¿Por qué seguimos asignando firmemente Bitcoin cuando el oro lidera las subidas?

Autor: Lyv

Introducción

Este año, el oro ha brillado con luz propia: ante las múltiples perturbaciones de las tensiones comerciales, la volatilidad de la deuda estadounidense y la inestabilidad geopolítica, el oro ha superado a Bitcoin, al Nasdaq y a todos los principales activos, resurgiendo como el “rey” con un aumento superior al 50% en lo que va del año. En contraste, el “oro en la cadena” Bitcoin, que ha ido adquiriendo propiedades de refugio en los últimos años, solo ha aumentado alrededor del 15%. Este marcado fenómeno de diferenciación ha generado un animado debate en el mercado sobre “¿por qué el oro es fuerte y Bitcoin es débil?” y “¿vale la pena seguir invirtiendo en Bitcoin?”.

A través de un análisis minucioso de las reglas históricas de precios del oro y la lógica de la compra, seguimos sosteniendo que el Bitcoin, como una nueva herramienta de refugio en la era digital, está atravesando actualmente una fase histórica de “refugio + dicotomía de riesgo”. A largo plazo, la singularidad y la rareza del Bitcoin significan que tiene un valor de asignación a largo plazo tan significativo como el del oro; mientras que la baja asignación de las carteras globales en Bitcoin implica un mayor apalancamiento de asignación y espacio de rendimiento.

Este artículo, en forma de preguntas y respuestas, sistemáticamente organiza nuestro marco de asignación desde ángulos como la evolución de la lógica de cobertura, el mecanismo de cobertura entre el oro y Bitcoin, la proporción de asignación a largo plazo y la fijación de precios del riesgo extremo. Además, se introducen las opiniones de instituciones y inversionistas globales, lo que argumenta aún más por qué Bitcoin merece una atención estratégica de mayor peso en las carteras de activos globales actuales y futuras.

Q1. Teóricamente, tanto el oro como el bitcoin tienen propiedades de refugio, pero ¿cuáles son las diferencias en su papel como refugio?

Respuesta: El mercado en general considera que el oro es un activo de refugio maduro en el “mundo basado en carbono”. Por otro lado, el bitcoin puede ser visto como un nuevo protagonista de la reserva de valor en el “mundo basado en silicio”, y no como una herramienta de refugio madura, y todavía tiene una fuerte propiedad de activo de riesgo. Hemos observado que, a principios de 2024, antes de la aprobación del ETF de bitcoin, la correlación entre el precio del bitcoin y el índice Nasdaq alcanzó hasta 0.9; después de la aprobación del ETF, la correlación entre el precio del bitcoin y el índice Nasdaq disminuyó a 0.6, y comenzó a seguir claramente la liquidez global M2, mostrando propiedades “antiinflacionarias” similares al oro.

Goldman Sachs ha señalado en su análisis que, en comparación con el oro, aunque el rendimiento de Bitcoin es más alto, su volatilidad es extremadamente grande. En momentos de alta tolerancia al riesgo, el rendimiento de Bitcoin tiende a ser similar al de las acciones, pero cuando el mercado de valores cae, el efecto de cobertura de Bitcoin no es tan efectivo como el del oro. Por lo tanto, el oro es actualmente más confiable como activo refugio, mientras que Bitcoin aún se encuentra en la etapa de transición de activo de riesgo a activo refugio.

El fundador del fondo Bridgewater, Ray Dalio, también enfatizó que si los inversores necesitan mantenerse neutrales en la asignación de activos y diversificar riesgos, pueden considerar el oro o Bitcoin, aunque él personalmente prefiere el oro, que es una herramienta de cobertura probada por la historia. Señaló que aunque Bitcoin tiene un suministro limitado y cierto potencial de valor de reserva, en términos de estatus como refugio seguro, está lejos de alcanzar al oro, que tiene un respaldo histórico prolongado.

Q2. ¿Cuáles han sido los principales factores que impulsan el precio del oro desde 2007? ¿Por qué los bancos centrales se convirtieron en los principales compradores de oro después de la guerra entre Rusia y Ucrania en 2022?

Respuesta: Desde la crisis financiera global de 2007, las tasas de interés reales en Estados Unidos se han convertido en uno de los factores clave que impulsan el precio del oro. Dado que el oro en sí no genera intereses (“activos de cero cupones”), su precio tiene una correlación negativa con el nivel de tasas de interés reales: cuando las tasas de interés reales aumentan, el costo de oportunidad de mantener oro aumenta, lo que a menudo conduce a una caída en el precio del oro; mientras que cuando las tasas de interés reales disminuyen (incluso se vuelven negativas), la atractivo relativo del oro aumenta, lo que fortalece su precio. Hemos notado que esta relación ha sido muy significativa en los últimos quince años: por ejemplo, después de 2008, la reducción de tasas de la Reserva Federal llevó a una disminución en los rendimientos reales, lo que provocó un gran aumento en el oro, mientras que desde 2013, el aumento en las tasas de interés reales ha presionado el precio del oro; durante el período de tasas de interés negativas de la Reserva Federal en 2016, vimos una gran afluencia de ETF en Norteamérica.

Después del estallido de la guerra entre Rusia y Ucrania en 2022, los bancos centrales de todo el mundo aumentaron significativamente sus reservas de oro, convirtiéndose en un nuevo factor dominante que impulsa el precio del oro. En ese año, la cantidad neta de oro comprado por los bancos centrales alcanzó un récord histórico, superando las 1000 toneladas cada año desde entonces. Los datos de Metals Focus muestran que desde 2022, la cantidad anual de oro adquirido por los bancos centrales ha superado con creces el promedio de varios años anteriores (una media de 457 toneladas entre 2016 y 2021), y se espera que en 2025 se compren alrededor de 900 toneladas. Estas compras oficiales contribuyeron al 23% de la demanda global de oro anual entre 2022 y 2025 (más del 40% de la demanda de inversión), el doble en comparación con la década de 2010. Actualmente, los bancos centrales del mundo poseen cerca de 38,000 toneladas de oro, lo que representa más del 17% del total de oro en la superficie, y el 44% de la cantidad total destinada a usos de inversión, excluyendo joyería y tecnología, lo que aún deja espacio para un aumento.

Una encuesta reciente de la Asociación Mundial del Oro muestra que los bancos centrales de varios países continúan teniendo una perspectiva optimista sobre la tenencia de oro. La gran mayoría de los encuestados (95%) cree que, en los próximos 12 meses, las reservas de oro de los bancos centrales a nivel mundial aumentarán; un récord del 43% de los encuestados considera que las reservas de oro de su país también aumentarán en el mismo periodo, y nadie espera que sus reservas de oro disminuyan.

El pensamiento detrás de la “compra masiva” de oro por parte de los bancos centrales se basa en 1) la cobertura geopolítica 2) la diversificación de activos de reserva: las sanciones occidentales debido al conflicto entre Rusia y Ucrania han congelado la mitad de las reservas externas de Rusia, lo que ha llevado a muchos países emergentes a considerar reemplazar parte de los activos en dólares por oro. Con el aumento explosivo de la deuda estadounidense y las preocupaciones sobre su solvencia, el atractivo de los activos en dólares, como los bonos del Tesoro de EE. UU., ha disminuido en relativa medida, lo que a su vez ha incrementado el atractivo del oro como activo de reserva y herramienta de refugio.

Y la demanda de asignación de algunas grandes instituciones de inversión a largo plazo también proviene de los momentos de disfunción cada vez más frecuentes del “balancín de acciones y bonos”: desde 2022, las acciones y los bonos han mostrado una mayor correlación positiva, en contraposición a la narrativa de “asignación 60:40 entre acciones y bonos” que conocíamos en los últimos 20 años.

Q3. ¿Contra qué importantes riesgos extremos se dirige principalmente la función de refugio del oro?

Respuesta: A partir del análisis anterior, no es difícil ver que el valor refugio del oro en el futuro debería centrarse principalmente en cubrir dos tipos de riesgos extremos relativamente independientes:

• Crisis de deuda o inflación en EE. UU. (es decir, riesgo de crédito del dólar / riesgo de deuda soberana)
• Conflicto geopolítico y económico significativo

Primero, en escenarios de deuda incontrolada o alta inflación, las monedas fiduciarias pueden devaluarse drásticamente e incluso enfrentar una crisis de crédito, lo que resalta el papel del oro como reserva de valor a largo plazo y cobertura contra la inflación. Una encuesta de la World Gold Council a cerca de 60 bancos centrales muestra que el principal motivo por el cual los bancos centrales poseen oro es considerarlo como reserva de valor a largo plazo y herramienta de cobertura contra la inflación, así como un activo que se desempeña excepcionalmente en tiempos de crisis. Los funcionarios de los bancos centrales también ven el oro como un eficaz diversificador de carteras, utilizado para cubrir riesgos económicos (como el estancamiento, la recesión o incumplimientos de deuda) y riesgos geopolíticos.

Por ejemplo, el rápido aumento de la deuda de EE. UU. ha generado preocupaciones sobre el valor a largo plazo del dólar, y el oro puede actuar como un “escudo” en situaciones extremas como esta. En segundo lugar, en términos de conflictos geopolíticos, el oro se considera un refugio seguro en tiempos de agitación. Cada vez que ocurre una guerra o se tensan las relaciones internacionales, como en la guerra comercial entre EE. UU. y China en 2018, la guerra entre Rusia y Ucrania en 2022, y el impacto de los aranceles en EE. UU. en 2025, los fondos de refugio suelen fluir hacia el oro, impulsando el aumento del precio del oro. Los estudios de retroceso de la historia económica también han mostrado una relación “poderosa” positiva entre el precio del oro y la incertidumbre de la política comercial (Trade Policy Uncertainty Index) en la última década:

Esto también explica por qué el oro ha superado al bitcoin recientemente: en el contexto de una nueva ronda de escalada en la confrontación comercial entre China y Estados Unidos, los bancos centrales y las instituciones de inversión a largo plazo, como principales asignadores de activos, deberían preferir los activos que conocen mejor: el oro, dada la creciente incertidumbre sobre el mercado alcista de los bonos del Tesoro de EE. UU.

Q4. ¿Cómo debería reflejar la proporción de asignación de oro el riesgo de cola esperado en una cartera de activos ideal?

Respuesta: El oro a menudo se compara con el “seguro” de una cartera de inversiones: puede perjudicar los rendimientos en tiempos normales, pero ofrece protección en crisis. Por lo tanto, cuando los gestores creen que el riesgo de eventos extremos en el futuro está aumentando, a menudo aumentan la tenencia de oro como una cobertura. El oro puede aliviar significativamente las pérdidas potenciales de la cartera durante períodos de presión financiera, mostrando rendimientos diversificados y estables en caídas severas del mercado (eventos de cola izquierda). Especialmente porque parte de la demanda de oro proviene de bancos centrales, la industria tecnológica y consumidores, su tendencia de precios no está completamente sincronizada con los activos financieros. En algunos marcos de asignación de activos, el oro se utiliza específicamente para la cobertura de riesgos de cola: por ejemplo, ciertos fondos de seguros y fondos de pensiones posicionan el oro como un activo de alta liquidez que puede liquidarse en tiempos de crisis, para compensar las pérdidas de otros activos cuando se presentan riesgos de cola.

En pocas palabras, el peso del oro en la cartera puede verse como un reflejo de la probabilidad de ocurrencia de riesgos extremos por parte del gestor del fondo. Si el gestor del fondo considera que la probabilidad de que ocurran los dos eventos extremos mencionados en los próximos 5-10 años está en aumento, entonces es razonable aumentar la proporción de oro en la cartera. Esta configuración es como comprar un seguro para la cartera, cuyo tamaño refleja el juicio subjetivo del gestor sobre la probabilidad de eventos catastróficos.

Ahora podemos hacer un experimento mental simple e interesante: si consideramos que la probabilidad de que los dos grandes riesgos mencionados se materialicen en los próximos 5 años es del 10% (por ejemplo, 5%+5%), entonces nuestra proporción de activos en contra de estas dos clases de riesgos también debería aumentar proporcionalmente al 10%; si miramos hacia atrás 10 años, la probabilidad de materialización aumenta al 15%-20%, y nuestra proporción de asignación también parece tener que elevarse al 15-20%. A medida que pasa el tiempo, creemos que la probabilidad de materialización de estos dos riesgos extremos debe ser cada vez mayor.

Q5. ¿Cuál es la proporción de oro y Bitcoin en la asignación de activos global actual? ¿Qué recomendaciones tienen los expertos del mercado para aumentar su peso?

Respuesta: Según el último informe de investigación de Goldman Sachs, se estima que la asignación de oro en las carteras de inversión globales es de aproximadamente 6%, mientras que la de Bitcoin es solo de aproximadamente 0.6%, lo que representa alrededor de una décima parte de la primera (comparando el valor total de mercado, es aún menor), lo que indica que Bitcoin como opción de asignación de activos aún se encuentra en una etapa temprana (en comparación, el oro ya es un activo de referencia).

Dado el reciente trastorno en el entorno macroeconómico global, muchas instituciones reconocidas y maestros inversores están pidiendo aumentar la ponderación de la asignación de oro (y en cierta medida de Bitcoin). Ray Dalio, de Bridgewater Associates, ha declarado recientemente que, desde una perspectiva de asignación estratégica de activos, la proporción de oro en la cartera debería aumentar a alrededor del 10%-15%, significativamente más alto que la ponderación de oro generalmente recomendada por los asesores tradicionales (normalmente alrededor del 5%). Es notable que Dalio había sugerido anteriormente en 2022 una asignación de aproximadamente 1-2% para Bitcoin/oro, pero ahora, debido al aumento del riesgo, ha elevado esta proporción varias veces hasta el 15%, reflejando su reevaluación de la importancia de los activos de refugio.

Otros inversionistas conocidos también han expresado voces similares: por ejemplo, el fundador de “DoubleLine Capital”, Jeffrey Gundlach, afirmó recientemente que no sería excesivo tener cerca de una cuarta parte (25%) de la cartera asignada a oro. Algunos estudios y resultados de retrocesos históricos también respaldan un mayor peso en oro: un análisis de simulación de largo plazo de una institución de gestión de activos mostró que la tasa de rendimiento ajustada al riesgo de la cartera es máxima con una asignación de oro de aproximadamente el 17%.

En cuanto al Bitcoin, con el cambio de actitud de las instituciones, también hay opiniones que sugieren aumentar moderadamente la asignación. Por ejemplo, el fondo Grayscale sugiere considerar el Bitcoin como uno de los “activos centrales”, y una proporción de asignación del 5%-10% podría ser considerada. En general, la asignación global de oro es mucho más alta que la de Bitcoin, pero se considera necesario aumentar el peso de ambos en las carteras tradicionales para mejorar la capacidad de resistencia ante riesgos extremos.

Q6. Volviendo a nuestro experimento mental: si se considera que hay un 10% de riesgo extremo en los próximos 5 años y un 20% de riesgo extremo en los próximos 10 años, ¿cómo se debería ajustar simultáneamente la asignación de activos de cobertura como el oro y Bitcoin?

Respuesta: Bajo la suposición de que la probabilidad de riesgos extremos no debe ser ignorada, los inversores deben aumentar significativamente la asignación de activos de cobertura en comparación con situaciones normales. La experiencia muestra que, cuando se espera que ocurran eventos extremos, anticipar la inversión en activos de cobertura como el oro y el bitcoin ayuda a proteger la cartera de impactos. Este enfoque es similar a la estrategia de cobertura de “cisnes negros”: utilizar una pequeña parte del costo para cubrir riesgos significativos de baja probabilidad.

Partiendo de la mapeo de probabilidades, para cubrir el 20% del riesgo de cola, es necesario asignar una cantidad igual de activos de cobertura en la cartera de activos, es decir, la proporción total de asignación de oro y bitcoin debe alcanzar el 20%. Supongamos que aumentamos el peso del oro al 15% y el bitcoin al 5%. Entonces, la proporción de oro en la tenencia global aumentará del actual 6% a 15%, lo que equivale a un aumento de 2.5 veces; mientras que el bitcoin se incrementará del 0.6% actual al 5%, con un aumento superior a 8 veces.

Esto indica que en una cartera de cobertura idealizada, el potencial de asignación de Bitcoin (en relación con la referencia actual) es mucho mayor que el del oro. Dado que el oro es un activo maduro, la cantidad y la proporción de asignación global ya son bastante altas; para duplicarlo se necesitaría una cantidad enorme de fondos. Por otro lado, Bitcoin tiene un punto de partida muy bajo, incluso si se multiplica varias veces, su proporción en los activos globales sigue siendo pequeña. Esta disparidad en el número de aumentos también significa que el precio de Bitcoin es más sensible a la asignación incremental: una pequeña entrada de fondos puede impulsar notablemente su precio.

En la práctica del mercado, los inversores institucionales ya han comenzado a reflejar esta filosofía. Algunas grandes bancos de inversión han incorporado activamente un límite superior en la asignación de activos criptográficos en los últimos años, para prevenir riesgos sistémicos. En su última recomendación, el Comité de Inversión Global de Morgan Stanley incluyó por primera vez Bitcoin en su modelo de asignación de activos, sugiriendo una asignación máxima del 4% en activos criptográficos para carteras de crecimiento agresivas dirigidas a clientes con alta tolerancia al riesgo (mientras que la cartera equilibrada tiene un límite del 2%, y la cartera conservadora no tiene asignación en criptomonedas).

Además, hay analistas que señalan que si el bitcoin logra gradualmente obtener una posición de reserva similar al oro en el futuro, su capitalización de mercado podría acercarse al tamaño del oro. Por supuesto, esto requiere de muchas condiciones previas, pero desde la perspectiva del espacio de mejora en la proporción de asignación, el bitcoin tiene un apalancamiento de asignación de activos globales más grande en comparación con el oro (2.5x frente a 8.0x). Esta es también la razón por la cual, al enfatizar el aumento de la posición en oro, muchos inversores institucionales han comenzado a prestar atención a asignar una cierta cantidad de bitcoin: la combinación de ambos puede no solo cubrir los riesgos financieros tradicionales, sino también obtener rendimientos excesivos de la emergencia de nuevos activos refugio.

Q7. ¿Cuáles son las principales ventajas o características únicas de Bitcoin como activo en comparación con el oro al incluirlo en una cartera?

Respuesta: Creemos que, desde el punto de vista del diseño económico puro, el Bitcoin a muy largo plazo puede ser un activo de refugio más adecuado que el oro, ya que tiene la oportunidad de mostrar una capacidad de refugio más rígida frente a los dos riesgos extremos mencionados anteriormente.

Primero, la rigidez de la oferta. El límite de emisión de Bitcoin está permanentemente fijado en 21 millones, a diferencia de las monedas fiduciarias que pueden ser emitidas sin límite, o la exploración de nuevos reservorios de materias primas, la mejora en la eficiencia de recuperación, etc. Esta “escasez digital basada en silicio” la convierte en un activo escaso similar al oro, con un potencial de preservación de valor a largo plazo que es resistente a la inflación. Más importante aún, la tasa de inflación anual de Bitcoin ha caído por debajo del 1% después de la mitad en 2024, muy por debajo del 2.3% de nueva oferta de oro cada año.

En segundo lugar, la tenencia de “Buy and Hold” sigue siendo baja. Nuestro análisis muestra que la proporción de asignación de los principales inversores institucionales en Bitcoin es muy pequeña, donde los participantes de “Buy and Hold” poseen una cantidad de monedas que no supera el 10%, y contando a todos los tenedores de ETF, solo llega al 17% (en los ETF hay una gran cantidad de fondos de cobertura e inversores minoristas, no se pueden contar todos como “Buy and Hold”). En comparación, los tenedores de oro “Buy and Hold” habían alcanzado a finales de 2024 el 65% del oro destinado a inversión, de los cuales el 44% es de bancos centrales y la tenencia de ETF solo es del 4%.

Esto significa que a medida que aumenta el reconocimiento, el espacio potencial para una mayor asignación en el futuro es enorme. Larry Fink, CEO de BlackRock, declaró recientemente que el bitcoin es “el nuevo oro de la próxima generación” y apoyó su inclusión en la asignación de fondos a largo plazo, como los fondos de pensiones.

En tercer lugar, transparencia en la cadena. Todas las transacciones de Bitcoin se registran en una blockchain pública, accesible para que cualquiera las consulte y verifique. Esta transparencia sin precedentes aumenta la confianza en el mercado, permitiendo a los inversores monitorear en tiempo real el flujo y la situación de las reservas de Bitcoin, sin que existan “cajas negras” de activos. En comparación, las reservas de oro de los bancos centrales y las transacciones extrabursátiles a menudo carecen de transparencia en tiempo real.

Cuarta, resistencia a la censura descentralizada. La red de Bitcoin es mantenida por innumerables nodos en todo el mundo, y ninguna entidad central puede controlar o invalidar transacciones de manera unilateral. Esta descentralización proporciona una gran capacidad de resistencia a la censura: ningún país o institución puede congelar o confiscar cuentas de Bitcoin, ni puede diluir su valor mediante la emisión adicional. En casos extremos, el oro no tangible también enfrenta riesgos de contraparte; durante tiempos de guerra, el oro puede enfrentar sanciones y confiscaciones, mientras que Bitcoin solo necesita electricidad, red y una clave privada para completar el almacenamiento de valor y la transferencia de pagos.

En resumen, el suministro fijo de Bitcoin y su arquitectura técnica le otorgan características innatas de resistencia a la inflación, baja correlación y resistencia a la censura. Esto le permite desempeñar un nuevo papel como almacenamiento de valor y cobertura de riesgos en la asignación de activos a largo plazo en la era digital, como un complemento beneficioso para el oro y otros activos de refugio.