılığını araştırıyor. Bu, paraya dönüştürme için bazı yollar açıyor.

Ağın katılımcılarının teşvik mekanizmasını birleştirebilir, çalıştırabilir, inşa edebilir ve dağıtabilir. Eğer Arc ve CPN ölçeklenemezse, hiçbir işe yaramayacaklardır. Banka devleri, RWA tokenizasyon öncüsü, finansal teknoloji şirketleri ve tüm yığın içindeki diğer işbirlikçileri dahil olmak üzere birçok ortak ölçeklenebilirliği gerçekleştirecektir. Ancak, benimsemeyi yönlendiren kuruluşlar ve geliştiricilere ödül vermek için bir ekonomik katmana ihtiyaçları var.

Tokenler bu amaca ulaşabilir ve paydaşların ağa yatırım yapmaları için bir neden sağlayabilir.

Circle'ın token ekonomisi birçok biçim alabilir. Token sahiplerine faydalar sağlayabilir veya Arc kullanırken ücret indirimleri sunabilir. CPN üyelerini işlem hacmini yönlendirmeye ve likidite sağlamaya teşvik etmek için ödüller verebilir. Ayrıca, Arc altyapısını işletmekte olan kişilerin tokenlerini stake ederek ağı korumalarına ve ödül kazanmalarına izin verebilir.

Bu, Arc ve CPN'nin Circle tarafından işletilen bir sistem yerine paylaşımcı bir ekonomik ağ haline gelmesini sağlayacaktır.

Bu, Circle için en büyük avantaj, temel para birimlerini değiştirmek zorunda olmamalarıdır. Ekonomik faydalar hala USDC ile akıyor, ücretler USDC ile ödeniyor ve platform gelirleri hala fiat para birimi cinsinden hesaplanıyor. Token, benimsenmeyi hızlandırmak ve faiz oranı kaynaklı rezerv gelirine bağımlılığı azaltmak için bir koordinasyon katmanı olarak işlev görecektir.

Elbette, hala birçok risk var.

oluşabilecek sorunlar

CPN ve Arc henüz tam olarak faaliyete geçmedi. Kıtalar arasındaki ülkelerde bankacılık düzeyinde geçiş yolları oluşturmak hem pahalı hem de yavaş. Bu genişlemenin finansman ihtiyacı, Circle'ın 2025 mali yılı için ayarlanmış operasyonel harcama rehberini 475 milyon dolardan 490 milyon dolara yükselterek 495 milyon dolardan 510 milyon dolara çıkarmasının nedenini kısmen açıklayabilir.

@Circle

İşte Circle'ın zor bir alana girdiği yer burası.

Yerel tokenlerin doğası, halka açık piyasalarda bazı hoşnutsuzluklar yaratacaktır. Piyasa, Arc ve CPN'nin ürettiği değeri yakalayan bir yerel tokeni neden onaylayıp önemsemektedir, oysa bunun Circle'ın kâr tablosuna geri dönmesine izin vermemektedir? Neden Circle'ın kârları, hissedar geri dönüşü olarak beklenmeyen maliyet merkezlerini finanse etmek için kullanılmaktadır?

Mevcut hissedarlar bunu kabul etmeyecek.

Açık pazar yatırımcıları, CRCL'yi rezerv gelirleri, platform ücret potansiyeli ve sürekli iyileşen RLDC kâr marjı nedeniyle satın alıyorlar. Yeni bir varlığın, finanse ettikleri altyapının getirdiği artış alanını absorbe etmesini istemiyorlar. Eğer token tüm değeri yakalarsa, hisse senedi seyreltilir.

Circle'ın bu sorunu ne kadar ustaca çözeceği, piyasanın token'i CRCL kârını artıran bir koordinasyon aracı olarak mı yoksa Arc ve CPN tarafından yaratılan değerin paralel bir varlığı olarak mı göreceğini belirleyecektir. Daha geniş piyasa, hisse senetleriyle rekabet eden bir token'a değer vermeyebilir.

Hatta Circle ile ortakları arasında sorunsuz bir işbirliğini engelleyen, bölgesel düzenleyici kalıntı sorunları da olabilir.

CPN'nin artışıyla birlikte, yeni ortaklar kendi teşviklerini talep edeceklerdir. Circle'ın işlem hacminden geri dönüş yapması gerektiği durumlarda, sürekli büyüyen “Circle'da” payı daha yüksek RLDC'yi garanti etmez.

Coinbase'e olan bağımlılığı azaltmak istenebilir, ancak bu kolay değildir çünkü hâlâ ABD'nin en büyük düzenlenmiş kripto borsalarından biridir. Kritik bir ortak olarak, Circle, hatta Coinbase'in “Her Şey Borsası (The Everything Exchange)” vizyonundan elde edilecek avantajları kaçırma riskiyle karşı karşıya kalabilir.

Eğer Federal Rezerv'in faiz indirme hızı CPN veya Arc'ın paraya çevirme hızından daha hızlı olursa, yeni yolun Circle'a kazanç sağlamadan önce kazanç farkı yeniden ortaya çıkabilir. Ancak, Circle'ın nakit bakiyesi bu projeyi finanse etmek için yeterli bir alan sağlamalıdır.

Circle, token ihraçında uzmanlaşma konusunda etkileyici bir görevle karşı karşıyadır. Tarih, kripto endüstrisinin yeni token ihraçlarını dikkatle inceleyeceğini göstermektedir ve yatırımcıların güveni güvenilir yönetime bağlı olacaktır.

Borsa'da, Circle'ın beklenenden daha iyi bir kar bildirmesine rağmen, CRCL hisseleri hala satış baskısıyla karşı karşıya kalmaya devam ediyor. Hisse senedi Çarşamba günü %12'den fazla düşerek hisse başına 86,3 dolara kapandı; bu, ilk Nasdaq kapanış fiyatı olan 83,23 dolardan bu yana en düşük seviyedir.

@TradingView

Yatırımcılar, Circle'ın gelişim sürecini önümüzdeki iki çeyrekte yakından takip etmeli ve Arc ile CPN'yi yönetimin taahhüt ettiği yüksek kaliteli altyapı geçidi haline getirip getiremeyeceğini gözlemlemelidir.

Dikkate alınması gereken anahtar göstergeler şunlardır:

• Gerçekten açılan ödeme kanalı sayısı
• CPN ağının işlem hacmi
• Circle ekosisteminde dolaşan USDC oranı

Eğer Arc ana ağı başarıyla başlatılırsa, “diğer gelirler” (rezerv gelirleri dışındaki) kaleminin artış göstermesi beklenmektedir.

Bu düzenleme son derece önemlidir. Eğer Circle hedeflerine ulaşamazsa, en büyük stablecoin ihraççısı Tether için bir fırsat doğacaktır - planladığı ABD düzenlemeli stablecoin ile liderlik avantajını daha da artıracaktır.

Bakalım neler olacak.