Interprétation de "la première action RWA" Figure émettant le YLDS : comment le jeton producteur de revenus peut-il se conformer pour percer ?

Auteur original : Zhang Qianwen

Introduction

Le 14 octobre 2025, Figure Technology Solutions (NASDAQ : FIGR), via sa filiale Figure Certificate Company (FCC), a annoncé que le jeton de sécurité productible YLDS, enregistré auprès de la Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis, a été déployé de manière native sur la blockchain Sui. Il s’agit de la première fois que YLDS sort de sa chaîne d’origine (Provenance) pour être déployé sur une autre blockchain Layer-1 grand public, réalisant une avancée importante dans la « conformité cross-chain ».

Dans un contexte où la régulation du marché des cryptomonnaies aux États-Unis devient plus stricte et où les produits à rendement rencontrent de nombreux obstacles, Figure a choisi une voie presque inversée : reconnaître activement la nature de titre, et réaliser la distribution de rendement via une architecture conforme. Cela a permis à YLDS d’être parmi les premières actifs sur chaîne enregistrés auprès de la SEC, et offre un modèle juridique conforme pour la génération de rendement dans le monde Web3.

Déconstruction de YLDS : du dépôt en dollars au rendement sur la chaîne

YLDS est essentiellement un jeton de sécurité à rendement basé sur la blockchain, dont le mécanisme central consiste à digitaliser des actifs à revenu fixe du monde réel (tels que des billets à court terme ou des obligations d’État), puis à les émettre sous forme de titres conformes sur une blockchain.

Son processus opérationnel est le suivant :

• Souscription : Les investisseurs souscrivent YLDS en dollars, les fonds étant transférés vers un compte de garde indépendant
• Investissement des actifs : Le compte de garde investit dans des actifs sous-jacents générant un revenu stable
• Émission sur la chaîne : Figure forge sur la blockchain Sui le jeton YLDS correspondant, servant de preuve de bénéfice pour l’investisseur sur le pool d’actifs
• Distribution du rendement : Après génération d’intérêts par les actifs sous-jacents, Figure répartit proportionnellement ces intérêts aux investisseurs
• Remboursement du Capital : À l’échéance ou sous conditions spécifiques, l’investisseur peut racheter son Capital

Ce modèle réalise une boucle fermée : « dépôt en dollars — investissement — preuve sur la chaîne — distribution du rendement — remboursement du Capital », conciliant conformité financière traditionnelle et transparence vérifiable sur la chaîne, et construisant un vecteur de rendement à double couche : « RWA sur la chaîne + conformité selon la loi sur les titres ».

Attributs juridiques : YLDS à valeur stable ≠ Stablecoin

Bien que YLDS ressemble à une « stablecoin à rendement » en termes d’expérience utilisateur, ses attributs juridiques et sa logique de régulation diffèrent fondamentalement :

Malgré l’incertitude réglementaire mondiale concernant les stablecoins, leur positionnement en tant qu’« outils de paiement et de stockage de valeur », intégrés dans le système de paiement (et non dans le marché des capitaux), avec l’interdiction de « verser des intérêts ou rendements aux détenteurs », est une tendance et un consensus majoritaire. En revanche, YLDS repose sur une inscription et une divulgation traditionnelles de titres, et utilise la blockchain pour assurer une transférabilité 24h/24 et une distribution programmable du rendement. La nature juridique de YLDS est celle d’un produit d’investissement, dont la structure de rendement et la relation juridique diffèrent totalement de celles d’une stablecoin :

Ainsi, YLDS à valeur stable ≠ Stablecoin. Bien que leurs fonctions soient similaires, leurs attributs sont radicalement différents — tous deux ont une valeur nominale ancrée à « 1 dollar », mais la stablecoin vise principalement à maintenir la stabilité du prix à court terme et la fonction de paiement ; tandis que YLDS cherche à offrir une stabilité de rendement soutenue par des actifs réels et une gestion des risques à long terme. Cela représente un nouveau modèle de conformité : réaliser un rendement stable en utilisant le cadre juridique des titres, plutôt que de poursuivre la stabilité des prix via le cadre des paiements.

Mécanisme de rendement de YLDS : la logique de conformité

Dans le contexte de la régulation du marché crypto aux États-Unis, les produits cryptographiques à rendement sont toujours considérés comme des domaines à haut risque d’application de la loi. La SEC a poursuivi BlockFi, Celsius, Gemini Earn, etc., principalement pour émission de titres non enregistrés. Selon la législation américaine sur les titres et la régulation des paiements : si un jeton verse des rendements ou intérêts aux détenteurs, il est très probable qu’il soit considéré comme un contrat d’investissement ; si un stablecoin ou un jeton de paiement offre un rendement, il peut perdre son statut d’outil de paiement et tomber sous la régulation des titres.

Dans ce contexte, Figure a choisi la voie suivante : « reconnaître la nature de titre → éviter le risque de contrat d’investissement → tomber sous la catégorie de titres de dette → enregistrer une émission conforme », afin de construire une structure de titre à rendement régulée, tout en innovant sur la chaîne.

1. Point de départ logique : reconnaissance proactive de la nature de titre

Contrairement à d’autres produits de rendement Web3 passifs soumis à la régulation, la stratégie de Figure est : reconnaître volontairement YLDS comme un titre, et s’inscrire volontairement dans le cadre d’exemption de la SEC. Cette reconnaissance proactive constitue une forme de titrisation volontaire : en choisissant la voie de l’enregistrement, YLDS est directement intégrée dans un système d’émission de titres légaux, entrant volontairement dans le cadre réglementaire, ce qui élimine la controverse sur la « qualification en tant que titre » et ouvre la voie à la conformité.

2. Mécanisme central : une conception « dégradée » selon le test Howey et Reves

L’innovation centrale de Figure réside dans sa stratégie de conception juridique dégradée pour la conformité : en optimisant la structure, Figure permet à YLDS de ressembler davantage à une obligation traditionnelle, et de satisfaire aux caractéristiques de « preuve de dette » selon le test Reves, plutôt qu’à un contrat d’investissement en actions.

Dans la structure de YLDS, le rendement est défini comme un revenu de dette (interest), relevant d’une obligation contractuelle, et non comme un profit d’investissement (profit), c’est-à-dire une distribution de dividendes sous gestion de l’actif. La source du rendement provient des intérêts d’actifs réels, et non des réinvestissements de la plateforme. Cette conception évite habilement l’élément de « profit attendu » et « effort d’un tiers » du test Howey, légitimant ainsi la mécanique à revenu.

3. Chemin d’émission : distinction entre émission de titres enregistrés et placement privé transfrontalier

Selon les documents publics, le support de YLDS est constitué par les « Figure Certificates » émis par FCC, qui sont des certificats de face-amount avec une caractéristique de dette (interest-bearing debt securities), relevant de la loi sur les sociétés d’investissement de 1940. FCC a déposé en 2025 une déclaration d’enregistrement Form S-1 auprès de la SEC, précisant dans le prospectus :

« Figure Certificates sont des titres de dette portant intérêt, émis par Figure Certificate Company, une société de certificats de face-amount enregistrée en vertu de la loi sur les sociétés d’investissement de 1940. » — [Dépôt SEC, Figure Certificate Company, 2025]

Ce dispositif signifie que : les droits représentés par YLDS ne sont pas émis en privé sous exemption, mais intégrés dans un cadre réglementaire officiel comme titres de dette enregistrés. Cette approche établit la légitimité juridique de YLDS, et fournit une base solide pour son déploiement ultérieur sur la chaîne (par exemple, sur Sui).

De plus, FCC indique dans ses documents SEC que certains « Figure Certificates » (tels que Transferable Certificates) pourront à l’avenir être négociés en secondaire via des systèmes de négociation alternatifs (ATS) enregistrés, permettant une circulation conforme entre détenteurs. Cette disposition brise la barrière de liquidité des titres enregistrés (qui sont souvent non transférables), et constitue un point clé pour la conformité du cycle de vie des actifs titrisés sur la chaîne — de l’émission, à la détention, à la distribution du rendement, jusqu’au transfert conforme. La totalité du processus est ainsi sous surveillance réglementaire.

En pratique, de nombreux projets Web3 utilisent encore des structures d’exemption combinant Regulation D et Regulation S, pour une flexibilité maximale dans l’émission de titres. Ces mécanismes permettent une émission conforme tout en conservant une certaine souplesse pour le marché mondial, notamment via des verrouillages, audits, et plateformes de trading.

Le chemin de conformité de Figure peut être considéré comme une version avancée de cette architecture double d’exemption : en intégrant des titres enregistrés ou enregistrables dans le cadre réglementaire, la frontière de conformité est plus claire. La combinaison Regulation D + Regulation S reste une voie très utilisée pour une flexibilité maximale dans l’émission de titres à l’échelle mondiale.

Le parcours de YLDS croise et s’inspire de ces structures, illustrant la diversité et le futur potentiel de la conformité sur chaîne : il peut être « enregistré comme un vrai » ou « exempté comme une voie », selon la conception juridique et la cadence d’émission.

Conclusion : du rendement en zone grise au modèle conforme

Le chemin de conformité de Figure n’est pas une simple évitement réglementaire, mais une reconstruction intégrée par la conception juridique : en reconnaissant volontairement la nature de titre, en transformant le rendement en intérêts de dette, et en utilisant une émission conforme enregistrée, il réalise une transition sécurisée d’un « contrat d’investissement potentiellement non conforme » vers un « titre de dette réglementé ».

Ce parcours montre comment concilier transparence sur la chaîne et conformité hors chaîne, comment équilibrer rendement, confiance, régulation — offrant un modèle reproductible pour faire passer les produits financiers cryptographiques de la « zone grise du rendement » à la « conformité réglementaire », et fournissant une référence essentielle pour les projets RWA.