Wintermute：比特币价格准备「走出大方向」！最坏情况下跌到6万美元区间

做市商 Wintermute 最新市场週报指出，比特幣永續合約與现货成交量比值已升至 15 倍，资金费用率波动降至本轮週期低位，市场槓桿处于高位但缺乏方向共识，结构更接近「压缩蓄势」，或酝酿较大幅度的单边波动。
（前情提要：Wintermute 解读川普暂停伊朗攻击：BTC 三种剧本，乐观冲 $80K、悲观测试 $65K）
（背景补充：Glassnode：$60K-$70K 积累结构成形，但力度远不如前高）

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• 永续合约主导盘面
• 140 亿美元期权到期清场
• 两种剧本

比特幣距离历史高点 126,000 美元已过去 175 天，累计回撤 45.8%。做市商 Wintermute 在 3 月 30 日发布的市场週报中，没有急着判断方向，而是指出比特幣永续合约与现货的成交量比值已攀升至 15 倍，资金费用率的波动幅度却压缩到了本轮週期的最低水准。代表现在槓桿多空方向已经不明确。

BTC 上週下跌约 3%，收在 66,700 美元 附近，失守 70,000 美元支撑。ETH 则自 2 月以来首度跌破 2,000 美元。比特幣 ETF 连续多日净流出，单週合计约 3 亿美元；以太坊 ETF 同期流出大约 2.05 亿美元。

永续合约主导盘面

Wintermute 指出，当永续合约与现货成交量比值达到 15 倍，代表价格走势正被槓桿仓位所主导，而不是有机资金流在推动，这是一个相对脆弱的结构，但光看比值本身无法判断槓桿偏向哪一边。

资金费用率的答案是「没有答案」，资金费用率在正负之间反覆跳动，多头和空头不断轮换、被止损、再重新建仓，完全没有形成任何持续性的方向偏差。资金费用率本身的波动幅度（rolling funding rate vol）目前仅 2.9%，是过去一年的最低水准，远低于去年 3 到 4 月的 5% 水平。

白话说就是多空槓桿现在很拥挤，这种拉锯的幅度正在越缩越小。

140 亿美元期权到期清场

3 月 27 日的季度期权到期清算了 140 亿美元的 BTC 期权名义价值，一口气抹掉了交易所上大约 35% 的期权未平仓量，Wintermute 认为这改变了市场的防御结构。

期权到期前，做市商的 delta 避险行为会在关键行权价附近形成被动的买盘和卖盘，像是一层缓冲垫，让价格不容易剧烈偏移。现在这层缓冲消失了。再加上 ETF 在 BTC 和 ETH 两边同时净流出，永续合约的槓桿又在高位但毫无方向，Wintermute 的判断是「这种结构不会慢慢磨，它会直接断裂。」

期权市场目前的隐含波动率（DVOL）为 53，不算便宜，明显高于去年夏天 30 多的水准，隐含与实现波动率的利差也基本持平。但 Wintermute 认为，市场定价的是「有序的震荡盘整」，并没有充分反映永续合约压缩结构可能释放的能量。

过去 12 个月有两次隐含波动率与实现波动率利差深度转负的案例，最近一次（今年 2 月）实现波动率直接飙到 80 以上，是拥挤仓位反转引发的连环清算。

两种剧本

宏观面上，美伊冲突进入第五週仍无实质性解决方案。标普 500 收在 7 个月低点，VIX 升至 11 个月高点，债市持续定价「更高更久」的利率路径，年内加息的预测机率已升至约 25%。布兰特原油站上 112 美元，荷姆兹海峡实质封闭。

Wintermute 给出了两条可能的发展路径：

2. 乐观情境：地缘局势实质缓和，油价回落至 100 美元附近，空头面临挤压压力，BTC 反弹至 70,000-74,000 美元区间，若缓和持续，74,000 美元阻力位将受到考验。
3. 悲观情境：战争局势进一步升级，油价推向 120 美元，BTC 跌至 60,000 美元出头，若週期类比成立（2017 年见顶后 364 天触底跌 83.4%，2021 年后 378 天触底跌 76.6%），目标可能落在 50,000 美元中高位

但 Wintermute 强调价格方向在这里其实是次要的，真正重要的是市场结构本身。永续合约槓桿高筑，资金费用率在有史以来最窄之一的区间内，波动率的波动率也在压缩。不管最终往哪个方向引爆，实际的波动幅度将远超目前现货、永续合约和期权价格所反映的预期。

以上非投资建议，高波动投资请慎重研究。