打破加密貨幣僵局：為何山寨幣陷入兩敗俱傷的局面

山寨幣市場已經崩壞。不是價格崩盤或波動性問題——那些只是循環現象。它在結構上已經破碎。今天參與代幣生態系統的每個人都在賠錢：交易所、早期投資者、項目團隊、風投公司。這不是投機行為，而是三年前決策的數學結果，我們仍在為此付出代價。

無人談論的供應災難

事情的真相是：2021-2022年出現了大規模的風投泡沫。數千個項目募資並承諾交付。現在它們都在同時發行代幣。結果是？市場供應泛濫，而需求卻崩潰。

但這還不是最糟的。

真正的問題在於代幣的發行方式。項目釋出代幣時，流通率荒謬地低——有時僅佔總供應的百分之幾。FDV (完全稀釋估值)被抬高到不切實際的水平，營造出價值的假象。在紙面上，你持有的是“較便宜”的代幣。但實際上，你持有的是一顆定時炸彈。

邏輯很簡單：較少的即時供應＝價格穩定。但供應壓力是不可避免的。當代幣解鎖時，價格就會崩盤。早期支持者變成內部人的退出流動性。數據顯示，從那個時代起，超過80%的項目都呈現相同的模式——自上市以來表現不佳。

這種低流通策略造成了我們所說的**“四損矩陣”**：一個大家都以為自己在贏，但實際上每個人都在輸的局面。

四損陷阱：每個玩家都在輸

中心化交易所認為更嚴格的流動性要求和控制能保護散戶投資者。結果卻是，反而引來社群反彈和有毒的幣表現，讓用戶怨恨他們“封鎖”了機會。

代幣持有者相信低流通率意味著內部人不能立即拋售。他們半信半疑——但代價卻很殘酷。人工的稀缺性將初級市場估值推到荒謬的水平，然後又迫使項目依賴低流通率的技巧來避免立即崩潰。這是一個功能失調的反饋循環。

項目團隊操縱低流動性，認為這能維持估值並減少稀釋。暫時奏效，但這種做法變得具有傳染性。當每個團隊都這麼做時，整個行業的融資能力就被摧毀了。原本的“黑客”變成了系統性武器。

風投將持倉按低流通市價標記，讓他們能以高估值籌集新資金。直到這個策略崩潰。中長期融資渠道枯竭，信心蕩然無存。

每個人都在輸。這場遊戲從一開始就已經中毒。

市場曾兩次試圖逃脫——都失敗了

第一次嘗試：迷因幣 (散戶反叛)

迷因幣作為對VC支持的低流通代幣的直接反應而爆炸。誘人的說詞：發行時100%流通，無VC支持，完全公平。終於，散戶可以玩，不會被騙。

但現實更黑暗。

沒有機構把關，市場充斥著未經篩選的垃圾。匿名操盤手取代了風投團隊——但這並沒有帶來公平，反而造成混亂。超過98%的參與者都在賠錢。代幣變成了騙局工具。持有者幾分鐘內就被清空。

像Pump.fun這樣的平台賺了數十億。其他人都輸了。

交易所面臨一個不可能的選擇：要嘛忽略迷因幣 (用戶鏈上交易)，要嘛將它們列出 (並在價格崩潰時被責怪)。代幣持有者受害最深。

第二次嘗試：MetaDAO (偏向極端左派)

MetaDAO在反方向上做了大幅修正——為代幣持有者提供極端保護，內部人只有達到KPI才獲得流動性，民主化融資，降低初始估值，更公平的進入門檻。

真正的好處包括：

• 加密貨幣持有者獲得了實質控制權
• 創始人激勵與代幣成功掛鉤
• 在資金緊張時期持續融資
• 進入價格更公平

但過度修正也帶來新問題：

• 創始人過早失去控制權。能力強的團隊避免這個模式，只有絕望的團隊才會接受。這就是“創始人檸檬市場”——最差的選擇偏差。
• 無限制的發行使得中心化交易所上市變得不可能。MetaDAO的代幣被困在枯竭的鏈上流動性中，與實際推動價格的散戶資金脫節。
• 波動性極大，篩選機制甚至比傳統VC更差。

每次迭代都解決了一方的問題，卻又產生了三個新問題。市場仍未找到一個對所有參與者都可持續的平衡點：交易所、持有者、團隊和投資者。

真正的解決方案應該是什麼樣子

找到平衡點並不意味著讓每個人都滿意。它是要劃出清晰的界線：什麼是有害的、什麼是合法的、什麼能創造真正價值的。

對交易所：停止“鎖倉秀”

停止這樣做： 要求多年的鎖倉期，假裝“保護”市場。這實際上阻礙了價格發現，並造成了人工的稀缺陷阱。

開始要求： 可預測的代幣釋出計劃，與實際里程碑 (KPI)掛鉤，而非任意時間鎖。更短、更頻繁的解鎖，與實際進展相關聯。有效的問責機制。這能讓投資者獲得透明度，並防止“拉盤”。

對代幣持有者：放棄極端主義

停止這樣做： 過度修正，過度控制，因為你過去沒有控制權。對所有內部人實行長期統一鎖倉，忽略不同角色，阻礙公平的價格發現。迷戀“50%內部人閾值”只會創造新的低流動性操縱機會。

開始要求： 真實的信息權和運營透明度。你有權了解代幣背後的業務。定期更新進展、挑戰、資金儲備和資源配置。確保價值不會透過不透明的結構流失。最重要的是：IP持有人應持有代幣——這確保創造的價值真正歸代幣持有者所有，而非被投機者抽取。

代幣持有者應該能控制重大預算決策，但不干涉日常運營。這兩者是不同的。

對項目團隊：停止洗錢式的代幣發行

停止這樣做： 在沒有產品市場契合信號的情況下發行代幣。將代幣視為“輕股權”，沒有法律保護。僅因“所有加密項目都這麼做”或資金短缺就發行代幣。

開始要求： 策略自主。能做出大膽決策、管理日常運營、執行而不需每一步都經DAO批准。如果你要對結果負責，就需要有執行權。這不是專制——是基本的運營能力。

對風投：無情篩選

停止這樣做： 強迫每個投資組合公司都發行代幣。並非所有加密公司都需要代幣。強制發行代幣來標記持倉或創造退出機會，已經讓市場充斥著殭屍項目。這種做法破壞了整個行業的信號與噪聲比。

開始要求： 嚴格篩選。誠實判斷哪些公司真正適合代幣模型。早期加密資金風險極高——當投資成功時，應獲得相應的回報。這包括合理的持股比例、反映貢獻與風險的釋出計劃，以及在不被妖魔化的情況下退出的權利。

未來一年：最終供應清算

2025年可能是2021-2022泡沫的最後一次重大供應衝擊。為什麼？

• 到2026年底，這些項目要么完成代幣發行，要么倒閉
• 融資成本仍然高企，限制新項目成立
• “等待發行代幣”的項目風投池已大幅縮水
• 初級市場估值已回歸現實，降低了低流通操縱的壓力

供應循環終將趨於平緩。但前提是我們能解決結構性激勵問題。

真正的長期威脅不是供應——而是**“檸檬市場”**：山寨幣變成失敗項目的傾倒場，成功項目則完全放棄代幣，轉向傳統股權結構。

這已經在發生。為什麼優秀團隊會忍受代幣市場的毒性，而選擇籌集股權資金？如果一個項目作為傳統公司可以成功，為什麼要在加密市場賭一把？

結果：只剩“檸檬”——沒有其他選擇的項目。

為什麼代幣實際上可能存活

儘管前景黯淡，我認為代幣還能存活。原因如下：

股權無法複製的博弈機制。 代幣促成了所有權驅動的增長飛輪，這是傳統股權無法實現的。Ethena的代幣機制推動用戶採用和協議經濟，速度遠超股權結構。

社群與護城河建設。 代幣創造了實際激勵社群參與的機制。Hyperliquid的交易者社群成為深度嵌入的參與者——產生網絡效應和忠誠度，純粹的股權無法做到。

速度。 代幣激勵大幅壓縮成長時間表，相較於股權的解鎖計劃。

但前提是我們能解決結構性問題。只有停止低流通操縱，建立真正的問責機制，我們才有可能讓代幣持續存活。

市場終於開始覺醒的跡象

頂尖交易所變得更有選擇性。新代幣上市標準更為嚴格。質量控制實際提升。

治理創新：MetaDAO實驗、DAO取得IP所有權 (見：Uniswap/Aave爭議)、更佳的合約結構。市場正在學習——慢慢地、痛苦地，但確實在學習。

市場正處於循環中。我們正處於底部。到2027年，等2021-2022年的項目完全消化完畢，資金限制使新代幣供應放緩，經過試錯出現更好的標準——情況應該會有顯著改善。

問題是：成功的項目會回歸代幣模型，還是永遠轉向股權？答案取決於我們是否解決了利益再平衡和篩選問題。這是我們現在要做的選擇。

未來的路徑

山寨幣市場卡住了。不是死了——是卡住了。一個四方遊戲，規則破碎，大家都在輸。但破碎的規則是可以修復的。

未來12個月會很痛。供應會被清理。但在那之後的消化期，三股力量可能推動復甦：

1. 通過痛苦的試錯建立的更好標準
2. 有效的利益再分配機制
3. 有選擇的發行——只有在真正創造價值時才發行，而非作為預設融資方式

答案取決於我們今天做出的選擇。三年後，回頭看2026年，我們是否終於學會了正確平衡一枚幣——還是會重蹈覆轍，循環再現？