Las RWA globales están atrapadas en las cadenas de las "valores mobiliarios", ¿por qué la "solución óptima" en términos de cumplimiento aparece en Dubái?

Actualmente, uno de los sectores más candentes en el ámbito de la tecnología financiera global es, sin duda, la tokenización de activos del mundo real. Los grandes capitales tradicionales y las instituciones nativas de criptomonedas están ingresando en masa, trazando un ambicioso plan para introducir activos físicos por valor de billones en la cadena de bloques. Sin embargo, bajo esta visión, una restricción regulatoria fundamental sigue siendo difícil de superar: en la mayoría de las jurisdicciones, los RWA con atributos de rendimiento, una vez que entran en el mercado abierto, son rápidamente incorporados en el riguroso marco de la legislación de valores tradicional, lo que limita su liquidez esencial.

Mientras Hong Kong, Singapur y otros centros financieros continúan explorando con cautela dentro del sistema de regulación de valores existente, Dubái en Oriente Medio ha realizado silenciosamente una transformación paradigmática clave. Aquí no se debate sobre si los RWA son valores o no, sino que se ha creado una categoría completamente nueva: “activos virtuales referenciados en activos” (ARVA), y se ha establecido un sistema de cumplimiento integral desde emisión, venta hasta negociación. Esto significa que, por primera vez en un centro financiero principal, se ha pavimentado una “autopista de cumplimiento” enfocada en los RWA, cuyo destino final apunta directamente a inversores minoristas globales y mercados públicos de alta liquidez.

Esto no es una relajación regulatoria, sino una reestructuración de la lógica regulatoria. La práctica de Dubái revela una tendencia futura: en la segunda mitad de la competencia por los RWA, la ventaja competitiva pasará de la implementación técnica a un diseño legal más complejo y a la capacidad de coordinación regulatoria entre diferentes soberanías. Lo que ofrece no es un “refugio” para evadir regulaciones, sino un “nuevo campo de juego” que abraza la innovación con reglas más claras. Aquellos proyectos que puedan entender y dominar estas nuevas reglas, quizás, obtendrán una posición clave como puente entre activos tradicionales y capital criptográfico global.

一、Cuando la regulación global considera los RWA como valores

La tokenización de activos del mundo real (RWA) se considera un puente para introducir billones de dólares en activos tradicionales en la blockchain, pero su desarrollo siempre ha estado limitado por una contradicción fundamental: la mayoría de los RWA con derechos de rendimiento (como bienes raíces que generan alquileres o bonos que pagan intereses) en esencia económica se asemejan infinitamente a los valores financieros tradicionales.

Las principales jurisdicciones financieras del mundo optan generalmente por una vía: usar el marco regulatorio de valores existente para “penetrar” y “encuadrar” los RWA.

En EE. UU., la “Prueba de Howey” de la Comisión de Bolsa y Valores (SEC) se ha convertido en la espada de Damocles sobre los proyectos de RWA. Cualquier esquema de tokenización que involucre “inversión de fondos, empresa en común y expectativa de obtener beneficios de los esfuerzos de otros” puede ser fácilmente considerado un valor.

Esta clasificación implica que los proyectos deben cumplir con estrictos requisitos de divulgación, registro y reporte. Por ejemplo, los fondos BUIDL de BlackRock y OUSG de Ondo Finance lograron operar con éxito bonos del Estado tokenizados en EE. UU., en gran parte porque reconocen plenamente su carácter de valores y cumplen rigurosamente con las regulaciones correspondientes.

La Autoridad Monetaria de Singapur (MAS), en una directriz publicada en noviembre de 2025, establece claramente el principio de “las mismas actividades, los mismos riesgos y los mismos resultados regulatorios”. A través de 17 casos específicos, MAS demuestra que, independientemente de la forma técnica, si la sustancia económica del token es participación accionarial, deuda o participación en fondos, será clasificado como “producto del mercado de capitales” (CMP), y estará sujeto a la regulación vigente de valores y futuros.

Hong Kong también adopta una regulación “de penetración”, incluyendo los tokens de valores en el ámbito de licencias de la Comisión de Valores y Futuros (SFC). Aunque impulsa activamente programas piloto en sandbox, su regulación de mercado madura determina que la emisión y negociación de RWA sigue principalmente dirigida a inversores profesionales, con barreras elevadas para los minoristas.

Este camino regulatorio tiene una consecuencia directa: la fragmentación de la liquidez. Los proyectos quedan confinados en círculos restringidos de inversores cualificados o profesionales, sin poder hacer promoción pública ni acceder a plataformas de negociación principales para un mercado secundario eficiente.

Las experiencias iniciales de proyectos RWA, como la tokenización del St. Regis Aspen Resort —con retrasos en la cotización y escasa actividad comercial—, se deben en parte a esto. Se crea un ciclo vicioso: sin liquidez, es difícil atraer fondos a gran escala; sin fondos a gran escala, no se puede demostrar la universalidad del modelo.

二、¿Cómo crea Dubái una vía independiente para los RWA?

Mientras otras regiones intentan encajar los nuevos activos en viejos moldes, Dubái opta por crear un nuevo recipiente. La clave de este cambio es la creación de la Autoridad de Regulación de Activos Virtuales (VARA) y su diseño claro de alto nivel.

En 2022, Dubái promulgó la “Ley de Regulación de Activos Virtuales” y estableció VARA, una entidad independiente encargada de supervisar las actividades de activos virtuales en todo el territorio de Dubái (excepto en el Centro Financiero Internacional de Dubái). La principal innovación de VARA fue definir legalmente los “activos virtuales” como una forma de representación digital de valor, independiente y regulable, diferenciándolos claramente de los “valores” tradicionales.

Esto significa que, tras ingresar en Dubái, la primera pregunta que los reguladores plantean ya no será “¿Es esto un valor?”, sino “¿Es esto una actividad regulable de activos virtuales?”.

En mayo de 2025, la actualización del manual de reglas de VARA introdujo una categoría completamente nueva llamada “activos virtuales referenciados en activos” (ARVA). Según estas reglas, ARVA se define como tokens que representan la propiedad directa o indirecta de activos del mundo real (como bienes raíces o commodities) y que permiten compartir sus ingresos.

Este movimiento institucionalmente acepta formalmente los RWA, eliminando la ambigüedad sobre si deben regirse por la ley de valores, y les otorga una identidad legal y canales específicos de emisión y cotización.

Gráfico: Marco de emisión de ARVA bajo la regulación de VARA

El núcleo de este marco es la “transformación de la lógica regulatoria”. No reduce los requisitos de protección al inversor, anti-lavado de dinero o transparencia del proyecto. Por el contrario, los cuatro manuales de reglas obligatorias de VARA (que cubren gobernanza corporativa, cumplimiento y riesgos, tecnología e información, comportamiento del mercado) establecen un sistema de cumplimiento extremadamente riguroso.

La verdadera diferencia radica en que diseña una ruta completa, desde emisión hasta cotización, desde orientación institucional hasta minorista, en lugar de forzar a los RWA a encajar en un canal de emisión de valores que no se adapta completamente.

三、¿Por qué es diferente? Comparación de las rutas regulatorias globales de Dubái

El éxito del modelo de Dubái solo puede entenderse claramente en comparación con el mapa regulatorio mundial. Las distintas jurisdicciones, basadas en sus tradiciones legales y objetivos de desarrollo financiero, han moldeado filosofías regulatorias muy diferentes para los RWA.

Según un informe de China Galaxy Securities, las rutas regulatorias globales se dividen aproximadamente en dos categorías: “regulación estricta y priorización de seguridad” y “pilotos de innovación y experimentación”.

EE. UU. es un ejemplo típico de la primera, con su “regulación penetrante” basada en la evaluación de casos de la prueba de Howey, que aunque flexible ante situaciones complejas, genera gran incertidumbre y altos costos de cumplimiento. Singapur y Hong Kong representan un equilibrio cauteloso entre innovación y regulación.

La “neutralidad tecnológica” de Singapur se centra en la sustancia económica, ofreciendo criterios claros para clasificar tokens, pero en la práctica, la mayoría de los RWA siguen siendo dirigidos hacia los marcos regulatorios existentes de productos del mercado de capitales. Hong Kong, con una regulación financiera madura, deja espacio para la innovación mediante sandbox, aunque mantiene barreras de permisos elevadas.

Dubái representa una “innovación en la estructura” mucho más radical. No se trata de parchear el marco antiguo, sino de construir desde cero una infraestructura regulatoria moderna y paralela para activos virtuales y RWA.

Gráfico: Comparación central de las principales rutas regulatorias de RWA en el mundo

Estas diferencias generan resultados comerciales evidentes. Un proyecto RWA que busque liquidez amplia y acceso a fondos minoristas globales puede tener dificultades en vías tradicionales, pero en el marco de Dubái puede encontrar una vía de cumplimiento más sencilla.

Un ejemplo claro es un proyecto de tokenización de apartamentos supervisado por el Departamento de Tierras de Dubái en 2025, que se agotó en minutos, con compradores de más de 35 países, el 70 % de los cuales era minorista que invertía por primera vez en bienes raíces en Dubái, demostrando la ventaja de este modelo.

四、No es tierra de nadie: los estrictos requisitos detrás de las oportunidades de RWA en Dubái

Calificar a Dubái como “paraíso regulatorio” o “otorgamiento de licencias sin reglas” es un grave error. VARA ofrece una vía clara, pero no fácil, de cumplimiento, no un territorio sin reglas. La rigurosidad regulatoria se manifiesta en múltiples dimensiones.

Primero, los altos requisitos para obtener licencias y mantener operaciones. Cualquier entidad que desee ofrecer servicios de activos virtuales en Dubái debe pasar por un proceso de solicitud riguroso en dos fases. No basta con presentar formularios y pagar tasas; se requiere una revisión exhaustiva de gobernanza, control de riesgos, seguridad tecnológica y medidas anti-lavado de dinero.

Tras obtener la licencia, las empresas deben cumplir continuamente con los cuatro manuales de reglas obligatorias, que cubren gobernanza, cumplimiento y riesgos, seguridad tecnológica y comportamiento del mercado. Los emisores de ARVA también deben realizar auditorías independientes mensuales y otras obligaciones estrictas.

Segundo, los estándares de AML y KYC son extremadamente estrictos. Los Emiratos Árabes Unidos, bajo la evaluación del Grupo de Acción Financiera Internacional (FATF), enfrentan una presión significativa, por lo que los requisitos de AML/KYC para los proveedores de activos virtuales alcanzan los niveles más altos internacionales.

Esto exige que los proyectos establezcan sistemas robustos de verificación de identidad fuera de la cadena y monitoreo en la cadena, posiblemente en colaboración con servicios de cumplimiento especializados, integrando listas de sanciones en tiempo real y mecanismos de reporte de actividades sospechosas. Para las combinaciones de DeFi y RWA, mantener la descentralización mientras se cumplen estos requisitos representa un gran desafío técnico.

Además, la propiedad de los activos y la separación legal son requisitos fundamentales. VARA exige que los ARVA tengan respaldo claro en activos del mundo real. Esto implica que la propiedad legal de los activos subyacentes debe ser clara, sin disputas, y que se utilicen estructuras legales como vehículos de propósito especial (SPV) para aislarlos de la insolvencia del emisor.

Cualquier ambigüedad en la propiedad o defectos en la estructura legal puede impedir la aprobación regulatoria. La participación profunda del Departamento de Tierras de Dubái en la tokenización inmobiliaria busca garantizar una vinculación sólida entre los tokens en cadena y los derechos legales sobre las propiedades físicas.

Por último, el riesgo de clasificación como “valor de hecho” aún persiste. Aunque Dubái ha creado la categoría ARVA, las autoridades no ignoran la sustancia financiera. Si un proyecto, en nombre de un “token funcional” o “derecho de uso”, tiene una sustancia económica, marketing y expectativas de usuarios que apuntan a inversión conjunta y reparto de beneficios, VARA podría considerarlo un “plan de inversión colectiva” (CIS) u otra estructura que requiera regulación más estricta.

Además, los proyectos deben estar atentos a riesgos regulatorios transfronterizos. Cumplir en Dubái no significa ignorar las leyes del país del activo o del inversor. Por ejemplo, vender productos tokenizados a ciudadanos estadounidenses puede activar la jurisdicción de la SEC y acarrear graves consecuencias legales.

五、La competencia de RWA entra en la era de la “ingeniería legal” y el papel de Dubái como centro

La práctica de Dubái en RWA marca el inicio de una nueva era: la competencia en RWA pasa de la fase de “demostración técnica” a una de “diseño de estructuras legales y regulatorias” llamada “ingeniería legal”.

Los proyectos líderes en el futuro serán aquellos que dominen las leyes transfronterizas, diseñen hábilmente estructuras SPV y logren innovación financiera bajo marcos regulatorios estrictos. El marco de VARA proporciona un primer escenario estandarizado para esta competencia de alta dificultad.

Desde una perspectiva más amplia, los flujos de capital y proyectos globales están cambiando sutilmente. Antes, el capital del Medio Oriente buscaba oportunidades en EE. UU. y Europa. Ahora, se observa una tendencia en la que proyectos de fintech y RWA de EE. UU. y Europa se dirigen activamente a Dubái en busca de cumplimiento.

El motor de este cambio no son los incentivos fiscales, sino que un sistema regulatorio confiable y alineado con la innovación se ha convertido en el recurso más escaso. Dubái, al ofrecer este recurso, se está posicionando como un nodo clave que conecta los billones en activos tradicionales con la liquidez global en el mundo blockchain.

Al mismo tiempo, otros centros financieros globales aceleran sus ajustes. Singapur y Hong Kong perfeccionan sus directrices, y el reglamento MiCA de la UE ya está en plena implementación. El futuro será de “coexistencia plural y competencia diferenciada”. El modelo de Dubái, con su apertura al retail y soluciones completas de liquidez, puede atraer ciertos tipos de activos y proyectos, complementándose de manera diferenciada con la vía institucional de Nueva York y la clasificación refinada de Singapur.

Para emprendedores, propietarios de activos e inversores en medio de todo esto, la elección será crucial y desafiante. Entender la esencia del modelo de Dubái —que no es evadir regulaciones, sino adaptarse y abrazarlas con una visión avanzada— es el primer paso para tomar decisiones inteligentes.

En Dubái, la historia de los RWA deja de ser un esquema teórico o una prueba menor. Desde la rápida venta de tokens inmobiliarios en minutos, hasta la solicitud en fila para licencias VARA, un nuevo mercado que conecta activos reales con inversores minoristas globales, respaldado por reglas claras, ya está tomando forma y convirtiéndose en realidad.

La abogada de los EAU, Irina Shifer, opina que el silencio inicial en las emisiones de tokens de valores (STO) se debió a la falta de regulación clara, mercados secundarios viables y liquidez. Ahora, las autoridades de Dubái han resuelto directamente estos problemas.

En Dubái, los intercambios regulados y los corredores están autorizados a distribuir y listar tokens ARVA. Esto marca la transición del desarrollo de los RWA de la teoría a la práctica, y del concepto al marco.

En los próximos cinco años, los puentes que conectan las finanzas tradicionales con el mundo cripto se construirán principalmente en aquellos lugares dispuestos a reconstruir las bases para la innovación.

Fuente de algunos materiales: · «Mankiw Research | ¿La solución óptima para la regulación de los RWA globales está en Dubái?» · «Oasis de criptomonedas en el desierto: visión general y guía de solicitud de licencias VASP en Dubái» · «Cuando los RWA se integran en DeFi: caminos y desafíos en la implementación de KYC/AML»

Autor: Liang Yu Revisión: Zhao Yidan