Десять років регулювання нарешті визначено, перемога криптосистемної логіки

Автор статті: BlockBeats

BTC, ETH, SOL, XRP, DOGE, SHIB.

Ці назви вперше були одночасно включені до регуляторних документів SEC, і до них додали кілька слів: не є цінними паперами.

17 березня 2026 року ввечері SEC та CFTC спільно опублікували 68-сторінковий пояснювальний документ, у якому систематично визначили статус криптоактивів як цінних паперів. Це вперше на федеральному рівні США у формі офіційного регуляторного пояснення було названо конкретні токени та зроблено висновки щодо їхньої класифікації. Документ також замінив стару «Аналізну рамку інвестиційних контрактів», опубліковану SEC у 2019 році, яка раніше була основним орієнтиром для галузевої відповідності.

Вихід цього документа має чітку хронологію.

У січні 2025 року заступник голови SEC Марк Т. Уйєдза створив Crypto Task Force для визначення меж застосування цінних паперів до криптоактивів. У липні того ж року Президентська робоча група з цифрових активів опублікувала звіт із рекомендаціями, щоб SEC і CFTC використовували існуючі повноваження для забезпечення регуляторної ясності в галузі.

Голова SEC Пол С. Аткінс пізніше запустив проект Crypto, а в січні 2026 року він був підвищений до спільного проекту SEC-CFTC. За цей час Crypto Task Force отримала понад 300 публічних зауважень від емітентів, інвесторів, юридичних фірм, аудиторських компаній та інших сторін.

Інакше кажучи, цей документ — результат понад року ігрової боротьби та політичної координації між двома федеральними регуляторами, які надали «єдину відповідь».

П’ять ліній — малюємо карту

У цьому документі SEC класифікує криптоактиви за п’ятьма категоріями. Основним критерієм є чотири елементи тесту Хоуї.

Перша категорія — «Цифрові товари» (Digital Commodities). Це найцікавіша частина документа, оскільки SEC наводить конкретний список. У ньому чітко зазначено 16 токенів: BTC, ETH, SOL, XRP, ADA, AVAX, DOGE, SHIB, LINK, DOT, LTC, BCH, HBAR, XLM, XTZ, APT. У примітках також згадуються Algorand (ALGO) та LBRY Credits (LBC), які належать до цієї категорії.

Згідно з логікою SEC, ці токени мають цінність, що пов’язана з їхньою функціональною внутрішньою роботою у криптосистемі, яка базується на програмному забезпеченні, і цінність визначається попитом і пропозицією, а не очікуванням прибутку від управління іншими.

Друга категорія — «Цифрові колекційні предмети» (Digital Collectibles). Тут згадуються CryptoPunks, Chromie Squiggles, WIF (dogwifhat), VCOIN. Мем-коіни знайшли своє місце, оскільки SEC вважає, що їхня цінність зумовлена «мистецтвом, розвагами, соціальним або культурним значенням», і вони схожі на фізичні колекційні предмети, не є цінними паперами.

Третя категорія — «Цифрові інструменти» (Digital Tools). У прикладах — домени ENS та NFT-білети Microcosms від CoinDesk. Ці активи мають функціональні характеристики, наприклад, членські квитки, ідентифікатори, права власності, багато з яких є невідчужуваними та прив’язаними до особи.

Четверта категорія — «Стейблкоїни» (Stablecoins). Відповідно до ухваленого закону «GENIUS», легально випущені «платіжні стейблкоїни» виключені з визначення цінних паперів. Однак SEC зберігає юрисдикцію щодо стабільних монет, що не відповідають цим стандартам.

П’ята категорія — «Цифрові цінні папери» (Digital Securities). Це єдина категорія, яка чітко визнана цінними паперами. Однак у документі не названо конкретних токенів, що належать до цієї групи.

Межі між цими п’ятьма категоріями не є абсолютними. SEC визнає, що існують гібридні активи, що перетинають межі категорій, і криптоактиви, які не належать жодній з них. Головне у цій класифікації — вперше «що таке цінний папір, а що ні» було перенесено з судових дебатів у сферу регуляторної практики.

Чотири типи поведінки у блокчейні — єдине визначення

Крім класифікації активів, важливим внеском цього документа є уніфікація визначень для чотирьох основних дій у мережі: майнінгу, стейкінгу, упаковки та аірдропу.

Протокол майнінгу (Protocol Mining) не вважається випуском цінних паперів. Незалежно від того, чи це індивідуальний майнер, чи майнінг у пулі, сама дія майнінгу — це підтримка мережі, а нові токени — це програмні нагороди протоколу, що не пов’язані з інвестиційним контрактом.

Протокол стейкінгу (Protocol Staking) також не є випуском цінних паперів. Це стосується чотирьох сценаріїв: індивідуальний стейкінг, делегування ключів третій стороні, делегування на стейкінг-оператора та ліквідного стейкінгу. SEC чітко зазначає, що доходи від стейкінгу походять із передбаченої протоколом програми розподілу, а не з управлінських зусиль команди. Щодо LST (наприклад, stETH), SEC вважає їх лише «квитанцією» на базовий актив, а не похідним інструментом або цінним папером.

Упаковка активів (Wrapping) не є випуском цінних паперів. Наприклад, упаковка BTC у WBTC для використання на Ethereum — це технічна операція взаємодії, яка не змінює природу базового активу.

Аірдропи (Airdrops) не вважаються випуском цінних паперів, якщо отримувачі не надають кошти, товари або послуги у відповідь. Безкоштовна роздача токенів не відповідає критерію «інвестиційних внесків» у тесті Хоуї.

Ці висновки безпосередньо впливають на галузь: основні механізми DeFi — стейкінг, упаковка та аірдроп — виведені з-під дії цінних паперів. За останні три роки кожен проект, що займався стейкінгом або роздачею аірдропів, хвилювався про регуляторний статус — тепер є єдине офіційне пояснення від федеральних органів.

Статус цінного паперу — не назавжди

Найважливішою частиною цього документа є пояснення механізму «відокремлення» (Separation). У ньому чітко зазначено, що криптоактив, який сам по собі не є цінним папером, може стати цінним папером через спосіб його випуску (наприклад, через інвестиційний контракт). Однак, коли умови контракту перестають виконуватися, цей актив може «відокремитися» від статусу цінного паперу.

SEC наводить два сценарії відокремлення. Перший — емітент виконав свої обіцянки. Наприклад, проект під час ICO обіцяв створити децентралізовану мережу, і коли мережа запущена та працює децентралізовано, інвестори більше не залежать від управлінських зусиль команди, і тест Хоуї вже не виконується — токен «завершує» свій шлях як інвестиційний контракт.

Другий сценарій — коли проект відмовляється від своїх обіцянок. Якщо емітент перестає виконувати свої заяви, інвестори не мають очікувань щодо отримання прибутку від чужих зусиль, і контракт автоматично припиняється. Однак SEC підкреслює, що це не звільняє емітента від відповідальності — його можуть притягнути до відповідальності за шахрайство.

Суть механізму «відокремлення» полягає в тому, що він дає криптопроектам легальний шлях до відповідності. Від ICO до запуску на основній мережі та до повної децентралізації — це не юридична сіра зона, а чіткий регуляторний шлях із визначеним кінцем. І пройшовши його, можна «вийти».

68 сторінок. Дев’ять розділів. 18 названих токенів. 6 типів поведінки у мережі. 2 шляхи «завершення». SEC витратила понад рік на збір понад 300 відгуків і в підсумку спільно з CFTC представила цей документ. Він не ідеальний: межі стабільних монет залишаються розмитими, у категорії «цифрові цінні папери» не наведено конкретних прикладів, а стандарти для гібридних активів залишаються відкритими.

Але для органу, який раніше критикували за «застосування закону замість регулювання», цей документ щонайменше зробив одне — він закріпив правила на папері, а не у судових позовах.