德尔福风投（Delphi Ventures）共同创办人 José Maria Macedo 近日分享其深度走访中国 AI 生态两週后的观察。他此行密集会见中国 AI 领域的创办人、创投机构与上市公司执行长，原先带着相当乐观的预期而去，认为中国不仅拥有世界级 AI 人才，且估值相较西方市场仍具明显折价空间。
但实际走访后，他的判断转向更复杂的结论：跟出发前相比，他对中国硬件实力更加看好，对软件前景则更为保守，同时也重新修正了自己对中国创业者特质的理解。中国虽有顶尖人才、深圳硬件优势与完整供应链，但原创型创业者稀缺，AI 软件实力仍落后西方，估值泡沫与人形机器人热潮更值得投资人警惕。
新创投投资人坦言：中国看不到能从零到一的创业者
Macedo 指出，自己过去投资过的顶尖创办人，通常都有一种非常鲜明的共通性：高度独立思考、带有反骨、执着而强烈，习惯不照既有规则行事，总是反覆追问“为什么”，也常做出外界一开始看不懂，但对自己来说极为合理的决策。
然而，这次他在中国见到的许多创办人，则更像是另一种截然不同的原型。这些人同样非常优秀，履历几乎无可挑剔，来自顶尖高校、待过字节跳动或 DJI，拥有 Nature 论文、专利与一线技术背景，而且勤奋程度惊人，会在週末、跨城市、各种时段排满会议，甚至有创办人在妻子生产当天仍前来赴约。
只是在 Macedo 看来，这群人虽然执行力极强，却相对少见那种真正从零到一、带有强烈原创性的创业冲动。相较提出前所未见的新问题，他们更常是在既有方向上做出优秀的 V2 版本。
中国教育出“优秀的人”，却教不出创业者
他进一步将这种现象归因于中国教育与人才培养体系。Macedo 认为，中国系统确实非常擅长生产“优秀的人”，却未必给了足够空间去鼓励偏离标准答案的思考方式。最终产出的，是一批极为擅长解决已知问题的高级执行者，而不是主动提出一个市场还没意识到的新问题、并执意把它做出来的异类创业者。更值得注意的是，当地创投机构其实也正在强化这种路径依赖。
许多中国基金如今把投资主轴放在字节跳动、DJI 等大型企业出身的“菁英履历”创办人身上，更看重 pedigree，而不是创业者身上那种难以量化，甚至有些尖锐的个人特质。
Macedo 认为，这反而忽略了中国历史上最成功的一批创办人，往往都不是来自标准菁英管道。像马云、任正非、刘强东、王兴，乃至近期打造 DeepSeek 的梁文锋，在某种程度上都更接近异类，而不是被主流 VC 模板高度偏好的典型人选。他直言，真正的 alpha 可能就在这些不符合主流履历框架的人身上，但目前市场上愿意主动寻找这类人的投资者，似乎并不多。
深圳的硬件供应链令人印象深刻
如果说中国创办人的原创性让他有所保留，那么深圳的硬件供应链与工程能力，则是这趟旅程中最让他震撼的部分。Macedo 表示，自己在中国看到最令人印象深刻的，并不是某一家新创的 pitch，而是深圳地下般密集存在的硬件工程网络。那里工程师会系统性地取得西方高阶硬件产品，再一个零件一个零件拆解、逆向工程，而且做得极其细致。
他坦言，走完一圈后，自己甚至不确定多数西方硬件创办人是否真的理解，他们正在面对的是怎样层级的竞争。这不是纸上谈兵的供应链优势，这里有数十年累积、极度稠密且具有物理网络效应的产业能力。
同行创业者也向他强调，许多硬件产品超过七成零组件可直接由大湾区供应，几乎全部关键投入都能在中国境内解决，这使得中国硬件公司能以远高于西方对手的速度快速迭代、测试与修正产品。
他观察到，不少中国硬件创办人其实都在复制 DJI 曾走过的路径，也就是先在某个消费型硬件利基市场切入，例如电动轮椅、割草机器人、下一代健身设备等，先把单一品类做到可观规模，再沿着既有客群或底层技术往相邻类别扩张。
Macedo 还特别点名一家让他印象极深的公司 Bambu，这家在西方世界知名度仍不算高的 3D 打印企业，据称年获利已达 5 亿美元，而且还在持续翻倍成长。这也让他对中国 AI 相关投资的真正优势来源有了更清晰的判断：至少在硬件与制造能力上，中国的护城河比许多海外投资人理解得更深、更难复制。
中国 AI 产品打不过西方团队
相较之下，Macedo 对中国软件与模型层的看法就保守得多。他承认，中国在开源模型领域的表现确实令人印象深刻，但若是闭源模型，与西方顶尖实验室之间仍存在显著差距，而且这个差距未来可能还会持续扩大。原因包括资本支出差异巨大、GPU 取得仍受限制，以及西方实验室对蒸馏等技术路径的堵截日益加强。
更重要的是，收入规模已经说明了问题。Macedo 引述数字指出，Anthropic 单月收入规模高得惊人，而中国最好的模型公司年度经常性收入仍多停留在数千万美元等級。从软件新创角度来看，他也发现中国市场里相当常见的创业组合，是前字节跳动产品经理与研究员，试图为西方市场打造 agentic 或 ambient 类型的消费软件。
这些团队当然有实力，但问题在于，许多产品本身其实就落在大型模型公司“下一次原生功能更新就可能直接吃掉”的范围内，护城河并不深。
更让他在意的是，中国目前似乎缺少那种真正高速成长、具突破性的民营软件公司。Macedo 提到，在西方，除了 OpenAI、Anthropic 这类模型公司之外，还有 Cursor、Loveable、ElevenLabs、Harvey、Glean 等一批已经做出九位数、甚至十位数 ARR 的高速成长新创，但中国几乎没有对应等级的私营软件公司。
少数例外，如 HeyGen、Manus、GenSpark，最后反而都选择离开中国市场发展。这也使他认为，从 AI 软件创业的爆发力来看，中国目前仍难与美国相提并论。
投资人警告：中国 AI 已出现明显估值泡沫
虽然他对软件面看法偏空，但这并不代表中国 AI 市场缺乏热度。恰恰相反，Macedo 认为中国 AI 投资市场已经出现相当明显的估值泡沫，而且不只存在于晚期阶段，早期市场同样非常火热。
他提到，尽管来自字节跳动、DeepSeek、Moonshot 等明星公司的顶级人才，估值仍比美国同级团队便宜，但若看市场中位数水位，其实已经快速追上。如今在中国，尚未做出产品的消费型新创估值落在 1 亿到 2 亿美元已相当常见，超过 3,000 万美元的 pre-seed 轮也不再稀奇。
中国 AI 如同加密货币，拿高估值支撑更高的私募价格
到了晚期市场，Macedo 的语气则更加直接。他举例指出，Minimax 在公开市场上的估值约 400 亿美元，年收入却不足 1 亿美元，等于约 400 倍营收；Zhipu 估值约 250 亿美元，收入约 5,000 万美元。相较之下，OpenAI 与 Anthropic 高峰募资轮的估值倍数大约分别只有 66 倍与 61 倍 ARR。
如今像 Moonshot 这样的私人模型公司，正利用这些公开市场对标，在短短几个月内把估值一路推升到 60 亿、100 亿、180 亿美元。Macedo 认为，这种玩法对加密投资人来说其实非常熟悉，本质上就是拿流通受限的公开市场高估值，去支撑私募市场更高的价格。
而目前 Zhipu、Minimax 之所以能享有这样的溢价，在某种程度上也是因为市场想买“中国 AI 叙事”时，选项还不够多。一旦更多标的上市，这种稀缺性溢价就可能被稀释；再加上 IPO 窗口随时可能关闭，套利空间未必能顺利实现。
投资人担忧中国人形机器人商业化落地进度
他也把同样的忧虑投射到人形机器人赛道。Macedo 指出，中国目前大约已有 200 家人形机器人公司，其中约 20 家募资金额超过 1 亿美元，数家估值已来到数十亿美元规模，但多数公司仍几乎没有收入，且很多都规划在 2026 或 2027 年赴香港上市。
从长期来看，如果人形机器人市场最终真的成形，那么中国凭借制造与硬件优势，很有机会在这个产业里取得主导地位；但从短中期来看，他怀疑商业化落地的速度，恐怕追不上当前资本市场的募资节奏，也不确定香港市场是否真能消化这么多家估值动辄数十亿美元的机器人公司。因此，他现阶段选择暂时不参与。
中国 AI 团队走向国际，熟悉硅谷动态，使用 Claude Code
不过，Macedo 并没有因此对中国 AI 整体失去兴趣。相反地，他特别强调，一个值得外界高度注意的不对称现象正在形成：几乎所有他遇到的中国创办人，如今都是先以全球市场为目标，而不是先做中国本地市场。他们熟悉硅谷新创动态，使用 Claude Code，关注 Dwarkesh 等西方科技圈内容，对旧金山创业生态的理解，甚至可能比某些没有密切关注市场的西方投资人还要深。
Macedo 直言，西方对中国的敌意，远高于中国对西方的敌意；而中国创办人并不觉得，把中国的工程执行力与硬件深度，结合西方的 go-to-market 与产品愿景，有任何矛盾。当这两种能力真的在同一支创业团队中结合起来时，未来很可能催生出一批极具竞争力，甚至相当惊人的公司。
也因此，Delphi Ventures 接下来最关注的，正是那些不符合本地 VC 主流审美，但可能真正拥有全球级野心与原创能力的中国创办人。
这篇文章 顶尖人才满街跑，却做不出 OpenAI？投资人深度走访两週揭中国 AI 真正问题 最早出现在 链新闻 ABMedia。
