Khi lợi nhuận từ Stablecoin trở nên săn mồi: Giải mã vòng lặp khan hiếm USDC và lý do tại sao các tổ chức đang âm thầm rút lui

Gần đây, lợi suất gửi USDC đã tăng vọt, thu hút các nhà đầu tư bán lẻ với lời hứa về lợi nhuận thụ động, nhưng bên dưới vẻ ngoài hấp dẫn này là một mô hình phản ánh các vụ sụp đổ của stablecoin trong quá khứ. Phân tích thị trường cho thấy các nhà chơi lớn đang thực hiện chiến lược thoát hiểm có tính toán trong khi những người mua không cảnh giác vẫn tiếp tục tích lũy vị thế ở đỉnh điểm—một vòng lặp khan hiếm cổ điển đã từng dẫn đến các thất bại thảm khốc.

Điều bất thường không nên tồn tại: Hiểu rõ nghịch lý lợi suất

Lợi suất stablecoin thường phản ánh điều kiện thanh khoản toàn thị trường và chi phí huy động vốn. Tuy nhiên, đợt tăng đột biến lợi suất gần đây của USDC lại lệch khỏi nguyên tắc này một cách rõ rệt. Các stablecoin khác chưa chứng kiến sự tăng lãi suất đồng bộ, và thị trường rộng lớn hơn không cho thấy dấu hiệu căng thẳng thanh khoản cấp tính nào đủ để lý giải lợi nhuận cao như vậy.

Sự phân kỳ này báo hiệu điều gì đó có chủ đích hơn. Khi một stablecoin duy nhất vượt trội rõ rệt so với các đối thủ về lợi suất, thường phục vụ một mục đích duy nhất: thu hút vốn mới trong khi các insider giảm thiểu rủi ro. Cơ chế khá đơn giản—dụ dỗ lợi nhuận hấp dẫn để tạo ra nhu cầu từ các nhà đầu tư bán lẻ, rồi sử dụng nhu cầu thanh khoản đó để thoái vị thế tích lũy. Đây là một vòng lặp khan hiếm điển hình: lợi suất cao thu hút dòng tiền vào, nhưng dòng tiền đó che giấu việc rút vốn có hệ thống của các tổ chức lớn.

Theo dõi dòng tiền: Bằng chứng on-chain về sự điều chỉnh của các tổ chức

Các tín hiệu đã rõ ràng trong các số liệu on-chain. Các chuyển khoản lớn USDC đã gia tăng tốc độ trong những tuần gần đây, và lượng nắm giữ của các địa chỉ whale vẫn duy trì giảm. Các mô hình giao dịch chéo nền tảng cho thấy các quỹ arbitrage đang tích cực di chuyển thanh khoản qua các sàn giao dịch—một dấu hiệu rõ ràng cho thấy các nhà chơi chuyên nghiệp đang phòng hộ hoặc giảm thiểu rủi ro.

Hành vi này khác hoàn toàn với tâm lý của nhà đầu tư bán lẻ. Trong khi người dùng trung bình vẫn tập trung vào tỷ lệ lợi nhuận, các nhà vận hành tổ chức theo dõi cấu trúc dự trữ, mô hình hoàn tiền và rủi ro đối tác. Khi các nhà chơi lớn đồng thời rút hết vị thế qua các cơ chế arbitrage và các phương thức thoái lui khác, họ đang báo hiệu điều mà nhà đầu tư bán lẻ chưa nhận thức rõ: hồ sơ rủi ro đã thay đổi.

Tiền lệ 2022 UST: Tại sao lịch sử lại quan trọng

Sự sụp đổ của UST năm 2022 theo đúng kịch bản gần như giống hệt. Giao thức này thu hút vốn với lợi suất khủng 20%, tạo ra lực hút mạnh mẽ cho dòng tiền bán lẻ. Câu chuyện hấp dẫn—lợi nhuận miễn phí được hỗ trợ bởi sự ổn định theo thuật toán. Tuy nhiên, các tổ chức đã phát hiện ra điểm yếu cấu trúc sớm hơn và bắt đầu thanh lý vị thế.

Nhà đầu tư bán lẻ vẫn bị mê hoặc bởi các khoản lãi suất ngay cả khi insiders đã bỏ chạy. Khi việc thoái lui trở thành một cuộc tháo chạy, UST mất peg và cuối cùng sụp đổ về gần bằng 0. Quá trình chuyển đổi từ “ổn định” sang vô giá trị diễn ra trong vài ngày, không còn thời gian đáng kể để nhà đầu tư bán lẻ thoát ra. Cơ chế nền tảng: vòng lặp khan hiếm nơi lợi suất nhân tạo che giấu các yếu tố cơ bản đang xấu đi.

USDC hoạt động khác biệt so với mô hình thuật toán của UST, nhưng các động thái rút lui của tổ chức rồi gây hoảng loạn bán lẻ vẫn còn phù hợp. Cấu trúc cụ thể ít quan trọng hơn mô hình chung—lợi suất cao thu hút vốn bán lẻ, các tổ chức nhận biết tín hiệu cảnh báo sớm hơn, và sự mất cân đối thanh khoản này tạo ra điều kiện bùng nổ.

Câu hỏi về dự trữ: Đánh giá nền tảng uy tín của USDC

Circle đã quảng bá USDC là được hỗ trợ bởi các tài sản dự trữ thanh khoản cao, nhưng vẫn còn nhiều tranh luận về thành phần dự trữ. Tin đồn về các khoản nắm giữ lớn trong trái phiếu phi tiêu chuẩn, phái sinh hoặc các công cụ có độ thanh khoản thấp hơn tạo ra các câu hỏi hợp lý về chất lượng tài sản trong các tình huống căng thẳng.

Nếu các nhà tham gia thị trường—dù qua điều tra hay tin đồn—bắt đầu lo ngại về tính thanh khoản của dự trữ hoặc định giá tài sản, nền tảng niềm tin của bất kỳ stablecoin nào cũng sẽ nhanh chóng sụp đổ. Đây không phải là vấn đề kỹ thuật; đó là vấn đề về nhận thức. Một khi nghi ngờ về dự trữ đã ăn sâu, ngay cả các stablecoin có khả năng thanh khoản cũng sẽ đối mặt với áp lực rút tiền. Vòng lặp khan hiếm càng trở nên dữ dội khi niềm tin suy giảm và các yêu cầu hoàn tiền vượt quá khả năng đáp ứng của các tổ chức.

Chuỗi sự kiện tiềm năng: Ba giai đoạn của khủng hoảng

Nếu các tổ chức lớn bắt đầu bán tháo nhanh chóng, USDC có thể đối mặt với một chuỗi thất bại theo trình tự:

Áp lực hoàn tiền: Nhà đầu tư bán lẻ, ban đầu bị thu hút bởi lợi suất, sẽ hoảng loạn bán ra khi phát hiện các tổ chức lớn rút lui. Nhu cầu thoái lui tập thể này gây căng thẳng cho khả năng dự trữ, đặc biệt nếu dự trữ chứa các tài sản thanh khoản kém.

Vòng xoáy định giá: Nếu dự trữ bao gồm các tài sản chịu ảnh hưởng của lỗ lãi theo thị trường—trái phiếu bị ảnh hưởng bởi biến động lãi suất, phái sinh trong vị thế không thuận lợi—giá trị hoàn tiền của USDC sẽ chịu áp lực trực tiếp ngay cả trước khi có cuộc chạy rút tiền lớn.

Suy giảm niềm tin: Stablecoin chủ yếu tồn tại như các cơ chế dựa trên niềm tin. Một vấn đề về dự trữ, chậm trễ trong hoàn tiền hoặc rút lui của các tổ chức có thể kích hoạt dòng chảy tâm lý rút vốn mà không cần đến sự vỡ nợ cơ bản để gây thiệt hại nặng nề.

Các chiến lược cho các nhà tham gia thị trường

Phản ứng phù hợp là phải xem xét lại mức độ rủi ro và phân biệt rõ giữa cơ hội lợi nhuận và tín hiệu cảnh báo. Lợi suất cao trên stablecoin thường phản ánh căng thẳng toàn thị trường hoặc, ngược lại, một nhà phát hành cụ thể đang bù đắp rủi ro hoặc thực hiện chiến lược thoái lui giai đoạn cuối.

Nhà đầu tư nắm giữ USDC nên đánh giá xem các vị thế hiện tại có phù hợp với khả năng chịu đựng rủi ro thực sự hay không. Những người bị thu hút chủ yếu bởi lợi suất gần đây cần nhận thức rằng các bất thường như vậy hiếm khi kéo dài—chúng thường được giải quyết bằng việc trở lại bình thường hoặc xảy ra khủng hoảng.

Các tác động rộng hơn không chỉ giới hạn ở USDC. Kinh nghiệm này làm nổi bật lý do tại sao đa dạng hóa qua các stablecoin, theo dõi chặt chẽ các số liệu on-chain, và hoài nghi về các ngoại lệ lợi suất là các công cụ quản lý rủi ro hiệu quả. Hệ sinh thái stablecoin mang trong mình tính dễ tổn thương vốn có; các vị thế dựa trên giả định lợi nhuận thay vì giá trị cơ bản dễ bị tổn thương trong các tình huống căng thẳng.

Vòng lặp khan hiếm mà chúng ta đang chứng kiến có thể kết thúc mà không có hậu quả lớn, hoặc có thể diễn ra tương tự các tiền lệ trước đó. Điều chắc chắn là các nhà tham gia thị trường phát hiện ra các tín hiệu này sớm hơn thường sẽ được lợi từ hành động sớm hơn.