Chuyển đổi chính sách định hình lại bối cảnh tiền điện tử: Những tài sản nào sẽ hưởng lợi nhiều nhất từ khung pháp lý của Mỹ?

Trong sáu tuần qua đã đánh dấu một bước ngoặt quyết định cho ngành công nghiệp tiền điện tử tại Mỹ. Những điều không thể tưởng tượng được cách đây một năm—hỗ trợ của chính phủ thay vì đàn áp—hiện đang hình thành thông qua hàng loạt các hành động lập pháp và sáng kiến hành pháp. Giữa tháng 7 và đầu tháng 8 năm 2025, môi trường pháp lý đã thay đổi với tốc độ đáng kể, cơ bản thay đổi bối cảnh hoạt động của các tài sản kỹ thuật số.

Khung Chính sách: Dự luật, Lệnh và Tuyên bố Chiến lược

Từ ngày 18 tháng 7 đến 7 tháng 8, các nhà hoạch định chính sách Mỹ đã hình thành một bản đồ quy định toàn diện qua bốn tuyên bố chính sách, ba dự luật lớn và hai lệnh hành pháp. Nỗ lực phối hợp này đại diện cho sự rõ ràng về quy định có tính chất thực chất nhất mà ngành này từng nhận được ở cấp liên bang.

Luật về stablecoin, ký ngày 18 tháng 7, đã thiết lập các yêu cầu ràng buộc: các đại diện của đô la kỹ thuật số phải duy trì 100% dự trữ thanh khoản như các công cụ của Bộ Tài chính, với báo cáo hàng tháng bắt buộc. Các nhà phát hành phải có giấy phép ở cả cấp liên bang và tiểu bang, trong khi người sở hữu được hưởng quyền ưu tiên phá sản. Đặc biệt, khung pháp lý này rõ ràng phân loại stablecoin ngoài phạm vi chứng khoán, cấp cho chúng trạng thái gần như hàng hóa.

Song song đó, Hạ viện đã thúc đẩy dự luật CLARITY vào ngày 17 tháng 7, tạo ra các giới hạn rõ ràng về quyền hạn. Ủy ban Giao dịch Hợp đồng Tương lai Hàng hóa (CFTC) được trao quyền kiểm soát các hàng hóa kỹ thuật số thực sự, trong khi Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch (SEC) duy trì quyền giám sát các tài sản kỹ thuật số hạn chế. Các dự án có thể chuyển đổi qua giai đoạn đăng ký tạm thời khi mạng lưới của chúng trưởng thành, cung cấp sự bảo vệ pháp lý cho các nhà phát triển và xác thực trong các hệ thống đủ phân quyền.

Một biện pháp đi kèm, luật chống CBDC, cấm Cục Dự trữ Liên bang phát hành tiền kỹ thuật số của ngân hàng trung ương cho công chúng, củng cố ưu tiên chính sách cho stablecoin của khu vực tư nhân hơn là các lựa chọn do chính phủ kiểm soát.

Ủy ban Chứng khoán đã phê duyệt việc đổi thưởng vật lý cho các ETF Bitcoin và Ethereum spot ngày 29 tháng 7, về cơ bản xem các tài sản này như hàng hóa như vàng, báo hiệu phân loại của chúng là hàng hóa. Báo cáo 166 trang của PWG từ Nhà Trắng ngày 30 tháng 7 đã trình bày một tầm nhìn toàn diện: thiết lập khung phân loại tài sản rõ ràng, ủy quyền cho CFTC quản lý thị trường spot, cho phép ngân hàng tham gia vào việc giữ stablecoin, và triển khai các sandbox quy định cùng các khoản miễn trừ.

Trong khoảng thời gian từ 31 tháng 7 đến 5 tháng 8, cả sáng kiến “Dự án Crypto” của SEC và chương trình “Crypto Sprint” của CFTC chính thức ra mắt, với các quan chức SEC Atkins và lãnh đạo CFTC công bố các nỗ lực hiện đại hóa phối hợp. Một thành phần then chốt là khung cấp phép cho Thị trường Hàng hóa Kỹ thuật số (DCM), cho phép các sàn giao dịch tuân thủ hoạt động dưới dạng đăng ký thống nhất.

Thông báo ngày 5 tháng 8 của SEC về receipt tokens staking thanh khoản đặc biệt có ý nghĩa: các công cụ này không cấu thành chứng khoán miễn là tài sản nền không phải là chứng khoán. Sự làm rõ này đã mở ra tiềm năng lớn cho hệ sinh thái staking.

Hai lệnh hành pháp theo sau: một nhằm chống lại các thực hành ngân hàng phân biệt đối xử với các công ty crypto, đe dọa phạt các tổ chức tài chính cắt đứt quan hệ vì lý do quy định, và một nhằm cho phép quỹ hưu trí 401(k) phân bổ vốn vào các tài sản thay thế bao gồm tiền điện tử—mở ra cánh cửa tiềm năng vào thị trường hưu trí trị giá 12,5 nghìn tỷ USD.

Mối liên hệ Dollar-Stablecoin: Cơ sở hạ tầng mới của Tài chính Toàn cầu

Việc hiểu tại sao stablecoin nhận được sự ủng hộ rõ ràng của quy định đòi hỏi phải xem xét vị trí đặc biệt của chúng trong tài chính toàn cầu. Các tài sản gắn với đô la hoạt động như các lớp vỏ thanh khoản, trơn tru quanh các công cụ Kho bạc Mỹ ngắn hạn, giải quyết hai thách thức đồng thời: duy trì ưu thế giao dịch đô la và đảm bảo nhu cầu liên tục đối với nợ Kho bạc.

Tính đến giữa năm 2025, thị trường trái phiếu Kho bạc Mỹ đạt khoảng 28,8 nghìn tỷ USD các chứng khoán còn lưu hành, trong đó người nước ngoài nắm giữ khoảng $9 nghìn tỷ USD. Độ sâu và thanh khoản này khiến trái phiếu Kho bạc Mỹ trở thành nền tảng danh mục đầu tư của các tổ chức toàn cầu. Các ngân hàng trung ương trên toàn thế giới duy trì khoảng 58% dự trữ chính thức của họ bằng tài sản đô la, chủ yếu là trái phiếu Kho bạc.

Ưu thế cấu trúc này ngày càng trở nên quan trọng khi liên minh BRICS (hiện bao gồm Saudi Arabia, UAE, Ai Cập, Iran, và Ethiopia) tiến gần đến mức tương đương về GDP với Hoa Kỳ. Stablecoin trực tiếp chống lại áp lực phi đô la hóa bằng cách làm cho các tài sản đô la được tiếp cận toàn cầu qua hạ tầng blockchain. Tether hiện nắm giữ dự trữ Kho bạc vượt xa các quốc gia lớn, trong khi việc chấp nhận stablecoin đã chiếm 15-30% sự phát triển đô la truyền thống trong các chu kỳ 5 năm.

Stablecoin đô la như USDC và USDT cung cấp các cặp giao dịch ổn định trong khi vẫn được đảm bảo bằng các khoản tiền gửi và công cụ Kho bạc tương tự như các tổ chức truyền thống dựa vào. Điều này tạo ra các lối vào liền mạch cho dòng vốn chuyển từ tài chính truyền thống sang hạ tầng blockchain.

Tài sản Thế giới Thật: Cơ hội $16 Triệu USD

Token hóa cơ bản cấu trúc lại cơ chế thị trường vốn. Trong khi các giao dịch chứng khoán truyền thống cần nhiều ngày và trung gian phức tạp, các giao dịch dựa trên blockchain thực thi ngay lập tức. Trong khi các tài sản truyền thống còn phân mảnh về mặt địa lý qua các khu vực pháp lý, các phiên bản token hóa đạt được các pool thanh khoản toàn cầu.

Hai phương pháp tiếp cận riêng biệt đang nổi lên cho các sản phẩm crypto dựa trên Kho bạc. “Stablecoin sinh lợi” như USDY của Ondo tích lũy lợi nhuận qua các cơ chế tinh vi, tạo ra tăng trưởng vốn theo thời gian. Hoặc, các token cơ bản như BUIDL của BlackRock duy trì tỷ lệ đô la thông qua phân phối token đã định trước. Cả hai mô hình cho phép nhà đầu tư crypto tiếp cận lợi suất ổn định 4-5% hàng năm với rủi ro tối thiểu—đưa ra các lựa chọn DeFi thay thế cho các giao thức canh tác rủi ro cao.

Tập đoàn Tư vấn Boston dự đoán 10% GDP toàn cầu (khoảng $16 triệu USD) có thể được token hóa vào năm 2030, trong khi Standard Chartered ước tính các tài sản token hóa đạt $30 triệu USD vào năm 2034. Thị trường RWA trên chuỗi hiện tại khoảng $5 tỷ USD, mới chỉ chiếm 0,1% tiềm năng tối đa.

Dư nợ tư nhân chiếm ưu thế trong cấu trúc RWA hiện tại với $14 tỷ USD, phản ánh giới hạn cấu trúc của tiền điện tử: thiếu hệ thống xếp hạng tín dụng tinh vi tương đương tài chính truyền thống. Figure Technologies nổi lên như nền tảng tín dụng tư nhân chiếm lĩnh, quản lý $11 tỷ USD các khoản vay token hóa qua hệ sinh thái blockchain Provenance—chiếm 75% toàn ngành.

Lệnh hành pháp 401(k) tạo ra lợi ích gián tiếp sâu sắc cho tín dụng trên chuỗi. Chỉ cần phân bổ 2% vào Bitcoin và Ethereum sẽ tương đương 1,5 lần tổng lượng ETF chảy vào đến nay. Các quỹ hưu trí hướng tới lợi nhuận ổn định, tiêu chuẩn cao có thể ngày càng ưu tiên các khoản nợ bất động sản token hóa, tín dụng doanh nghiệp nhỏ và các quỹ tín dụng tư nhân khi phù hợp quy định. Các dòng vốn tổ chức này sẽ định hình lại căn bản kinh tế cho vay trên chuỗi.

Thị trường Cổ phiếu Trên Chuỗi: Dân chủ hóa tiếp cận cổ phiếu Mỹ

Giới hạn trước đây đối với cổ phiếu Mỹ truyền thống—khoảng thời gian giao dịch 6,5 giờ chỉ dành cho các thành viên có vị trí địa lý ưu thế—đang bị dỡ bỏ có hệ thống. Cổ phiếu Mỹ token hóa cho phép tham gia toàn cầu 24/7 vào thị trường trị giá 50-55 nghìn tỷ USD, hiện chỉ giao dịch 5-6,5 giờ mỗi ngày.

Ba mô hình token hóa đã hình thành: phát hành tuân thủ của bên thứ ba qua nhiều nền tảng phân phối, các nhà môi giới có giấy phép tự phát hành trong hệ thống chuỗi khép kín, và cấu trúc hợp đồng chênh lệch (CFD). Các dự án sớm gồm các công cụ tiền IPO token hóa, mô hình môi giới hai chiều, và các cơ chế dựa trên hợp đồng tương lai.

Các rào cản thực tế để mở rộng vẫn còn lớn. Phân mảnh thị trường giữa tài khoản môi giới truyền thống và các khoản nắm giữ crypto tạo ra ma sát—người dùng quốc tế phải trả phí phần trăm cao khi chuyển đổi stablecoin qua các sàn có giấy phép, trong khi các sản phẩm đòn bẩy qua các nhà môi giới truyền thống giới hạn đòn bẩy ở mức 2,5x so với khả năng vay tới 9x trên chuỗi qua các cấu trúc cho vay có tỷ lệ vay trên giá trị cao.

Các trường hợp sử dụng có thể phân khúc rõ ràng: nhà đầu tư mới ở các quốc gia kiểm soát vốn chặt chẽ (Trung Quốc, Indonesia, Việt Nam, Philippines, Nigeria) sở hữu stablecoin nhưng không thể tiếp cận các nhà môi giới quốc tế; các nhà giao dịch chuyên nghiệp có tài khoản nước ngoài nhưng tìm kiếm đòn bẩy mà các nhà môi giới truyền thống từ chối cung cấp; các cá nhân có giá trị ròng cao nắm giữ cổ phiếu Mỹ có thể tiếp cận cho vay trên chuỗi, cổ tức, và các chiến lược phái sinh không có trong tài khoản truyền thống.

Vốn hóa thị trường cổ phiếu trên chuỗi hiện tại vẫn dưới $400 triệu USD, với khối lượng giao dịch hàng tháng gần $300 triệu USD—một phần rất nhỏ so với cơ hội tiềm năng. Khi rõ ràng quy định cho phép tham gia của các tổ chức và các pool thanh khoản mở rộng, ngành mới này có thể bùng nổ theo cấp số nhân.

Tính hợp pháp của Staking: Mở khóa các cấu trúc lợi nhuận lặp đi lặp lại của DeFi

Tuyên bố của SEC tháng 8 năm 2025 rằng các receipt tokens staking thanh khoản không cấu thành chứng khoán đã thay đổi căn bản bối cảnh DeFi. Trước đó, các cơ quan quản lý duy trì thái độ thù địch với các sản phẩm staking, buộc các sàn phải loại bỏ khỏi danh sách và tạo ra sự không chắc chắn tồn tại về việc liệu stETH của Lido và rETH của Rocket Pool có phải là chứng khoán chưa đăng ký hay không.

Sự đảo ngược chính sách này đã kích hoạt một hệ sinh thái phức tạp các giao thức dựa trên staking. Khoảng 14,4 triệu ETH hiện đã khóa trong các hợp đồng staking thanh khoản, tổng giá trị bị khóa của các receipt tokens tăng từ $20 tỷ USD tháng 4 năm 2025 lên $61 tỷ USD vào tháng 8—quay trở lại đỉnh cao lịch sử.

Các triển khai tinh vi nhất xếp chồng nhiều giao thức vào các cấu trúc lợi nhuận lặp lại. Ethena cung cấp đòn bẩy tiếp xúc với lãi suất sUSDe trong khi duy trì tính thanh khoản vị thế. Pendle phân mảnh các lợi nhuận thành các thành phần chính (PT) và lợi nhuận (YT), tạo ra các thị trường riêng biệt nơi các nhà đầu tư thận trọng đảm bảo lợi nhuận cố định qua PT trong khi các nhà đầu cơ mua YT để tăng lợi nhuận. PT sau đó làm tài sản thế chấp trên các nền tảng như Aave và Morpho, xây dựng hạ tầng lợi nhuận nền tảng.

Các giao thức liên kết này thực sự nhân rộng TVL trong toàn hệ sinh thái. Một $1 khoản gửi tiền có thể tạo ra $30 tổng TVL tích lũy qua Ethena, Pendle và Aave thông qua các chiến lược vay mượn tinh vi—nơi người dùng đúc token phái sinh, gửi tiền, vay stablecoin, và lặp lại chu trình. Sự tham gia của các tổ chức qua các nền tảng như Kinexys của JPMorgan cùng các công ty truyền thống như BlackRock, Franklin Templeton, và Cantor Fitzgerald cho thấy các nhà đầu tư có trình độ cao nhận thức rõ lợi thế cấu trúc của thị trường tín dụng DeFi có quy định.

Chuỗi công cộng và Trạng thái Hàng hóa: Những người chiến thắng mới nổi

Dự luật CLARITY thiết lập tiêu chí cho các “hệ thống blockchain trưởng thành”—các mạng lưới phân quyền thực sự đáp ứng các tiêu chuẩn khách quan—để chuyển từ phân loại chứng khoán sang trạng thái hàng hóa theo quyền hạn của CFTC. Sự phân biệt này mang ý nghĩa sâu sắc đối với các dự án và token gốc của chúng.

Các chuỗi công cộng có trụ sở tại Mỹ như Solana, Base, Sui, và Sei phù hợp về mặt cấu trúc với các lộ trình quy định mới nổi này. Đơn xin ETF spot của VanEck cho Solana, mô tả rõ chức năng của SOL như hàng hóa gần như Bitcoin và Ethereum, báo hiệu sự công nhận của các tổ chức về sự thay đổi phân loại này. Các hợp đồng tương lai Solana do Coinbase quản lý theo quy định của CFTC vào tháng 2 năm 2025 còn thúc đẩy quá trình hợp pháp hóa, mở đường cho các phê duyệt ETF spot tiềm năng.

Ethereum, mạng lưới thực hiện phần lớn các giao dịch stablecoin và DeFi toàn cầu, cũng đã hưởng lợi từ môi trường chính sách này. Tuyên bố rõ ràng của SEC rằng các receipt tokens staking tham chiếu đến tài sản không phải chứng khoán không cấu thành chứng khoán đã xác nhận trạng thái không phải chứng khoán của Ethereum. Cộng thêm việc phê duyệt ETF spot Bitcoin và Ethereum trước đó, khung quy định hiện xem các nền tảng này như hàng hóa có tính hợp pháp cho các tổ chức.

Khi các “chuỗi công cộng Mỹ” cạnh tranh để đạt được sự tuân thủ bản địa, vị trí đã được thiết lập của Ethereum như lớp thanh toán cho tài chính phi tập trung vẫn giữ lợi thế chiến lược. Sự hội tụ của sự ủng hộ quy định cùng hiệu ứng mạng và tập trung phát triển đảm bảo Ethereum tiếp tục giữ vị trí thống trị trong hạ tầng cho các công cụ Kho bạc trên chuỗi, cổ phiếu token hóa, và chứng khoán bất động sản.

Câu hỏi về Bền vững: Rõ ràng chính sách so với Thực tế vận hành

Trong khi khung chính sách thể hiện sự phối hợp quy định chưa từng có, kinh nghiệm lịch sử cho thấy sự thân thiện của quy định không đảm bảo sự mở rộng vô hạn. Các tiêu chuẩn giai đoạn thử nghiệm, ngưỡng tuân thủ, và chi tiết thực thi sẽ trực tiếp quyết định các lĩnh vực và dự án nào tồn tại sau khi thực thi.

Mỗi lĩnh vực mới nổi—token hóa RWA, tín dụng trên chuỗi, derivatives staking, token hóa cổ phiếu Mỹ, và các nguyên tắc DeFi—đều nằm trong không gian quy định hợp pháp theo khung mới. Tuy nhiên, thành công cuối cùng của chúng phụ thuộc vào việc duy trì các đặc tính hiệu quả và đổi mới vốn có của crypto trong khi đáp ứng các yêu cầu tuân thủ. Sự cân bằng này giữa phân quyền và tích hợp tổ chức vẫn còn chưa được giải quyết triệt để.

Môi trường chính sách đã thay đổi quyết đoán, nhưng rủi ro thực thi vẫn còn tồn tại. Cách ngành công nghiệp tiền điện tử điều hướng các cơ hội quy định này trong khi giữ gìn các đổi mới kỹ thuật và tài chính tạo ra giá trị cuối cùng có thể quyết định liệu đây có phải là một thị trường tăng giá thực sự dựa trên chính sách hay chỉ là tạm thời dừng lại quy định trước khi các căng thẳng mới về tốc độ đổi mới và giới hạn tuân thủ nổi lên.