從BUIDL到Superstate：鏈上國庫如何改變全球融資成本？

Question

2025年，鏈上美國國債已經超越RWA（現實資產代幣化）實驗階段，演變為全球資本體系的新利率基礎設施，使任何市場參與者皆能以極低摩擦接觸美國國債收益曲線。

BUIDL與Superstate等產品，正透過代幣化股份、可編程收益及合規架構，重塑國債的流動性輪廓，並成為鏈上貨幣市場基金的核心載體。

隨著鏈上國債被穩定幣發行商、DeFi協議及跨境企業廣泛採用，無風險利率首次在鏈上出現——根本性地改變全球資金成本的定價方式。

鏈上美國國債正在數位化、可編程化並全球化世界主要利率錨點。透過這一過程，國債從傳統金融的核心資產，轉變為推動鏈上資金成本與更廣泛數位美元體系的基礎利率引擎。

鏈上國債：不僅僅是RWA，而是全球資金價格基礎設施的重構

2025年進入年中時，所謂的「鏈上國債」——(美國國債代幣化)——已不再是加密市場的邊緣實驗，而是獲得機構資本與鏈上金融基礎設施共同認可的資產形態。根據Yahoo Finance於2025年8月的報告，國債代幣化的管理資產規模（AUM）已突破74.5億美元，創下歷史新高。這顯示國債類資產的代幣化正在遠超預期的速度進入主流資本市場，並逐漸成為鏈上美元體系中最確定的基礎資產之一。

在傳統金融體系中，美國國債市場作為全球資金流動與美元流動性的核心，依賴銀行、券商、託管機構及回購市場等多層中介傳導其收益與流動性。這些過程涉及地理限制、時區約束與操作摩擦。然而，鏈上國債透過智能合約與區塊鏈基礎設施，消除了所有此類結構性摩擦，使任何擁有區塊鏈接入權的市場參與者，不論地點與時間，均可繞過傳統中介，獲取等同國債的收益與流動性。

因此，鏈上國債不僅是又一個RWA資產，而是全球資金價格體系內全新基礎的利率來源。美元資本不再依賴銀行網路、信用通道或跨境中介，而是依託開放、可編程、全球可接入的利率基礎設施。

BUIDL：國債首次以「鏈上流動股份＋可編程收益」形式進入市場

作為2024–2025年鏈上國債革命的起點，貝萊德美元機構級數位流動性基金(BUIDL)不僅將國債引入區塊鏈，更重要的是，將國債收益結構化為鏈上股份。這使BUIDL代幣持有者得以間接享有美國國債回報，且全過程在區塊鏈上透明、可審計、可轉讓。

根據Coingecko於2025年4月發布的報告，當月國債代幣化市場規模擴大了47億美元至55億美元，BUIDL約佔市場份額的45%。同年11月，BUIDL資產管理規模約達29億美元。

這一模式徹底改變了國債與資本流動性的傳統關係。過去，國債的流動性依賴於市場參與者、券商結算周期、託管人和做市商，受地理與時間限制。BUIDL則將國債流動性變為「程式碼＋智能合約＋鏈上股份＋即時贖回＋全球可用」的形式，從根本上重塑資本獲取國債收益的路徑。

更重要的是，這種結合流動性、收益與可轉讓性的機制，使國債首次具備鏈上貨幣市場基金(鏈上MMF)的屬性：既保留國債的安全性，又獲得區塊鏈系統的可組合性與流動性，為全球資本提供繞開傳統銀行體系進入美國利率曲線的新路徑。

Superstate：代幣化股份＋合規架構＝鏈上利率市場的起點

如果說BUIDL帶來了「國債鏈上化＋股份化＋流動化＋可組合＋可結算」，那麼Superstate的出現則標誌著鏈上資金體系與傳統金融／監管框架的正式對接。

Superstate採用「代幣化股份＋合規架構」的結構，使鏈上國債不僅僅是加密金融中的小眾工具，更成為機構、穩定幣發行商、企業財資管理在滿足合規要求下，既可作為鏈上貨幣市場基金、又可作為利率來源的資產。

這一設計降低了鏈上資產的合規門檻，促使大型機構將鏈上國債收益作為儲備或流動性來源。同時，亦為穩定幣與數位美元體系提供可計息、可結算、透明的底層資產。

因此，Superstate不僅僅是「國債代幣化」，而是在打造一個可支持全球美元流動性、傳導美國利率並容納監管審計及機構需求的新基礎設施。這一基礎設施將成為鏈上金融與傳統金融連接的橋樑，以及全球資金成本定價的重要參考點。

為何鏈上國債能真正改變全球資金成本？結構性機制重構及影響

首先，鏈上國債大幅降低了跨境與跨時區獲取國債收益的摩擦。過去，國際資本只能透過銀行、券商、結算系統、跨境轉帳、託管與回購運作進入美國國債市場。如今，無論資金來自何方，只需一個合規的錢包地址，即可：

持有BUIDL／Superstate股份

賺取利息

隨時贖回

甚至將股份作為借貸或結構性產品的抵押品

這種低摩擦、高效率、全球可及的資本通道，將極大提升全球美元流動性的效率與可獲取性。

其次，鏈上國債首次將無風險利率引入鏈上金融體系。加密市場長期缺乏將資產定價與現實利率掛鉤的基礎機制，難以將估值錨定於真實經濟資本成本。鏈上國債提供了這一錨點，使所有鏈上資產、協議、穩定幣、借貸市場與流動性池能基於真實國債收益定價風險與流動性溢價——這在過去是不可能的。

第三，隨著穩定幣發行商、DeFi協議及跨國企業將鏈上國債作為儲備或流動性來源，穩定幣將不再是「零收益美元」，而可能成為可計息的數位美元。這將重塑全球外匯、跨境支付與資本配置邏輯，並有可能削弱傳統貨幣市場基金(MMFs)、銀行存款及離岸美元存款的主導地位。

最後，鏈上國債的可組合性與流動性，使其成為資本配置的新基礎。結構性信貸產品、DeFi借貸、穩定幣儲備、企業財資管理、跨境支付，甚至新興的鏈上保險、衍生品與再包裝債務工具，皆可圍繞鏈上國債構建。這打破了傳統金融「債券→做市商→銀行→借款人／投資者」的多層路徑，使資本配置更直接、高效與透明。

換言之，鏈上國債正從一種資產類型演進為鏈上金融體系的根本利率引擎，重寫全球資金成本與資本流動結構。

結論：2025——鏈上利率基礎設施的元年

回顧來看，2025年不僅僅是RWA擴張的一年，更是全球資金價格體系的結構性斷點——第一次建立起與銀行與做市商並行，且透明、高效、全球可接入的美元利率基礎設施。

BUIDL與Superstate並非單一產品，而是里程碑事件。它們證明美國利率與國債收益不再局限於華爾街與國債市場，而是可編程、可切分、全球任何人皆可接入。

未來，穩定幣、DeFi協議、跨境企業財資運營、全球資本配置及國際投資組合構建，皆可能以鏈上國債收益作為基準，以鏈上利率曲線作為參考。這將深刻重塑全球流動性配置、降低跨境資金成本，並提升資本效率。

因此，當我們討論「數位美元體系」、「跨境資本自由化」或「鏈上金融基礎設施全球化」時，真正的關鍵並非某個具體代幣，而是鏈上國債——這場轉型中最基礎且不可或缺的組件。