بيانات رأس المال المخاطر مروعة، وسرد العملات الجديدة ينضب، بعد عام، ماذا يمكن أن تتداول في عالم العملات الرقمية؟

المؤلفون: Mandy و Azuma، صحيفة Odaily Star Daily

في نهاية هذا الأسبوع، تحت وطأة المشاكل الداخلية والخارجية، تعرض سوق العملات المشفرة لمجزرة دموية مرة أخرى، حيث يتردد BTC حول سعر تكلفة الاحتفاظ بمركز Strategy عند حوالي 7.6 آلاف دولار، والعملات المنافسة أكثر من مجرد النظر إلى السعر لتوجيه قرارات البيع الذاتي. وراء الصورة المظلمة الحالية، وبعد الحديث مع مشاريع وصناديق وبورصات مؤخرًا، تكررت في ذهني سؤال: بعد سنة، ما الذي يتداول عليه سوق العملات المشفرة فعلاً؟ والسؤال الأعمق هو: إذا لم تعد السوق الأولية تنتج “الثانوية المستقبلية”، فماذا يتداول السوق الثانوية بعد سنة؟ وما التغييرات التي ستحدث في البورصات؟ رغم أن موت العملات المنافسة أصبح حديثًا قديمًا، إلا أن السوق خلال العام الماضي لم يفتقر إلى المشاريع. لا زال هناك مشاريع تتسابق على TGE يوميًا، وكمؤسسات إعلامية، نواصل بشكل مكثف التواصل مع مشاريع التشفير للترويج. (ملاحظة: في هذا السياق، عندما نتحدث عن “مشاريع”، فإن الغالبية تشير إلى “مشاريع الطرف”، أي المشاريع التي تستهدف إيثريوم وبيئة إيثريوم — البنية التحتية الأساسية والتطبيقات اللامركزية، وهي “مشاريع إصدار العملات”، وهو أساس الابتكار والإبداع الأصلي في صناعتنا. لذلك، Meme وغيرها من الركائز الأساسية للصناعة. لو رجعنا بالزمن قليلًا، سنكتشف حقيقة نتجنب الحديث عنها: هذه المشاريع التي ستقوم TGE قريبًا هي “مشاريع قديمة مخزنة”، معظمها حصل على تمويل قبل 1-3 سنوات، والآن وصلت أخيرًا إلى إصدار الرموز، وأحيانًا تحت ضغط داخلي وخارجي، اضطرت إلى اتخاذ خطوة إصدار الرموز. وكأنها نوع من “تصفية المخزون” في الصناعة، أو بشكل أكثر قسوة، انتظار انتهاء دورة حياتها، إصدار العملة، وتقديم تبرير للفريق والمستثمرين، ثم الانتظار بسلام للموت، أو إنفاق الأموال على أمل أن تنقلب الأمور فجأة. الموت في السوق الأولي بالنسبة لنا، الذين دخلوا الصناعة منذ عصر 1CO أو حتى قبل ذلك، وشهدوا عدة دورات سوق صاعدة وهابطة، وشهدوا فوائد الصناعة التي أمدت العديد من الأفراد، فإن الوعي اللاواعي يقول دائمًا: طالما الزمن طويل، ستظهر دورات جديدة، مشاريع جديدة، سرديات جديدة، وTGE جديدة. لكن الواقع أننا أصبحنا بعيدين جدًا عن منطقة الراحة. بالأرقام، خلال دورة الأربعة أعوام الأخيرة (2022-2025)، باستثناء عمليات الاستحواذ، الاكتتاب العام، التمويل الجماعي وغيرها من أنشطة السوق الأولي الخاصة، فإن عدد عمليات التمويل في صناعة التشفير يظهر تراجعًا واضحًا (1639 > 1071 > 1050 > 829).

والحقيقة أسوأ من الأرقام، فالتغير في السوق الأولي ليس فقط في الحجم الإجمالي الذي يتناقص، بل في انهيار هيكلي. خلال الأربع سنوات الماضية، أظهرت جولات التمويل المبكرة (بما في ذلك جولات الملائكة، التمويل قبل السلسلة، وسلسلة التمويل) تراجعًا كبيرًا (825 ➡️ 298، بانخفاض 63.9%)، وهو أكبر من الانخفاض في الحجم الإجمالي (49.4%)، مما يدل على أن قدرة السوق الأولي على تغذية الصناعة تتآكل باستمرار. أما القطاعات التي شهدت زيادة في عدد عمليات التمويل فهي الخدمات المالية، البورصات، إدارة الأصول، المدفوعات، وتطبيقات الذكاء الاصطناعي، لكن علاقاتها المباشرة محدودة، وبصراحة، معظمها لن يصدر عملات، بالمقابل، مشاريع L1 وL2 وDeFi ووسائل التواصل الاجتماعي، تظهر تراجعًا أكثر وضوحًا في التمويل.

المصدر: Crypto Fundraising

رقم يُساء فهمه هو أن عدد عمليات التمويل انخفض بشكل كبير، لكن حجم التمويل لكل عملية زاد، والسبب الرئيسي هو أن المشاريع الكبرى التي ذكرت سابقًا استحوذت على جزء كبير من التمويل من القطاع المالي التقليدي، مما رفع المتوسط بشكل كبير؛ بالإضافة إلى أن رأس المال الاستثماري الرئيسي يميل إلى مضاعفة رهاناته على عدد قليل من “مشاريع فائقة”، مثل التمويل متعدد الجولات بمليارات الدولارات لـ Polymarket. ومن جانب رأس المال المشفر، فإن هذا الدوران المفرط في التركيز هو الأكثر وضوحًا. قبل فترة، سألني صديق من خارج الصناعة عن صندوق استثمار تشفير كبير ومعروف يجري جمع تمويل، وبعد مراجعة العرض التقديمي، سألني بدهشة لماذا عوائدهم “سيئة جدًا”. الجدول أدناه يعرض البيانات الحقيقية من العرض التقديمي، ولن أذكر اسم الصندوق، فقط أقتبس أدائه بين 2014 و2022.

من الواضح أن IRR وDPI لهذا الصندوق بين 2017 و2022 شهدا تغيرات واضحة — الأول يمثل العائد السنوي على الاستثمار، ويعكس بشكل أكبر القدرة على الربح على الميزانية، والثاني يمثل مضاعف العائد النقدي الذي تم إرجاعه للمستثمرين. من خلال سنوات الإصدار المختلفة، تظهر هذه المجموعة من الصناديق “فاصل دوري” واضح: الصناديق التي أُنشئت بين 2014 و2017 (Fund I، Fund II، Fund III، Fund IV) حققت أداءً متفوقًا بشكل ملحوظ، حيث كانت TVPI تتراوح بين 6x و40x، وIRR الصافي بين 38% و56%، مع وجود DPI مرتفع، مما يدل على أن هذه الصناديق لم تحقق أرباحًا عالية فحسب، بل أكملت أيضًا عمليات استرداد كبيرة، واستفادت من عصر الفوائد المبكرة للبنية التحتية والتطبيقات الرائدة من 0 إلى 1. أما الصناديق التي أُنشئت بعد 2020 (Fund V، Fund VI، وصندوق الفرص لعام 2022)، فهي تظهر انخفاضًا واضحًا، حيث تتركز TVPI بين 1.0x و2.0x، وDPI قريب من الصفر أو منخفض جدًا، مما يعني أن العوائد لا تزال على مستوى الميزانية، ولا تتحول إلى أرباح حقيقية من عمليات الخروج. في ظل ارتفاع التقييمات، وزيادة المنافسة، وانخفاض جودة المشاريع المعروضة، فإن السوق الأولي غير قادر على تكرار الهيكل الربحي الفائق الذي كان مدفوعًا بـ"سرديات جديدة" و"عرض أصول جديدة". القصة الحقيقية وراء البيانات هي أنه بعد موجة DeFi Summer في 2019، كانت تقييمات البروتوكولات الأصلية في السوق الأولي مبالغًا فيها، وعندما أطلقت هذه المشاريع عملاتها بعد عامين، واجهت نقصًا في السرد، وتضييق الصناعة، وسيطرة البورصات على البروتوكولات ذات التقييمات المبالغ فيها، وعندما أطلقت هذه المشاريع عملاتها بعد عامين، واجهت نقصًا في السرد، وتضييق الصناعة، وتعديلات مؤقتة على الشروط من قبل البورصات، وغالبًا ما كانت النتائج غير مرضية، وحتى تتجاوز القيمة السوقية، وأصبح المستثمرون فئة ضعيفة، وتعدلت الشروط بشكل مؤقت، وكل ذلك يعكس صعوبة الوضع. لكن هذه الاختلالات في التدفقات المالية لا تزال تخلق وهم الازدهار الزائف للصناعة، حتى أن بعض الصناديق الكبيرة التي جمعت التمويل خلال العامين الماضيين أظهرت أرقامًا مروعة بشكل مباشر. الصندوق الذي أذكره حاليًا يدير أصولًا تقترب من 3 مليارات دولار، وهو يعكس بشكل أكبر دورة الصناعة — النجاح أو الفشل لم يعد مسألة اختيار مشروع واحد، بل أن الاتجاه العام قد انتهى. ورغم أن الصناديق القديمة تواجه صعوبة في جمع التمويل الآن، إلا أنها لا تزال موجودة، وتستطيع أن تظل خاملة، وتدفع رسوم الإدارة، أو تتحول إلى استثمار في الذكاء الاصطناعي، والكثير منها أُغلق أو تحول إلى السوق الثانوية. على سبيل المثال، في السوق الصيني، من يتذكر الآن “ملك إيثريوم” يي لي هوا، الذي كان قبل فترة من الزمن يمثل قمة السوق الأولي، وكان يستثمر أكثر من مئة مشروع سنويًا. العملات المنافسة ليست بديل Meme أبدًا عندما نقول إن المشاريع الأصلية في التشفير أصبحت ناضجة، هناك استثناء هو انفجار Meme. خلال العامين الماضيين، هناك قول متكرر في الصناعة: البديل للعملات المنافسة هو Meme. لكن الآن، عند النظر مرة أخرى، يتضح أن هذا الاستنتاج خاطئ. في الموجة المبكرة لـ Meme، كنا نلعب على “منافسة العملات الرئيسية” من خلال Meme — نختار من بين العديد من مشاريع Meme بناءً على أساسيات، جودة المجتمع، معقولية السرد، محاولة العثور على مشروع يمكن أن يظل حيًا طويلًا، ويستمر في التجديد، وينمو ليصبح Doge، أو حتى “البيتكوين التالي”. لكن اليوم، إذا قال لك أحد “تمسك Meme”، فستظن أنه مجنون. الميم الآن هو آلية تحقيق شهرة فورية: هو لعبة على الانتباه والسيولة، وهو نتاج أدوات التطوير والذكاء الاصطناعي التي تُنتج بكميات كبيرة، وله دورة حياة قصيرة جدًا، لكن عرضه مستمر. لم يعد هدفه “البقاء”، بل أن يكون مرئيًا، متداولًا، ومُستخدمًا. فريقنا يضم أيضًا بعض المتداولين المستمرين في Meme، ومن الواضح أنهم لا يهتمون بمستقبل المشروع، بل يركزون على الإيقاع، سرعة الانتشار، الهيكل العاطفي، ومسارات السيولة. يقول البعض إن Meme لم يعد ممتعًا، لكن برأيي، بعد “الضربة الأخيرة” لترامب، أصبح Meme كنوع من الأصول الجديدة ناضجًا حقًا. Meme ليس بديلاً لـ"الأصول طويلة الأمد"، بل هو عودة إلى جوهر التمويل القائم على الانتباه والمضاربة على السيولة، وهو أكثر نقاءً، وأكثر قسوة، وأقل ملاءمة لمعظم المتداولين العاديين. البحث عن حلول خارجية تشفير الأصول عندما تتجه Meme نحو الاحتراف، ويتجه البيتكوين نحو المؤسساتية، وتضعف العملات المنافسة، وتبدأ مشاريع جديدة في الانقطاع، نحن، الأشخاص العاديون الذين يحبون البحث عن القيمة، والمقارنة والتحليل، والذين لديهم طابع مضارب، لكنهم ليسوا مجرد مقامرين عاليي التردد، نبحث عن شيء يمكن أن يستمر، ماذا يمكن أن نفعل؟ هذا السؤال لا يخص فقط المستثمرين الأفراد. بل هو أيضًا أمام البورصات، والمتداولين، والمنصات — فالسوق لا يمكن أن يعتمد دائمًا على الرافعة المالية العالية، والعقود الأكثر جرأة للحفاظ على النشاط. في الواقع، عندما تبدأ المنطقية القديمة في الانهيار، فإن الصناعة بدأت بالفعل في البحث عن حلول خارجية. الهدف الذي نناقشه جميعًا هو إعادة تغليف الأصول المالية التقليدية كأصول قابلة للتداول على السلسلة. تشفير الأسهم، والأصول الثمينة، أصبحا محورًا رئيسيًا لاستراتيجيات البورصات. من البورصات المركزية إلى المنصات اللامركزية مثل Hyperliquid، كلها ترى أن هذه الطريق هي مفتاح الحل، وقد رد السوق بشكل إيجابي — ففي الأيام الأكثر جنونًا للمعادن الثمينة الأسبوع الماضي، تجاوز حجم تداول Silver على Hyperliquid في يوم واحد 10 مليارات دولار، واحتلت الأصول السردية مثل العملات الرقمية، الأسهم، المؤشرات، والمعادن الثمينة المراتب الأولى في حجم التداول، مما أدى إلى ارتفاعات ملحوظة.

بالطبع، بعض الشعارات الحالية، مثل “تقديم خيارات جديدة للمستثمرين التقليديين، بمستوى دخول منخفض”، لا تزال مبكرة وغير واقعية. لكن من منظور التشفير الأصلي، قد تحل هذه الحلول مشكلات داخلية: تباطؤ عرض الأصول الأصلية والسرد، وتراجع العملات القديمة، وانقطاع العملات الجديدة، فماذا يمكن أن تقدم البورصات للعملاء كحوافز جديدة للتداول؟ تسهيل أصول التوكن عندما تتجه Meme نحو الاحتراف، ويتجه البيتكوين نحو المؤسساتية، وتضعف العملات المنافسة، وتبدأ مشاريع جديدة في الانقطاع، نحن، الأشخاص العاديون الذين يحبون البحث عن القيمة، والمقارنة والتحليل، والذين لديهم طابع مضارب، لكنهم ليسوا مجرد مقامرين عاليي التردد، نبحث عن شيء يمكن أن يستمر، ماذا يمكن أن نفعل؟ هذا السؤال لا يخص فقط المستثمرين الأفراد. بل هو أيضًا أمام البورصات، والمتداولين، والمنصات — فالسوق لا يمكن أن يعتمد دائمًا على الرافعة المالية العالية، والعقود الأكثر جرأة للحفاظ على النشاط. في الواقع، عندما تبدأ المنطقية القديمة في الانهيار، فإن الصناعة بدأت بالفعل في البحث عن حلول خارجية. الهدف الذي نناقشه جميعًا هو إعادة تغليف الأصول المالية التقليدية كأصول قابلة للتداول على السلسلة. تشفير الأسهم، والأصول الثمينة، أصبحا محورًا رئيسيًا لاستراتيجيات البورصات. من البورصات المركزية إلى المنصات اللامركزية مثل Hyperliquid، كلها ترى أن هذه الطريق هي مفتاح الحل، وقد رد السوق بشكل إيجابي — ففي الأيام الأكثر جنونًا للمعادن الثمينة الأسبوع الماضي، تجاوز حجم تداول Silver على Hyperliquid في يوم واحد 10 مليارات دولار، واحتلت الأصول السردية مثل العملات الرقمية، الأسهم، المؤشرات، والمعادن الثمينة المراتب الأولى في حجم التداول، مما أدى إلى ارتفاعات ملحوظة.

بالطبع، بعض الشعارات الحالية، مثل “تقديم خيارات جديدة للمستثمرين التقليديين، بمستوى دخول منخفض”، لا تزال مبكرة وغير واقعية. لكن من منظور التشفير الأصلي، قد تحل هذه الحلول مشكلات داخلية: تباطؤ عرض الأصول الأصلية والسرد، وتراجع العملات القديمة، وانقطاع العملات الجديدة، فماذا يمكن أن تقدم البورصات للعملاء كحوافز جديدة للتداول؟ تسهيل أصول التوكن عندما تتجه Meme نحو الاحتراف، ويتجه البيتكوين نحو المؤسساتية، وتضعف العملات المنافسة، وتبدأ مشاريع جديدة في الانقطاع، نحن، الأشخاص العاديون الذين يحبون البحث عن القيمة، والمقارنة والتحليل، والذين لديهم طابع مضارب، لكنهم ليسوا مجرد مقامرين عاليي التردد، نبحث عن شيء يمكن أن يستمر، ماذا يمكن أن نفعل؟ هذا السؤال لا يخص فقط المستثمرين الأفراد. بل هو أيضًا أمام البورصات، والمتداولين، والمنصات — فالسوق لا يمكن أن يعتمد دائمًا على الرافعة المالية العالية، والعقود الأكثر جرأة للحفاظ على النشاط. في الواقع، عندما تبدأ المنطقية القديمة في الانهيار، فإن الصناعة بدأت بالفعل في البحث عن حلول خارجية. الهدف الذي نناقشه جميعًا هو إعادة تغليف الأصول المالية التقليدية كأصول قابلة للتداول على السلسلة. تشفير الأسهم، والأصول الثمينة، أصبحا محورًا رئيسيًا لاستراتيجيات البورصات. من البورصات المركزية إلى المنصات اللامركزية مثل Hyperliquid، كلها ترى أن هذه الطريق هي مفتاح الحل، وقد رد السوق بشكل إيجابي — ففي الأيام الأكثر جنونًا للمعادن الثمينة الأسبوع الماضي، تجاوز حجم تداول Silver على Hyperliquid في يوم واحد 10 مليارات دولار، واحتلت الأصول السردية مثل العملات الرقمية، الأسهم، المؤشرات، والمعادن الثمينة المراتب الأولى في حجم التداول، مما أدى إلى ارتفاعات ملحوظة.

بالطبع، بعض الشعارات الحالية، مثل “تقديم خيارات جديدة للمستثمرين التقليديين، بمستوى دخول منخفض”، لا تزال مبكرة وغير واقعية. لكن من منظور التشفير الأصلي، قد تحل هذه الحلول مشكلات داخلية: تباطؤ عرض الأصول الأصلية والسرد، وتراجع العملات القديمة، وانقطاع العملات الجديدة، فماذا يمكن أن تقدم البورصات للعملاء كحوافز جديدة للتداول؟ تسهيل أصول التوكن