#CulperResearchOpenlyShortsETH
Culper Research công khai đặt cược giảm giá Ethereum, trích dẫn tác động tiêu cực của Tokenomics sau Fusaka và rủi ro spiral tử vong tiềm năng
Vào ngày 5 tháng 3 năm 2026, công ty nghiên cứu giảm giá hoạt động Culper Research đã công khai tiết lộ vị thế giảm giá đối với Ethereum (ETH) và các chứng khoán liên quan, bao gồm BitMine Immersion Technologies (BMNR), nhà giữ kho ETH doanh nghiệp lớn nhất. Trong một báo cáo chi tiết có tiêu đề “Ethereum (ETH USD): Những gì Vitalik biết, và Tom Lee không biết,” Culper lập luận rằng tokenomics của Ethereum đã bị suy giảm căn bản sau nâng cấp mạng Fusaka vào tháng 12 năm 2025, có thể tạo điều kiện cho áp lực giảm kéo dài hoặc thậm chí là một "spiral tử vong" trong các khuyến khích của mạng lưới.
Cốt lõi của luận điểm của Culper tập trung vào tác động của nâng cấp Fusaka đối với mô hình kinh tế của Ethereum. Được thiết kế để nâng cao khả năng mở rộng bằng cách tăng giới hạn gas Layer-1 từ 45 triệu lên 60 triệu đơn vị, nâng cấp này đã mở rộng đáng kể khả năng không gian khối. Trong khi những người ủng hộ xem đây là bước tiến hướng tới phí thấp hơn và sự chấp nhận rộng rãi hơn, Culper tuyên bố rằng nó phản tác dụng một cách rõ rệt: phí giao dịch sụt giảm khoảng 90%, vượt xa mức giảm dự kiến 10-30% do Vitalik Buterin và nhóm cốt lõi đề ra. Việc giảm phí này đã cắt giảm thu nhập tip của validator trên mỗi đơn vị gas ước tính khoảng 40-50%, làm yếu lợi nhuận staking và các khuyến khích an ninh mạng lưới tổng thể.
Phân tích on-chain của Culper từ tháng 1 năm 2025 đến tháng 2 năm 2026 cáo buộc rằng phần lớn tăng trưởng mạng lưới được báo cáo là ảo. Công ty cho rằng 95% các địa chỉ ví mới bắt nguồn từ các cuộc tấn công poisoning và dusting, trong đó các giao dịch spam tràn ngập chuỗi để tạo ra hoạt động giả mạo. Họ ước tính poisoning/dusting hiện chiếm 18-22.5% tổng số giao dịch (tăng từ dưới 10% trước Fusaka) và hơn một nửa tăng trưởng giao dịch gần đây. Điều này, họ lập luận, che giấu nhu cầu thực sự hữu cơ trong khi làm tăng các chỉ số như địa chỉ hoạt động và khối lượng giao dịch mà các nhà đầu tư lạc quan như Tom Lee của Fundstrat trích dẫn như bằng chứng về sức mạnh.
Báo cáo còn nhấn mạnh các áp lực cạnh tranh, lưu ý rằng Ethereum đã mất thị phần trong hoạt động phát triển và TVL DeFi vào các lựa chọn nhanh hơn, rẻ hơn như Solana. Với phí thấp hơn làm giảm phần thưởng validator, Culper cảnh báo về một chu trình xấu: sự giảm tham gia staking có thể làm suy yếu an ninh, gây trở ngại cho người dùng và nhà phát triển, từ đó làm giảm phí và lợi nhuận hơn nữa—hình thành khung cảnh "spiral tử vong".
Thêm nhiên liệu cho lập luận giảm giá, Culper chỉ ra các cáo buộc về việc bán ETH của đồng sáng lập Vitalik Buterin, cho rằng dữ liệu on-chain cho thấy ông đã bán hơn 19.000 ETH (được định giá khoảng $40 triệu đô la vào thời điểm đó) trong những tháng gần đây. Họ diễn giải điều này như một tín hiệu rằng ngay cả người sáng lập Ethereum cũng nhận thức được các yếu tố cơ bản đang xấu đi, trái ngược với các lời kêu gọi lạc quan liên tục từ các nhân vật như Tom Lee, người mà họ cáo buộc là "đổ tiền vào sai lầm."
Quan điểm của Culper còn mở rộng ra ngoài ETH giao ngay đến các cổ phiếu liên quan đến hệ sinh thái, đặc biệt là BitMine Immersion Technologies. Công ty chỉ trích kho ETH lớn của BitMine (khoảng 4.47 triệu ETH), cho rằng phần lớn trong số đó đang bị lỗ do giá giảm xuống dưới 2.000 đô la, và đặt câu hỏi về tính khả thi của chiến lược staking trong môi trường phí thấp.
Phản ứng của thị trường diễn ra nhanh chóng nhưng hạn chế. Ethereum giảm khoảng 4-5% trong vài giờ sau khi tiết lộ, giao dịch quanh mức $1,980-$2,000 tính đến ngày 7 tháng 3, mặc dù đã phục hồi tạm thời trên mức 2.000 đô la đầu tuần do biến động chung của thị trường crypto. Thông báo này làm tăng thêm áp lực giảm đã có từ các yếu tố vĩ mô như tăng giá dầu và căng thẳng địa chính trị, nhưng ETH vẫn giữ được các mức hỗ trợ mà không giảm sâu ngay lập tức.
Báo cáo đã nhận được phản hồi gay gắt từ cộng đồng Ethereum và các bên bảo vệ. Cha của Vitalik, Dmitry Buterin, đã bác bỏ các cáo buộc về việc bán nội bộ là "hoàn toàn vô lý" và chỉ để thu hút sự chú ý. Các nhà phân tích on-chain phản bác rằng các chỉ số dusting/poisoning bị thổi phồng (ví dụ, Coin Metrics ước tính gần 11% các giao dịch), và rằng việc giảm phí là thành công trong mở rộng quy mô có chủ đích—bằng chứng là các giao dịch hàng tuần đạt kỷ lục với chi phí thấp. Dữ liệu staking cho thấy sự tham gia mạnh mẽ: hàng triệu ETH đang chờ để tham gia, các hàng chờ rút gần như bằng không, và 29% nguồn cung đang được staking—không phải dấu hiệu của sự đầu hàng. Việc đốt ETH hàng ngày của Ethereum vẫn tiếp tục vượt qua lạm phát trong tháng 2 năm 2026, duy trì các đặc tính giảm phát.
Các nhà phê bình của Culper cho rằng công ty này có quá khứ: công ty (do Christian Lamarco) dẫn dắt đã đối mặt với cáo buộc về các chiến thuật thao túng, bao gồm sử dụng danh tính giả trong các chiến dịch trước đây và các tuyên bố phóng đại dẫn đến các tranh chấp pháp lý. Một số người xem đây là một chiến lược điển hình của các nhà bán khống—công bố nghiên cứu đáng báo động để kích hoạt bán tháo, kiếm lợi từ giảm giá, rồi rút lui.
Đối với các nhà nắm giữ ETH tại Karachi giữa bối cảnh hỗn loạn năm 2026, tiết lộ này thêm nhiễu loạn cho một tài sản đã rất biến động. Trong khi các điểm của Culper về giảm phí và spam cần theo dõi, các yếu tố cơ bản của Ethereum—staking quy mô lớn, sự phát triển liên tục của Layer-2, và sự quan tâm của các tổ chức—gợi ý khả năng phục hồi. Nâng cấp nhằm mục đích làm cho mạng lưới dễ sử dụng hơn; nếu sự chấp nhận theo sau chi phí thấp hơn, điều đó có thể xác thực các nhà lạc quan theo thời gian. Trong ngắn hạn, các rủi ro tiêu đề như thế này có thể gây áp lực lên giá, nhưng các chu kỳ thường cho thấy sự phục hồi theo sau các cuộc tấn công có mục tiêu như vậy.
Về bản chất, việc Culper mở vị thế giảm giá ETH spot làm nổi bật các tranh luận hợp lý về tokenomics sau Fusaka nhưng dựa trên các diễn giải dữ liệu và động cơ còn tranh cãi. Liệu nó có dự báo chính xác hay chỉ là một luận điểm giảm giá quá mức sẽ còn phải theo dõi sát sao các chỉ số staking, xu hướng phí, và các yếu tố cạnh tranh trong những tuần tới.