我剛剛重新觀看了與Myrmikan Capital的Daniel Oliver的訪談，並對目前黃金市場的一些觀察感到相當有趣。他談到一個重要的轉折點——從平靜的積累階段轉向更為動盪的時期。

Oliver稱之為“第一階段”的時期始於2022年的地緣政治緊張局勢。當時，中央銀行開始重新評估美元儲備，並悄悄增加黃金購買，並不過於關注短期價格波動。大型機構的穩定需求推動黃金走上有序的上升軌道，形成了一個漂亮的抛物線。

但那個階段已經結束。目前我們處於一個更加動盪的市場中，根據Oliver的說法，主要原因已不再是中央銀行，而是國內的金融壓力。具體來說，是私人資本和私人信貸的問題。

過去十年，低利率使得基金能夠大舉借貸，收購公司並以低成本再融資。但現在當利率上升，這些公司開始遇到困難。借款成本增加，再融資窗口縮小，較弱的資產負債表正受到考驗。Oliver認為，這種壓力才剛剛開始浮現，並可能逐步擴散到各行各業。

使問題變得複雜的是聯準會的處境。他們不能在大幅降息的同時縮減資產負債表，否則會引發信貸市場的混亂。如果信貸市場陷入停滯，聯準會將不得不擴大資產負債表，而不是讓系統崩潰。這對黃金來說是有利的。

Oliver將黃金視為一種在中央銀行日益增加的義務面前的平衡資產。如果根據歷史上黃金儲備與資產負債表之間的關係來推估，黃金價格需要大幅上升才能恢復平衡。這也涉及投資者如何看待像ibis fact sheet或其他黃金投資工具——它們反映了對未來黃金價格更高的預期。

白銀則提供了另一個角度。全球大部分白銀產量是副產品，因此供應彈性較低。需求則由工業應用和再生能源推動，也較難抑制。當供需都缺乏彈性時，微小的變動就可能引發大幅的價格波動。

有一個關於實物黃金市場的有趣細節。由於波動性增加，銀行提高的保證金要求使得較小的參與者不得不減少產量或持有較少的庫存，從而限制了供應流動並放大了價格波動。這是一個有趣的循環。

Oliver還強調，黃金礦業股的表現仍然落後於黃金價格。他認為這是由於保守的會計實務——大型公司通常以多年平均價格來估值儲備，這會降低報告的利潤。但在一個完全狂熱的市場中，當資本湧入行業時，估值倍數可能會大幅上升。

除了黃金市場之外，整體金融狀況也令人擔憂。Oliver認為，美國聯邦債務已達到一個難以維持的水平，尤其是對勞動者來說。再加上長期的福利義務，潛在的負擔變得更大。他預計，某種形式的貨幣重組——無論是通貨膨脹、協商還是其他形式——都越來越有可能在未來發生。

Oliver也表達了對數字貨幣化和潛在金融控制措施的擔憂。在動盪時期，歷史上政府通常會加強對資金流的監管。實物黃金仍然是少數幾種沒有直接對手風險的資產之一。

總結來說，黃金的下一階段可能不會像之前那樣順利。中央銀行的悄然積累正逐漸讓位於一個更為喧囂和動盪的時期，這一切由信貸壓力和政策限制所塑造。這一轉變是否會導致價格的逐步上升或劇烈調整，取決於私人信貸週期的演變以及聯準會的反應有多激烈。但Oliver認為，黃金正發出警訊，系統正承受壓力——第二階段已經開始。