Hotcoin Research | Detrás de la serie de explosiones de moneda estable: Responsabilidad, riesgos y futuro del modo Curator

I. Introducción

La semana pasada, el colapso del xUSD de Stream Finance fue la chispa que provocó que stablecoins como deUSD y USDX se desacoplaran sucesivamente, desatando una crisis en el ámbito DeFi caracterizada por un desacoplamiento en cadena de stablecoins y el impacto en múltiples protocolos de préstamos. El modo Curator desempeñó un papel de impulso en este contexto, provocando controversia y reflexión en el mercado.

deUSD

Este artículo analizará en profundidad el papel y la función de los Curators en los protocolos de préstamo en cadena, su modelo de ganancias, revisará a los principales Curators, incluyendo su historial, estilo, tamaño de capital y su desempeño en esta crisis. El evento de desanclaje de la stablecoin ha expuesto los riesgos y desafíos del modelo de Curator, y se anticipa la dirección futura de la evolución del modelo de Curator y del mercado de préstamos, con el objetivo de proporcionar una reflexión integral a los inversores.

2. Rol y función del Curador

El llamado Curator se refiere a un administrador de un fondo externo que existe en los protocolos de préstamo DeFi. Son responsables de diseñar, implementar y operar fondos estratégicos específicos (Vault), encapsulando estrategias de rendimiento DeFi más complejas en productos que los usuarios comunes pueden depositar con un solo clic. Por ejemplo, en los nuevos protocolos de préstamo como Morpho y Euler, los usuarios pueden elegir diferentes Vault proporcionados por los Curators; después de depositar su dinero, el Curator decide la estrategia de inversión en el backend, incluyendo el peso de la asignación de activos, la gestión de riesgos, el ciclo de reequilibrio y las reglas de retiro, entre otros. A diferencia de la gestión de activos tradicional centralizada, el Curator no puede desviar directamente los fondos de los usuarios; su autoridad se limita a ejecutar estrategias a través de interfaces de contratos inteligentes, y todas las operaciones están sujetas a las limitaciones de seguridad del contrato.

La introducción del modo Curator tiene como objetivo aprovechar la capacidad de gestión de estrategias y control de riesgos de estos equipos profesionales, cerrando la brecha de desajuste entre la oferta y la demanda en el mercado de préstamos. Por un lado, ayuda a los usuarios comunes a obtener mayores rendimientos en un mundo DeFi cada vez más complejo; por otro lado, asiste a los protocolos de préstamos a aumentar el TVL y reducir la probabilidad de eventos de riesgo sistémico. Debido a que los Vaults gestionados por Curator suelen ofrecer rendimientos superiores a los de los pools de préstamos tradicionales (como Aave), pueden atraer una gran cantidad de fondos. Según datos de DefiLlama, en el último año, el tamaño de los pools de fondos del modo Curator creció rápidamente, superando los 10 mil millones de dólares a principios de noviembre de 2025. Actualmente, afectado por el pánico, ha caído a aproximadamente 7 mil millones de dólares, lo que muestra que parte de los fondos están saliendo de este modo.

Fuente:

En este modelo de “curador”, el protocolo de préstamo se convierte en una plataforma de coincidencia, externalizando las funciones de gestión de riesgos y asignación de fondos al equipo de Curadores, que se compara vívidamente con un “gerente de fondos en el mundo DeFi”. Esto significa que más de 8 mil millones de dólares en fondos son gestionados en realidad por numerosos Curadores de diversos orígenes. A primera vista, los profesionales hacen lo que saben hacer, y los usuarios obtienen altos rendimientos con facilidad; pero al mismo tiempo, el riesgo también se ha trasladado de la codificación a la gestión humana, y los factores humanos se han convertido nuevamente en una fuente de riesgo que no se puede ignorar.

Tres, modelo de ganancias de Curator

Para entender los riesgos ocultos del modo Curator, primero es necesario comprender su lógica de ganancias. Normalmente, las fuentes de ingresos de un Curator incluyen:

Comisión por rendimiento (Performance Fee): Después de que la estrategia sea rentable, se extrae un cierto porcentaje de las ganancias netas como participación, que es la principal forma de ingreso. Por ejemplo, el Vault de USDT gestionado por Gauntlet en Morpho cobra un 5% de comisión sobre las ganancias.

Tarifa de gestión (Management Fee): se cobra una tarifa de gestión proporcional a un porcentaje anual de los activos totales del fondo (similar a la tarifa de gestión de los fondos tradicionales).

Incentivos del protocolo: las partes del acuerdo de préstamo pueden otorgar recompensas en tokens a los Curadores para fomentar la creación de estrategias de alta calidad, como subsidios por la introducción temprana de nuevas estrategias.

Ingresos derivados de la marca: Después de que Curator gane notoriedad, también podría emitir productos propios o incluso tokens para obtener ganancias.

En resumen, cuanto mayor sea el tamaño del Vault y mayor sea la tasa de rendimiento de la estrategia, más abundantes serán las ganancias que obtenga el Curator. En un entorno de intensa competencia, ningún Curator se atreve a aumentar arbitrariamente el porcentaje de comisiones para captar ganancias, ya que los usuarios se preocupan más por la altura del APY. Por lo tanto, para atraer fondos, los Curators a menudo intentan aumentar al máximo la tasa de rendimiento nominal de la estrategia, lo que genera una competencia impulsada por la tasa de rendimiento.

Este mecanismo de incentivos contiene un claro riesgo moral: el Curador obtiene ganancias excesivas, pero las pérdidas son asumidas por los usuarios. Impulsados por la internalización de beneficios y la externalización de riesgos, los Curadores inevitablemente buscarán oportunidades de mayores rendimientos, es decir, de mayores riesgos, lo que puede llevar a descuidar la seguridad. Esta tendencia se vuelve aún más peligrosa cuando la mayoría de los usuarios de depósitos solo se fijan en los números de rendimiento sin comprender los detalles de la estrategia.

Cuatro, Inventario de Curadores Principales

En la actualidad, ha surgido un grupo de instituciones profesionales Curator líderes en el ámbito de los préstamos DeFi, que gestionan activos por un valor de cientos de millones. A continuación, se enumerarán los Curators representativos, cuyas características del equipo, tamaño de gestión, estilo de gestión de riesgos y formas de lucro son diversas:

1.Guantelete

Fuente:

Fundada en 2018 por Tarun Chitra y otros expertos en finanzas cuantitativas, es uno de los primeros equipos en profundizar en la gestión de riesgos en DeFi. Gauntlet es conocida por su evaluación y gestión de riesgos impulsadas por datos, habiendo proporcionado servicios de optimización de parámetros para Aave, Compound, entre otros. En el modo Curator, Gauntlet enfatiza un control de riesgos sólido, calibrando continuamente los parámetros de estrategia y la auditoría de cumplimiento a través de una plataforma cuantitativa automatizada. Su Vault tiene un total de más de 2 mil millones de dólares bloqueados, cubriendo múltiples cadenas como Ethereum, Base y Solana. Los ingresos de Gauntlet provienen principalmente de tarifas de gestión (cobradas anualmente), y según estadísticas, los ingresos anuales por tarifas de gestión son de aproximadamente $720 dólares.

El modo de Gauntlet se asemeja más a “asesor de gestión de riesgos + curador”. En esta desvinculación de deUSD, Gauntlet ayudó a Compound a congelar urgentemente los retiros para limitar las pérdidas, tres horas antes que la intervención manual, reduciendo aproximadamente $1.2 millones en pérdidas. Esto demuestra que su respuesta en gestión de riesgos es bastante profesional y rápida.

2.Steakhouse Financial

Origen:

Steakhouse fue fundado en 2020 y ha impulsado a MakerDAO a llevar bonos del gobierno de EE. UU. y créditos privados a la cadena, ayudando en el desarrollo de la tokenización de RWA. Utiliza la infraestructura de Morpho para asignar y reequilibrar dinámicamente los fondos entre diferentes piscinas de préstamos según las condiciones de rendimiento del mercado, creando así estrategias de rendimiento robustas a nivel institucional. La fortaleza de Steakhouse radica en el análisis minucioso del riesgo de tasas de interés y la optimización de carteras, con un enfoque central en el diferencial de stablecoins y los rendimientos de staking. Actualmente, Steakhouse gestiona 48 Vaults distribuidos en cadenas como Ethereum, Base, Polygon, con un tamaño de gestión de fondos de aproximadamente 1,5 mil millones de dólares. Los clientes de Steakhouse incluyen instituciones como Coinbase, Lido, Ethena, entre otras, ayudándolas a diseñar productos de generación de ingresos en stablecoins.

En el evento de xUSD, Steakhouse evitó por completo esta exposición al riesgo y no invirtió los fondos de los usuarios en proyectos de alto riesgo como Stream xUSD, lo que refleja su estilo cauteloso. En general, Steakhouse es conocido por su solidez y busca obtener rendimientos estables garantizando la seguridad.

3.Capital MEV

Fuente:

Un Curador destacado por su estrategia de cobertura cuantitativa en DeFi, que gestionó un pico de activos cercano a $10 millones, que actualmente ha disminuido a 400 millones de dólares. El equipo está compuesto por expertos en fondos de cobertura tradicionales y arbitraje en cadena, especializados en utilizar herramientas como MEV para aumentar los rendimientos. MEV Capital se especializa en emplear estrategias de cobertura con opciones extrabursátiles combinadas con préstamos circulares para mejorar la eficiencia del capital. En condiciones extremas, este diseño de alta palanca aceleró el colapso.

MEV Capital se convirtió en el centro de atención en el evento Stream: como Curador, una colaboración clave introducida por el protocolo Stream, su negocio se involucra profundamente en la estrategia xUSD. Ambas partes están estrechamente vinculadas a través de un acuerdo de “licencia de estrategia - custodia de fondos - división de beneficios”. Actualmente, el TVL de MEV Capital en Morpho ha disminuido rápidamente, y el TVL de algunos fondos es solo una décima parte de su pico anterior. Recientemente, MEV Capital comenzó a realizar “liquidaciones de cuentas incobrables” para algunas stablecoins, y lo maneja con un modelo de distribución entre los depositantes.

Se puede ver que el estilo de MEV Capital es agresivo, ya que busca altos rendimientos sin dudar en introducir derivados complejos y un alto apalancamiento, con una alta tolerancia al riesgo. Además, su colaboración con Stream, que implica la distribución de beneficios, ha generado controversia entre los usuarios.

4.K3 Capital

Fuente:

Un Curador posicionado en la conformidad de nivel institucional, que enfatiza la provisión de servicios de asignación de activos en cadena seguros y transparentes para instituciones y usuarios de alto patrimonio. K3 gestiona aproximadamente 570 millones de dólares. K3 colabora estrechamente con el protocolo Gearbox, y ha utilizado el modo “pool-to-account” de Gearbox para lanzar un mercado de crédito personalizado en USDT, permitiendo a los usuarios hipotecar USDT para obtener financiamiento con un apalancamiento de hasta 10 veces, invirtiendo en estrategias DeFi como Ethena, Sky, Pendle, entre otras, para obtener rendimientos. De esta manera, algunos Vault de K3 ofrecen a los usuarios un rendimiento anual estable del 8%-12%. En términos de gestión de riesgos, K3 tiende a preferir la arbitraje de base subyacente y evitar riesgos excesivos de anidación.

En esta explosión de la burbuja, K3 también fue difícilmente inmune: invirtió en el stablecoin deUSD emitido por el protocolo Elixir en la parte del Vault gestionada por la plataforma Euler. Después de la explosión de Stream el 3 de noviembre, K3 negoció con el fundador de Elixir para redimir deUSD a 1:1, pero el otro se evadió. Sin otra opción, K3 liquidó deUSD por su cuenta el 4 de noviembre, pero aún había $200 dólares que no se podían canjear, lo que resultó en pérdidas. Posteriormente, Elixir anunció oficialmente su bancarrota, aunque prometió que los deUSD de los minoristas y de los pools de liquidez podrían compensarse 1:1 en USDC, los deUSD que posee el Curator Vault no se pueden canjear a la par y necesitan ser resueltos mediante negociaciones entre las partes. K3 ha contratado a los mejores abogados de Estados Unidos y planea demandar a Elixir y a su fundador Philip Forte por incumplimiento de contrato y declaraciones falsas, exigiendo compensación por daños a la reputación y el canje forzado de deUSD.

5.Re7 Labs

Fuente:

Un Curador innovador, que se encuentra en el centro de la atención junto a MEV Capital en este evento. La gestión de Re7 Labs alcanzó un pico de aproximadamente 900 millones de dólares, pero actualmente ha disminuido a 250 millones de dólares. Como uno de los principales socios Curador de la plataforma Stream, Re7 llegó a controlar más del 25% del volumen total bloqueado en Stream (aproximadamente 125 millones de dólares). Sin embargo, su asignación de inversiones es agresiva: según informes, Re7 ha invertido $6500 millones en minería de liquidez en el pool no asegurado de Balancer, $4000 millones en minería en cadenas públicas emergentes, y $2000 millones en contratos perpetuos fuera de la cadena, utilizando hasta 10 veces de apalancamiento para especular en largo y corto. Estas tres áreas son todas de alto riesgo y alto rendimiento.

A principios de noviembre, un incidente de seguridad en Balancer provocó indirectamente el colapso de xUSD, y Re7 y MEV también tuvieron problemas en los Vault de otros protocolos: los fondos de préstamo operados por ambos en la plataforma Lista DAO fueron aprovechados, retirando préstamos colateralizados por sUSDX/USDX, lo que llevó a una utilización del 99% y una tasa de interés de préstamos que se disparó por encima del 800%, activando el mecanismo de liquidación forzada. Se puede decir que las operaciones de Re7 Labs reflejan el lado más agresivo del modo Curator: una exposición al riesgo altamente concentrada combinada con un apalancamiento múltiple. Re7 ahora también se encuentra atrapada en una crisis de pérdidas y reputación, y según su informe sobre el impacto de la desvinculación, los fondos afectados superan los $1300 dólares.

Es evidente que en la reciente crisis de desanclaje de las stablecoins, los diferentes Curadores han mostrado estilos y resultados muy diversos: una parte de los Curadores invirtió fuertemente en activos de alto riesgo y, en última instancia, sufrió las consecuencias, mientras que algunos Curadores mantuvieron su línea de control de riesgos y evitaron con éxito el desastre. Esto demuestra que los Curadores profesionales no carecen de la capacidad para identificar y evitar riesgos; la clave radica en la autodisciplina y la moderación.

Cinco, los riesgos y desafíos del modo Curator

En resumen, el modo Curator ha expuesto múltiples desafíos inherentes en este evento:

Desajuste de incentivos y búsqueda excesiva de lucro: el modelo de ganancias basado en comisiones de desempeño impulsa a los Curadores a perseguir estrategias de alto rendimiento, lo que aumenta la aversión al riesgo. Cuando las ganancias provienen de inversiones de alto riesgo y las pérdidas son asumidas por los usuarios, los Curadores carecen de suficiente motivación para priorizar la seguridad, lo que puede dar lugar a riesgos morales. Los Curadores pueden arriesgarse en busca de beneficios, ignorando la posibilidad de cisnes negros.

Falta de transparencia: Muchas estrategias de Curator funcionan como una caja negra, con una divulgación muy insuficiente. Los usuarios a menudo solo pueden ver descripciones vagas de las estrategias y curvas de retorno histórico, sin saber nada sobre la información de riesgo clave como las posiciones subyacentes, el apalancamiento y los mecanismos de liquidación. Por ejemplo, después del incidente de Stream, los usuarios se dieron cuenta de que MEV Capital tenía un apalancamiento real de hasta 5 veces, y que xUSD solo tenía $1.7 millones en activos pero había prestado $5.3 millones. En general, la falta de transparencia es uno de los mayores riesgos del modelo Curator en la actualidad.

Concentración de riesgos y efecto dominó: En el modo Curator, unas pocas Curators suelen controlar la mayor parte de los fondos. Una vez que estas Curators caen en la misma trampa, las consecuencias son inimaginables. Por ejemplo, antes de la explosión de Stream, MEV y Re7 controlaban el 85% de sus fondos y estaban fuertemente invertidos en el mismo protocolo, lo que llevó a que las Curators sufrieran pérdidas masivas al mismo tiempo, resultando en cuentas incobrables. Además, la actividad entre Curators a través de diferentes protocolos se convierte en un medio para la transmisión de riesgos: los Vaults están interconectados a través de activos comunes y cadenas de apalancamiento, formando un efecto dominó. Por otro lado, algunas Curators tienen estrategias muy similares, lo que agrava el impacto de un fallo puntual. Por lo tanto, la falta de independencia en estrategias y la alta superposición de posiciones son problemas que requieren atención en el ámbito de las Curators.

Conciencia del usuario y definición de responsabilidades: muchos usuarios de depósitos no comprenden realmente la existencia y el papel de Curator, y confunden el riesgo de Vault con el riesgo del protocolo. Si hay un problema con Curator, la parte del protocolo debe “asumir la culpa”, enfrentándose a la presión de defensa de derechos y de opinión pública. Esta vez, Euler enfrentó enormes cuentas incobrables debido a Curator, lo que llevó a los usuarios a cuestionar la seguridad de Euler; la suspensión de retiros de Morpho Vault también afectó su reputación. Esta ambigüedad de responsabilidades ha llevado a que algunos Curator actúen sin escrúpulos en busca de ganancias.

Mecanismos técnicos y de liquidación: La estrategia del Curador a menudo es compleja y cruzada entre protocolos, y a veces desafía la oportunidad y efectividad de los mecanismos de liquidación existentes. Por ejemplo, en esta ocasión, Morpho experimentó una utilización del Vault del 100% y no pudo liquidar a tiempo, lo que resultó en $70 millones de cuentas incobrables, lo que obligó a suspender parte de las operaciones en línea. Las estrategias complejas alargan la cadena de liquidación, y en caso de condiciones extremas del mercado, la ejecución técnica puede fallar.

En resumen, el reciente evento de desvinculación de la stablecoin ha hecho sonar la alarma. El modo Curator ha reintroducido riesgos humanos previamente dispersos en DeFi, amplificando muchos de los problemas del sistema financiero tradicional: asimetría de información, riesgo moral, riesgo de concentración, falta de regulación, entre otros.

Seis, Mejoras en el modo Curator y perspectivas futuras

Frente a los diversos desafíos mencionados, las partes de la industria ya están explorando caminos para mejorar el modelo Curator, con el fin de reconstruir la confianza y aprovechar su valor positivo:

La autorregulación y el aumento de capacidades son fundamentales para los Curadores: un buen Curador debe tener conciencia de cumplimiento en finanzas tradicionales y una capacidad integral de gestión de riesgos, que incluya la evaluación de riesgos de cartera, comprensión de oráculos y contratos, monitoreo del mercado y reequilibrio inteligente, entre otros. El Curador también debe abandonar la mentalidad de apuestas cortoplacistas y centrarse más en los rendimientos estables a largo plazo, poniendo los intereses de los usuarios en primer lugar. La transparencia también es parte de la autorregulación: el Curador tiene la responsabilidad de revelar proactivamente información clave sobre la estructura de estrategias, composición de colateral, ratios de apalancamiento, reglas de liquidación, etc., para facilitar la revisión y verificación externa. Esto no solo protege a los usuarios, sino que también protege al propio Curador de acusaciones infundadas. El Curador del futuro debe establecer “estándares de alta transparencia” y exponer los riesgos ocultos a la luz.

Los usuarios deben evaluar y seleccionar cuidadosamente a los Curadores: antes de invertir dinero en un Vault, preste más atención a la reputación del equipo de Curadores, los modelos de riesgo públicos o los informes de pruebas de estrés, si han sido auditados, cómo se han comportado en situaciones extremas pasadas y si los mecanismos de incentivos son coherentes con los de los usuarios, entre otros. Recuerde especialmente que la alta rentabilidad conlleva un alto riesgo, manténgase alejado de las afirmaciones de “rendimientos sin riesgo de dos dígitos”. Los inversores comunes pueden no tener la energía para investigar a fondo cada detalle del Vault, pero al menos pueden apoyarse en discusiones comunitarias y datos de terceros para ayudar a su juicio.

Es necesario fortalecer la supervisión y restricción del Curador en la capa de protocolo: el acuerdo de préstamo no debe permitir que el Curador aumente el TVL sin restricciones, sino que debe asumir un rol básico de “supervisor”. Las medidas específicas incluyen: exigir al Curador que publique modelos de riesgo y reportes periódicos, el acuerdo puede verificar de forma independiente los datos de la estrategia; introducir mecanismos de garantía y penalización, permitiendo que el Curador bloquee un cierto margen de garantía, y en caso de violaciones graves o pérdidas, se penalizará proporcionalmente; establecer un sistema de admisión y reemplazo del Curador, evaluando el desempeño del Curador periódicamente, aquellos con un desempeño deficiente o demasiado agresivo pueden ser reemplazados, formando una supervisión externa continua sobre el Curador, evitando riesgos de resonancia sistémica. Se espera que en el futuro los acuerdos que introduzcan un Curador incluyan restricciones contractuales y cláusulas de gobernanza más estrictas para prevenir la repetición de eventos similares.

Mirando hacia el futuro, las estrategias de préstamo modulares, combinables pero mutuamente aisladas, podrían convertirse en una tendencia. El modo Curator ha mejorado efectivamente los rendimientos, enriquecido la variedad de estrategias y atraído la participación institucional en DeFi. Pero para que Curator se convierta en una fuerza positiva para la prosperidad duradera de DeFi, es necesario diseñar mecanismos que aprovechen sus fortalezas y eviten sus debilidades, integrando la flexibilidad de Curator en un marco de liquidación y gobernanza comprobados, al mismo tiempo que se mantiene la unidad y seguridad del fondo subyacente. Quizás en un futuro cercano, Curator se convertirá en un complemento modular controlado, donde varios proveedores y integradores pueden construir estrategias específicas dentro de un ecosistema de protocolos maduros. En ese momento, el modo Curator se liberará de la fase de crecimiento descontrolado y entrará en una nueva era regulada y garantizada.

Conclusión

Después de la serie de explosiones de stablecoins, el modelo Curator del préstamo DeFi ha llegado a una profunda reflexión y una oportunidad de ajuste. En solo unos días, el TVL del Curator Vault se evaporó aproximadamente un 25%. Sin embargo, además de la ruptura de la burbuja, las innovaciones de mecanismos más maduras están a punto de surgir. El modelo Curator tiene todo el potencial de renacer de sus cenizas: bajo la transparencia, la responsabilidad y la optimización de la estructura, puede convertirse en un elemento clave en el ecosistema DeFi que no solo aumente los rendimientos, sino que también proteja la seguridad. Ya hemos visto algunas señales positivas: algunos Curators han fortalecido la divulgación de información, los protocolos de préstamo están explorando la introducción de mecanismos de responsabilidad por garantía, y proyectos líderes como Aave han proporcionado nuevas ideas sobre la modularidad y el aislamiento. Estos esfuerzos tienen el potencial de restaurar la confianza de los usuarios; con la colaboración de todas las partes, es completamente posible que el modelo Curator se transforme en una de las piedras angulares de la innovación DeFi.

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