Powell ha visto señales de crisis.

Hoy, Powell anunció de repente que está listo para detener la reducción de balances.

¿Qué vio él!?

Motivaciones principales de Powell

La principal motivación de Powell para detener la reducción de balances es prevenir una crisis de liquidez en los mercados financieros.

Powell mencionó en su discurso:

Han comenzado a aparecer algunas señales que indican que las condiciones de liquidez se están endureciendo gradualmente, incluyendo el fortalecimiento general de las tasas de recompra, así como presiones más evidentes pero temporales que aparecen en fechas específicas. El plan del comité establece un enfoque cauteloso para evitar la aparición de tensiones en el mercado monetario como las de septiembre de 2019.

¿Qué significa esta frase?

Vamos a ver una imagen y lo sabremos.

Imagen: SOFR

La SOFR (Tasa de Financiamiento Asegurado a un Día) en la imagen anterior es una de las tasas de interés a corto plazo más importantes del mundo hoy en día, y es el principal referente de la “tasa de recompra” mencionada en el discurso de Powell. (A partir de 2022, la Reserva Federal ha promovido el uso de SOFR en lugar de LIBOR; ahora, billones de dólares en préstamos, bonos y derivados están cotizados utilizando SOFR.)

SOFR es la tasa de interés efectiva de las operaciones de recompra (repo) overnight que utilizan bonos del Tesoro de EE. UU. como colateral.

En pocas palabras, las instituciones financieras utilizan bonos del Tesoro de EE. UU. como garantía para pedir prestado efectivo a otras instituciones por una noche. La tasa promedio de este “préstamo a corto plazo con garantía” es el SOFR.

¿Cuál es la relación entre el SOFR y la tasa de interés de política de la Reserva Federal, FFR?

La tasa de política de la Reserva Federal FFR (Federal Funds Rate) es un rango de tasas establecido artificialmente. La Reserva Federal controla este rango mediante un corredor de tasas: ON RRP (tasa de recompra inversa) es el límite inferior del corredor, mientras que IORB (interés sobre reservas bancarias) es el límite superior.

Actualmente, la tasa de interés de política de la Reserva Federal es del 4.00%-4.25%, lo que en realidad significa establecer el ON RRP (tasa de recompra inversa) en 4.00% y el IORB (interés sobre reservas bancarias) en 4.25%.

¿Cómo controla la Reserva Federal la tasa de interés política dentro del rango de tasas de interés?

Primero veamos el límite superior IORB (tasa de interés de las reservas bancarias): los bancos tienen cuentas de reservas en la Reserva Federal, y la Reserva Federal paga intereses sobre estas reservas (actualmente al 4.25%), por lo que los bancos no tienen motivo para prestar dinero a otros bancos a una tasa inferior al 4.25%, lo que establece un techo para las tasas de interés.

Ahora veamos el límite ON RRP (tasa de recompra inversa): el nombre completo de este ON RRP es Overnight Reverse Repo. Aunque los fondos del mercado monetario y otros no pueden mantener reservas (las reservas son un monopolio de los bancos), pueden participar en las herramientas de recompra inversa de la Reserva Federal: prestando efectivo a la Reserva Federal por una noche, la Reserva Federal ofrece bonos del gobierno como garantía, lo que permite obtener un interés seguro del 4.00%.

Dado que puedo dejar que la Reserva Federal me dé un 4.00% de interés anual, no tengo ningún incentivo para pedir prestado a una tasa inferior. De esta manera, ninguna tasa de mercado puede estar por debajo de la tasa de ON RRP a largo plazo.

El SOFR es la tasa de interés que se negocia entre instituciones en el mercado, y no es la tasa de interés entre la Reserva Federal y estas instituciones.

Teóricamente, el mecanismo de la banda de tasas de la Reserva Federal (límite superior de IORB + límite inferior de ON RRP) debería “atrapar” firmemente todas las tasas de interés del mercado a corto plazo (incluyendo SOFR), porque si SOFR < 4.00%, todos irían a hacer ON RRP, si SOFR > 4.25%, los bancos liberarían una gran cantidad de fondos de reservas que tienen en la Reserva Federal para ganar más intereses (porque en la Reserva Federal solo obtienen un retorno del 4.25%), lo que a su vez presionaría a la baja el rendimiento.

Pero el problema es que, si los bancos no tienen suficientes reservas, los fondos depositados en la Reserva Federal no pueden salir temporalmente para arbitraje, o simplemente no son suficientes para salir y “arbitrar”, lo que haría que la tasa SOFR superara brevemente el límite superior de IORB.

Una vez que entendemos este mecanismo, podemos mirar la imagen anterior y comprender: alrededor del 15 de septiembre, el SOFR salió brevemente de su rango: superó el límite del 4.5% (en ese momento, la tasa de política del Fed, FFR, estaba entre 4.25% y 4.5%). Esto es lo que Powell se refería como: “una presión más evidente pero temporal que aparece en una fecha específica”.

Después de la reducción de tasas, apareció otro “pico” después del 29 de septiembre, y este pico parece estar muy cerca e incluso superar el nuevo límite superior del 4.25% después de la reducción de tasas.

Detrás de este fenómeno en el que la tasa de interés del mercado sigue “probando” e incluso superando el límite superior de la tasa de interés política, se debe principalmente a que los bancos, debido a diversos factores, pueden no tener suficientes reservas, de modo que cuando surge una oportunidad de “arbitraje” en el mercado, no hay reservas adicionales que se puedan movilizar.

Esta situación ocurrió una vez en 2019:

Durante el período de 2017 a 2019, la Reserva Federal estaba llevando a cabo la última ronda de reducción de la hoja de balance (QT), lo que resultó en que el saldo de reservas del sistema bancario cayera de aproximadamente 2.8 billones de dólares a alrededor de 1.3 billones de dólares; al mismo tiempo, el Departamento del Tesoro de EE. UU. amplió su emisión de deuda, emitiendo una gran cantidad de bonos del gobierno para absorber efectivo del mercado; además, debido a la superposición de los plazos de pago de impuestos corporativos al final del trimestre y las fechas de liquidación de bonos del gobierno, el efectivo a corto plazo en el mercado fue drenado instantáneamente.

En ese momento, la liquidez del sistema bancario “parecía mucha”, pero en realidad ya estaba presionada hasta el límite de seguridad.

El 16 de septiembre de 2019 (lunes), se superpusieron múltiples eventos: la empresa pagó impuestos trimestrales (el efectivo se retiró de la cuenta bancaria de la empresa → disminución de las reservas bancarias); el Departamento del Tesoro liquidó una gran cantidad de emisiones de bonos del gobierno (los inversores pagaron al Departamento del Tesoro → las reservas bancarias disminuyeron aún más). El resultado fue que las reservas del sistema bancario disminuyeron repentinamente en aproximadamente 100 mil millones de dólares.

Ese día, el SOFR (tasa de financiamiento garantizado a un día) saltó del 2.2% al 5.25%; la tasa de recompra (repo rate) se disparó de aproximadamente el 2% a más del 10% de la noche a la mañana; los bancos y corredores no podían obtener efectivo, las transacciones de recompra estaban casi congeladas, y se produjo una típica “crisis de liquidez”.

Esto es lo mencionado por Powell en su discurso:

El plan del comité establece un enfoque prudente para evitar que se produzcan tensiones en el mercado monetario como las de septiembre de 2019.

En ese momento, la Reserva Federal estaba básicamente trabajando horas extras por la madrugada para hacer frente a la crisis. La Reserva Federal de Nueva York actuó de emergencia en la mañana del 17 de septiembre: reinició las operaciones de recompra nocturna, inyectando 53 mil millones de dólares en efectivo ese día para aliviar la liquidez en el mercado de recompra, y continuó inyectando liquidez en los días siguientes, con un total que superó los 70 mil millones de dólares por día, mientras anunciaba urgentemente la suspensión temporal de la reducción de su balance y comenzaba a expandirlo.

Es obvio que Powell no quiere repetir esta pesadilla. El plan a largo plazo de la Reserva Federal es detener la reducción de su balance cuando las reservas bancarias estén “ligeramente por encima” del nivel considerado “suficiente”.

Powell juzga que “podría acercarse a este nivel en los próximos meses.”

Esto significa que, desde el punto de vista operativo técnico, la reducción de balances ya está cerca de su objetivo previsto, y continuar podría resultar en una escasez excesiva de reservas, lo que podría desencadenar un riesgo sistémico.

Motivos secundarios

Además de los principales motivos mencionados, Powell también enfatizó en su discurso: “Los riesgos a la baja en el empleo parecen haber aumentado”, y describió el mercado laboral como “poco dinámico y algo débil”.

Esto también ha traído un poco de calidez al mercado: aunque la pausa en la reducción del balance no es en sí misma una política de reducción de tasas o estímulo directo, elimina un factor que estaba endureciendo continuamente el entorno financiero. Continuar con políticas restrictivas cuando la economía (especialmente el mercado laboral) muestra signos de debilidad aumentaría el riesgo de recesión.

Por lo tanto, detener la reducción del balance es un cambio de postura de política preventiva y más neutral, con el objetivo de proporcionar un entorno financiero más estable para la economía, evitando que un endurecimiento excesivo de la política “dañe” a la economía.

Finalmente, Powell también mencionó:

Nuestra idea fue inspirada por algunos eventos recientes, en los cuales las señales sobre la reducción del balance provocaron un endurecimiento significativo de las condiciones financieras. Lo que tenemos en mente son los eventos de diciembre de 2018 y la “fobia a la reducción” de 2013.

En ese momento, el simple hecho de reducir las compras de activos provocó una intensa agitación en los mercados financieros globales, lo que indica que la Reserva Federal ahora es extremadamente cautelosa en la comunicación del mercado sobre las operaciones de su balance.

Por lo tanto, liberar con anticipación la señal de que “se detendrá la reducción de balance” en los próximos meses puede dar a los participantes del mercado suficiente tiempo para digerir esta información y ajustar sus carteras de inversión.

Este tipo de comunicación clara y predecible tiene como objetivo completar de manera fluida la transición de una política restrictiva a una neutral, evitando así las oscilaciones innecesarias del mercado que podrían surgir de un cambio repentino en la política. Esto en sí mismo es un medio importante para gestionar las expectativas del mercado.