卡夫亨氏悖論：為何懷疑論者仍對分拆持悲觀態度

卡夫亨氏宣布了一項重大拆分計劃，這使一些投資者紛紛回流股市。這個故事情節令人信服：拆分公司，釋放被困的價值，恢復增長。但在標題之下，越來越多看空的分析師看到的是不同的東西——一家公司試圖設計出一條擺脫問題的路徑，而這些問題並非任何重組能真正解決。

真正的問題比一個糟糕的季度更深層

數據告訴我們：自2015年卡夫食品與海茨合併以來，有機收入增長已經停滯。最新的季度報告顯示，同比下降約2%，管理層預計全年表現仍將疲軟。這不是周期性的小插曲——而是結構性衰退。

根本原因很簡單：消費者習慣發生了巨大轉變。美國人越來越拒絕加工、包裝食品，轉而選擇更新鮮、更健康的產品以及自有品牌替代品。在全球範圍內，本地品牌正在侵蝕市場份額。自有品牌產品現在在幾乎所有主要零售渠道（從Costco到沃爾瑪）都超越了品牌包裝商品。除非卡夫亨氏能通過真正的創新扭轉這一趨勢，僅靠財務工程無法改變其走向。

品牌傳承不再保證相關性

卡夫和海茨曾經是美國可靠性的代名詞。超過一個世紀來，它們的標誌性品牌主導了廚櫃。然而，這種品牌資產已經大幅侵蝕。

年輕消費者對傳統食品品牌幾乎完全漠不關心。他們更偏好植物性替代品、精品新創企業和更符合可持續性與健康意識的自有品牌。公司逐步的回應——更清晰的標籤、包裝更新、新口味——都未能帶來實質性變化。批評者認為，公司在研發和市場營銷上的投入系全球競爭對手都明顯不足，限制了其引領創新或塑造消費者趨勢的能力。

這引出了個嚴峻的問題：一個擁有百年歷史的食品巨頭，真的能轉型成為一個增長引擎嗎？懷疑者仍持保留態度。

拆分：潛在的上行空間與實際執行風險

計劃中的拆分將在2026年中前後形成兩個實體：Global Taste Elevation Co. (專注於醬料、醬料和國際市場)，以及North American Grocery Co. (管理較慢增長的日常用品和即食產品)。理論上這是合理的——專注的公司比龐大的企業集團運作更快。

但現實更為複雜。重複職能帶來的協同失效和大規模重組成本，將在關鍵增長階段對兩個實體造成壓力。更令人擔憂的是：如果兩個拆分公司都未能展現令人信服的增長或定價能力，市場可能會給予它們低迷的估值。卡夫亨氏可能不經意間將自己縮小到無關緊要的地步，而非創造出敏捷性。

估值幻覺

以0.7倍的市帳率和6.6%的股息收益率看，這支股票似乎便宜。但正如價值投資者所知，便宜和被低估並不完全相同。

多頭強調穩定的現金流和成本控制是持有的理由。空頭的反駁則直截了當：這些論點已經流傳多年，但過去十年來，該股的總回報卻微乎其微。若沒有實質性的營收增長或持久的利潤率擴張，股息更像是一個收益籠，而非安全網——投資者基本上是在付錢等待一個可能永遠無法真正復甦的公司。

這就是經典的價值陷阱：一個成熟企業提供高收益，但基本面惡化、上行空間有限。

總結

拆分或許能為管理層贏得信譽，並暫時提振市場情緒。但若沒有真正的創新、實質的市場份額恢復，以及證明任何一個拆分實體都能成長，長遠來看，故事仍然沒有改變——一家公司在一個已經超越其玩法的世界中，與世俗的衰退抗爭。

考慮投資者必須面對的不利阻力。悲觀的情況並非源於短暫的周期性疲軟，而是建立在根本性、結構性的挑戰之上，僅靠企業重組無法解決。