Останні викриття від Paradigm: обсяг торгів на Polymarket був накручений на 100%!

Дослідження від провідної венчурної компанії Paradigm вказує на те, що основні аналітичні платформи систематично подвоюють облік обсягу торгів на лідері ринку прогнозування Polymarket. Дослідники з’ясували, що кожна угода на Polymarket створює у ланцюжку два різних OrderFilled-івенти, але такі дашборди, як DefiLlama чи Blockworks, підсумовують обидва значення, внаслідок чого реальний торговий обсяг завищується вдвічі.

Чи оцінка в $15 млрд побудована на “роздутій” статистиці?

(Джерело: Storm)

У вересні цього року Intercontinental Exchange (ICE) інвестувала в Polymarket, виходячи з сукупного торгового обсягу у $25 млрд та оцінки у $9 млрд, а Bloomberg наприкінці жовтня повідомив, що компанія проводить новий раунд фінансування з оцінкою $12–15 млрд. Проте, якщо з’ясується, що реальні показники усього лиш половина від заявленого, лідерство та видатні результати Polymarket можуть опинитися під сумнівом.

Інвестори зазвичай використовують декілька ключових метрик для оцінки вартості платформи прогнозування: сумарний торговий обсяг, кількість щоденних активних користувачів, глибину ринку та дохід від комісій. Серед них торговий обсяг — найочевидніший і найпростіший для порівняння показник. Коли Polymarket декларує сукупний торговий обсяг у $25 млрд, інвестори порівнюють цей показник із конкурентами: Kalshi, Augur або традиційними букмекерськими платформами. Якщо ж реальна сума лише $12,5 млрд, домінування Polymarket виглядає дещо інакше.

Ще серйозніше — це руйнування моделей оцінки. Оцінка фінтех- і трейдингових платформ часто базується на так званій мультиплікаторній моделі: “Оцінка = річний торговий обсяг × певний коефіцієнт”. Якщо торговий обсяг скорочується у два рази, логічна оцінка при тій же кратності також зменшується удвічі. Це означає, що ціль у $15 млрд може скоротитись до $7,5 млрд, а така корекція здатна змусити інвесторів переглянути всю угоду.

На дохід від комісій також впливає завищення. Якщо комісія Polymarket становить 2% від обсягу торгів, подвоєний облік означає, що й дохід також завищений. Якщо інвестори оцінюють компанію на базі завищених доходів, у майбутньому можуть виникнути значні розбіжності у фінансових результатах. Така викривлена статистика впливає не лише на поточний раунд фінансування, а й може поставити під питання оцінки у попередніх раундах.

Технічний механізм дублювання, викритий Paradigm

(Джерело: Storm)

Дослідник Paradigm Storm з’ясував, що кожна угода на Polymarket створює у ланцюжку два OrderFilled-івенти: один для маркет-мейкера (maker), другий — для тейкера (taker). Обидва вони описують одну і ту ж транзакцію, але такі платформи, як DefiLlama, Blockworks, Allium, сумують ці події, внаслідок чого торговий обсяг завищується вдвічі.

(Джерело: Etherscan)

Storm навів приклад: трейдер купує YES-токен на $4.13, але у ланцюжку фіксуються дві транзакції OrderFilled по $4.13, і дашборд підсумовує їх у $8.26. Storm стверджує, що це не результат маніпуляцій зі штучним обсягом, а особливість структури даних ринку прогнозування, яка створює надмірність та вводить аналітиків в оману, змушуючи вважати це двома незалежними угодами.

Три основні причини дублювання даних на Polymarket

Надмірність в дизайні подій: кожна угода створює два OrderFilled-івенти — окремо для maker і taker, що відображає одну й ту ж транзакцію з різних боків

Недосконалість аналітичних інструментів: такі платформи, як DefiLlama, просто підсумовують події, не враховуючи потребу у дедуплікації

Складність ринків прогнозування: транзакції можуть містити обміни (swap), поділи (split) та об’єднання (merge), що ускладнює ідентифікацію пов’язаних подій навіть для звичайних блокчейн-оглядачів

Storm підкреслює, що через складнішу структуру торгів на Polymarket порівняно з традиційними DEX, аналітикам ще складніше розрізняти пов’язані події, що підвищує ризик помилкових розрахунків. Подібна проблема стосується не лише Polymarket — уся індустрія ринків прогнозування може потерпати від нестачі єдиних стандартів статистики.

Боротьба за стандарти у ринку прогнозування та подвійні мотиви Paradigm

(Джерело: Storm)

Офіційно Paradigm у своєму повідомленні вказує, що всі основні платформи завищують реальний торговий обсяг Polymarket та рекомендує використовувати “односторонній обсяг” (one-sided volume) — наприклад, враховувати лише транзакції з боку тейкера. Окремо підкреслено, що це дослідження не має на меті викривати навмисні маніпуляції, а лише створити прозору базу для порівняння обсягів між платформами та встановити єдиний статистичний стандарт.

Проте мотиви Paradigm не зовсім нейтральні. Ця венчурна компанія є інвестором конкурента Polymarket — Kalshi. Kalshi — перший у США прогнозний ринок із ліцензією CFTC, який давно намагається потіснити Polymarket серед крипто-користувачів. Через публікацію цього дослідження Paradigm фактично розчищає конкурентне поле для власної портфельної компанії.

Storm підкреслює, що ринки прогнозування швидко стають важливою категорією фінансових ринків, а з дорослішанням галузі потрібні об’єктивні стандарти даних, аби уникнути викривлень у формуванні наративу усього сектору. Хоч це твердження і справедливе, однак на тлі конфлікту інтересів інвесторів виникають питання до нейтральності дослідження. У будь-якому разі, це дослідження справді викриває реальну технічну проблему, хоча й додає їй відтінку комерційної конкуренції.

Які метрики спотворює таке дублювання? Storm відзначає, що помилка завищує як “номінальний торговий обсяг” (notional volume), так і “обсяг грошових потоків” (cashflow volume) — два ключові показники. Номінальний обсяг — це головний орієнтир для оцінки ринкової місткості, а cashflow volume відображає реальний рух коштів. Якщо обидва завищені удвічі, Polymarket доведеться переглянути свої частки ринку, глибину ліквідності та очікувані доходи від комісій.

Для потенційних інвесторів, що проводять due diligence, це серйозний сигнал тривоги. Вони мають переглянути всі оцінки, що базуються на обсязі торгів, та вимагати від Polymarket аудованих історичних даних з урахуванням одностороннього підходу. Така корекція може затримати фінансування на кілька місяців і навіть призвести до виходу частини інвесторів з переговорів. Глобально це питання піднімає потребу у єдиному стандарті для розрахунку торгового обсягу на всьому ринку прогнозування, інакше крос-платформене порівняння залишатиметься викривленим.

Подвійний тиск конкуренції та регуляторної відповідності

Часова точка цієї статистичної суперечки є показовою. Polymarket цього року набрав популярності завдяки точному прогнозуванню виборів у США, різко наростивши обсяги торгів та кількість користувачів. Водночас, його діяльність без ліцензії залишається предметом регуляторної невизначеності. На відміну від нього, Kalshi (у яку інвестує Paradigm) має дозвіл CFTC і може легально працювати з політичними ринками у США.

Публікація цього дослідження припала саме на період великого раунду фінансування Polymarket, що не може не викликати підозр у конкурентних мотиваціях. Проте, незалежно від мотивів, технічний факт заперечити неможливо. Дані блокчейну відкриті та верифіковані, і кожен може відтворити аналіз Storm. Якщо DefiLlama та інші платформи хочуть зберегти свою репутацію, їм слід якнайшвидше оновити методику підрахунку та виправити історичні дані.

Для Polymarket найкраща стратегія — визнати проблему та надати виправлені дані. Захисна позиція чи спроба дискредитувати мотиви Paradigm лише підвищить сумніви у прозорості. Ринки прогнозування — це індустрія, що тримається на точних даних та довірі користувачів, тому будь-які підозри у фальсифікації чи непрозорості можуть мати фатальні наслідки.