政策轉變重新定義加密貨幣格局：在美國監管框架下，哪些資產最有可能受益？

過去六週標誌著美國加密貨幣產業的決定性轉折點。一年前難以想像的情況——政府支持而非打壓——如今正通過一連串立法行動和行政措施逐步實現。在2025年7月至8月初之間，監管環境以驚人的速度轉變，從根本上改變了數字資產的運營格局。

政策框架：法案、命令與策略聲明

從7月18日到8月7日，美國政策制定者通過四份政策聲明、三項主要立法法案和兩項行政命令，明確了全面的監管藍圖。這一協調努力代表了該行業在聯邦層面上獲得的最具實質性的監管明確性。

7月18日簽署的穩定幣法案，建立了具有約束力的要求：數字美元代理必須以國債等流動性儲備100%支持，並進行每月報告。發行者須取得聯邦和州級的許可證，而持有人則享有破產優先保護。關鍵的是，該框架明確將穩定幣歸類於非證券範疇，賦予其準商品地位。

同時，眾議院於7月17日推進了CLARITY法案，劃定了明確的管轄邊界。商品期貨交易委員會（(CFTC)）獲得對真正數字商品的監管權，而證券交易委員會（(SEC)）則負責受限數字資產的監督。一旦網絡成熟，項目可以通過臨時註冊過渡，為開發者和驗證者提供法律保護，特別是在去中心化程度較高的系統中。

一項配套措施——反CBDC立法，禁止聯邦儲備向公眾發行央行數字貨幣，鞏固了偏好私營部門穩定幣而非政府控制的替代方案的政策偏好。

7月29日，SEC批准比特幣和以太坊現貨ETF的實物贖回，實質上將這些資產視同金等商品，彰顯其商品分類。7月30日白宮發布的166頁PWG報告提出了全面願景：建立明確的資產分類框架，授權CFTC監管現貨市場，允許銀行業參與穩定幣托管，並推行監管沙箱和豁免措施。

7月31日至8月5日，SEC的“Project Crypto”計劃和CFTC的“Crypto Sprint”項目正式啟動，SEC官員Atkins和CFTC領導層宣布協調推動現代化。關鍵內容之一是為數字商品市場（(DCM)）建立許可框架，允許合規交易所以統一註冊方式運營。

8月5日SEC關於流動抵押Receipt代幣的聲明尤為重要：只要底層資產本身不是證券，這些工具就不構成證券。這一單一澄清為抵押生態系統釋放了巨大潛力。

隨後兩項行政命令：一是針對歧視性銀行實踐，威脅對因監管原因切斷合作的金融機構處以罰款；另一則允許401(k)退休金基金將資金配置到包括加密貨幣在內的替代資產，這可能成為價值12.5萬億美元退休金市場的入口。

美元與穩定幣的聯結：全球金融新基礎設施

理解為何穩定幣獲得如此明確的監管支持，需考察其在全球金融中的獨特地位。美元掛鉤資產作為短期美國國債的流動性包裝，解決了兩個同時的挑戰：維持美元交易的主導地位與持續需求國債。

截至2025年中，美國國債市場約有28.8萬億美元的未償還證券，外國持有約$9 兆美元。這種深度與流動性使美國國債成為全球機構投資組合的基石。全球央行約58%的官方儲備以美元資產為主，主要是國債。

隨著BRICS聯盟（(包括沙特阿拉伯、阿聯酋、埃及、伊朗和衣索比亞)）接近與美國GDP的平衡，這一結構優勢變得愈發關鍵。穩定幣通過區塊鏈基礎設施，直接對抗去美元化壓力，使美元計價資產在全球範圍內更易獲取。Tether的國債持有量已超過多個主要國家，而穩定幣的採用在五年內佔據了傳統美元市場的15-30%。

美元計價的穩定幣如USDC和USDT提供穩定的交易對，並由相同的存款和國債工具支持，為資金從傳統金融平滑轉入區塊鏈基礎設施提供了無縫通道。

現實資產：$16 萬億級的機遇

代幣化徹底重塑資本市場運作機制。傳統證券結算需數天且依賴複雜中介，而區塊鏈結算則即時完成。傳統資產在地理上分散於不同監管區域，代幣化版本則實現全球流動性池。

針對國債為基礎的加密產品，出現兩種不同策略。“收益穩定幣”如Ondo的USDY，通過複雜機制累積回報，隨時間增值；另一種是如BlackRock的BUIDL等基礎代幣，通過預定的代幣分配保持美元平價。兩者都允許加密投資者以最低風險獲得4-5%的年化收益，提供DeFi替代方案，避開高風險的協議農場。

波士頓顧問集團預計，到2030年，全球GDP的10%（約(萬億）可能被代幣化，而渣打銀行估計到2034年，代幣化資產將達到$16 萬億。目前鏈上現實資產市場約有)十億美元，僅佔潛在規模的0.1%。

私營信貸在現有RWA中佔據主導地位，約$30 十億美元，反映出加密貨幣的結構性限制：缺乏與傳統金融相當的先進信用評分基礎設施。Figure Technologies成為主要的私營信貸平台，通過其Provenance區塊鏈管理$5 十億美元的代幣化貸款，佔據整個行業的75%。

401$14 k$11 行政命令為鏈上信貸帶來深遠的間接利益。僅2%的資金配置於比特幣和以太坊，便相當於迄今所有ETF資金流入的1.5倍。追求穩定、機構級回報的退休金基金，日益偏好代幣化房地產債務、小企業信貸和私募信貸池，若合規設計得當，這將徹底改變鏈上借貸經濟。

鏈上股權市場：民主化美國股票的通路

限制傳統美股的障礙——僅有6.5小時的交易時間且僅限地理優越者——正被逐步拆除。代幣化美股讓全球投資者能24/7參與一個50-55萬億美元的市場，目前每日交易時間僅5-6.5小時。

出現三種代幣化模式：第三方合規發行並多平台分發、持牌經紀商在封閉鏈系統內自行發行，以及差價合約（CFD）結構。早期項目包括代幣化的Pre-IPO工具、雙軌經紀模型和期貨機制。

擴展的實際障礙仍然巨大。傳統券商帳戶與加密持倉之間的碎片化，造成摩擦——國際用戶在通過持牌交易所轉換穩定幣時，需支付多個百分點的費用；而傳統經紀商提供的槓桿產品，槓桿上限約2.5倍，而鏈上高貸款價值（LTV）結構則可達9倍。

明確的用例範圍：在資本管制嚴格的國家（(中國、印尼、越南、菲律賓、尼日利亞)）的初學者投資者，擁有穩定幣但無法進入國際經紀商；專業交易員擁有海外帳戶，尋求傳統經紀商拒絕提供的槓桿；高淨值個人持有美股，能接觸鏈上借貸、股息和衍生策略，傳統帳戶無法實現。

目前鏈上股權市值仍低於(百萬美元，月交易量約)百萬美元，僅是潛在市場的微不足道一部分。隨著監管明朗化促進機構參與和流動性池擴大，這一新興市場有望迎來指數級成長。

抵押的合法性：解鎖DeFi的遞歸收益結構

SEC於2025年8月宣布，流動抵押Receipt代幣不構成證券，從根本上改變了DeFi格局。此前，監管者對抵押產品持敵對態度，迫使交易所下架相關產品，並使Lido的stETH和Rocket Pool的rETH是否屬於未註冊證券充滿不確定。

此政策轉向激活了一個由抵押衍生協議構成的複雜生態系。約有1440萬ETH鎖定於流動抵押安排中，流動抵押代幣的總鎖定價值從2025年4月的$400 十億美元激增至8月的$300 十億美元，回到歷史高點。

最先進的實現將多個協議層疊成遞歸收益結構。Ethena提供槓桿化的sUSDe利率敞口，同時保持頭寸流動性。Pendle將收益資產拆分為本金（$20 PT$61 ）和收益（(YT)）兩部分，創建專屬市場，保守投資者通過PT獲得固定回報，投機者則購買YT以放大收益。PT隨後作為抵押品在Aave和Morpho等平台上使用，構建基礎收益基礎設施。

這些相互連結的協議有效放大了整個生態系的TVL。一筆存款可以通過複雜的借貸策略，在Ethena、Pendle和Aave中累計創造(多倍的TVL——用戶鑄造衍生代幣、存款、借入穩定幣，循環操作。像JPMorgan的Kinexys這樣的機構參與，以及BlackRock、Franklin Templeton和Cantor Fitzgerald等傳統公司，表明成熟的資本已認識到受監管DeFi信貸市場的結構優勢。

公鏈與商品地位：新興贏家

CLARITY法案為“成熟區塊鏈系統”設定標準——符合客觀標準的去中心化網絡，可由證券分類轉向CFTC管轄下的商品地位。這一區分對項目及其原生代幣具有深遠影響。

包括Solana、Base、Sui和Sei在內的美國本土公鏈，結構上符合這些新興監管路徑。VanEck申請的Solana現貨ETF，明確將SOL的功能描述為類商品，與比特幣和以太坊相似，彰顯機構對此分類轉變的認可。Coinbase於2025年2月推出的CFTC監管的Solana期貨合約，進一步推動了合法化，為未來可能的現貨ETF批准鋪路。

以太坊作為全球絕大多數穩定幣和DeFi交易的執行層，也從這一政策環境中受益。SEC明確表示，引用非證券資產的流動抵押Receipt本身不構成證券，這進一步確認了以太坊的非證券地位。結合此前比特幣和以太坊現貨ETF的批准，這些平台現已被視為具有機構合法性的商品。

隨著“美國公鏈”競逐原生合規，已建立的以太坊作為去中心化金融結算層的地位依然具有戰略優勢。監管背書與網絡效應、開發者集中度的匯聚，確保以太坊在鏈上國庫工具、代幣化股票和房地產證券等基礎設施中的主導地位持續穩固。

可持續性問題：政策明確與運營現實的較量

雖然政策框架展現了前所未有的監管協調，但歷史經驗表明，監管友好並不保證無限開放。測試階段的標準、合規門檻和執法細節，將直接決定哪些行業和項目能夠存活。

每一條新興路徑——RWA代幣化、鏈上信貸、抵押衍生品、美股代幣化和DeFi原語——都在新框架內佔有合理的監管空間。然而，它們的最終成功，取決於能否在保持加密本身的高效與創新特性與滿足合規要求之間找到平衡。去中心化與機構化的矛盾，仍是根本未解之題。

政策已經決定性轉變，但執行風險依然存在。加密產業如何在把握這些監管機遇的同時，保留創造價值的技術與金融創新，最終或將決定這是否是真正的政策驅動牛市，抑或僅是暫時的監管停頓，等待創新速度與合規界限之間的緊張再度升溫。