Crise ponctuelle : le moment est venu pour MM de quitter la position centrale.

L'effet de réseau ne se limite pas à Internet.

L'eau et le réseau électrique possèdent une forte exclusivité, ce qui les rend très adaptés à une gestion collective de type “monopolistique”, pouvant ainsi bénéficier ou nuire à l'ensemble de la société. Cependant, les relations entre les individus sont naturellement distribuées et décentralisées ; même les personnes les plus sociables ont du mal à connaître tout le monde.

La crypto est-elle finalement un réseau de capitaux ou un espace d'interaction entre les gens ?

Satoshi Nakamoto semble clairement penser que c'est le cas du modèle de transaction entre pairs. À partir de ce point, l'histoire de la cryptomonnaie est entièrement embrassée par le lien de capital, tout en réduisant l'interaction directe entre les personnes.

La seule question raisonnable est : à quel moment la densité de ce réseau de fonds va-t-elle s'effondrer ?

01 Pourquoi le marché se redresse

Beaucoup de gens sont encore plongés dans la liquidation brutale des chutes des 10·11 et 11·03, se demandant combien de temps il faudra pour que les stablecoins synthétiques, Vault et les produits Yield se rétablissent. Cependant, les modèles de croissance de BLP et HIP-3 de Hyperliquid arrivent les uns après les autres, et le stablecoin YC préparé par Framework est déjà en ligne sur Sky.

Il y a aussi Aave avec l'arrivée soudaine de V4 et de l'application de produits financiers mobiles.

D'un point de vue des données absolues, il est vrai que nous sommes actuellement dans une période de reprise du marché, mais en termes de ressenti, il semble que les porteurs de projet s'accrochent à des tendances historiques pour innover.

En d'autres termes, le cycle du marché est déconnecté de l'activité des petits investisseurs, ce qui n'est pas rare. Les fondamentaux de l'économie américaine n'ont pas grand-chose à voir avec l'industrie réelle, et la seule préoccupation de Trump est de réduire les taux d'intérêt et d'augmenter les prix des actions. Les Américains et l'industrie réelle ne sont qu'un élément du jeu.

Au cours de ce cycle, si l'on pense encore qu'il existe un cycle de quatre ans pour le Bitcoin, c'est comme rester dans une machine à voyager dans le temps de 2017, tout comme le krach de CloudFlare, l'infrastructure cryptographique est en constante évolution.

Hyperliquid représente un DEX qui s'approprie effectivement le marché des CEX, en particulier en association avec Meme, modifiant ainsi l'évaluation, la tarification et le système de distribution des tokens. L'ère des CEX est visiblement en déclin, avec Kraken n'ayant qu'une valorisation de 20 milliards de dollars, et de nombreux CEX se tournent pour soutenir leur propre DEX.

Alors qu'en 2024 la haute FDV frappe le système de prix de Binance, le VC est déjà mort, et c'est alors au tour des market makers : derrière Hyperliquid et d'autres DEX Perp se trouvent des market makers, et derrière de nombreux projets YBS se trouvent également des market makers.

SBF est issu de Jane Street, Jeff est issu de Hudson River Trading, le fondateur de Variational est issu du département de market making de DCG.

Même le 10·11, les teneurs de marché ont été les premiers à subir des liquidations ADL, le bonheur et le malheur vont de pair, la structure de marché dominée par les teneurs de marché est plus rapide et rigide que celle dominée par les CEX.

Web3Port vend à prix fou les opérations sur les prix des cryptomonnaies, DWF manipule à plusieurs reprises les prix des cryptomonnaies, même le HLP de Hyperliquid fait face à de telles accusations. Qu'il s'agisse de teneurs de marché centralisés ou de trésoreries décentralisées, quiconque participe au système de marché ne peut échapper au soupçon de manipulation du marché.

Si l'on appelle la structure actuelle du marché “reprise”, alors les teneurs de marché ont été durement touchés, ce qui les empêche de continuer à manipuler le marché, entraînant plutôt une tendance à la stabilité du marché.

Ce n'est pas rare, avant l'effondrement d'FTX en 2022, des rumeurs circulaient sur le fait qu'Alameda détenait une part de marché de 20 % sur le marché BTC. Dans la biographie de SBF et FTX « Vers l'infini », SBF admet qu'ils étaient l'une des premières entreprises professionnelles à faire du market making à grande échelle.

Description de l'image : Chute soudaine de la liquidité de BTC

Image source : @KaikoData

Revenons au krach du 10·11, du point de vue des market makers, c'est une crise purement technique, ou plutôt, la liquidité de trading avant cela était une prospérité technique : il n'y avait pas de petits investisseurs en train de trader, mais des market makers qui achetaient et vendaient.

Description de l'image : Chute brutale de la liquidité le 10·11

Source de l'image : @coinwatchdotco

L'existence des market makers n'est pas un problème en soi, mais pour les altcoins ou les nouvelles pièces TGE, cela signifie une énorme vente, les chasseurs d'airdrops et les opportunistes, voire les VC et les équipes de projet elles-mêmes, vendront résolument aux market makers pour sécuriser leurs profits.

Les teneurs de marché se trouvent dans une situation délicate : s'ils ne manipulent pas le marché, ils doivent inévitablement absorber tous les tokens sans valeur, ou devenir le roi liche, en augmentant au maximum la volatilité du marché, en gagnant un peu pour eux-mêmes, tout en permettant parfois aux participants du marché de gagner un peu.

Description de l'image : Positions des principaux teneurs de marché.

Source de l'image : @arkham

Il y a un énorme défaut dans ce raisonnement, on ne peut voir que la composition et l'évolution des positions des market makers, il est donc difficile d'analyser spécifiquement comment ils manipulent les prix des pièces sur les CEX. Les données sur des DEX comme Hyperliquid sont relativement transparentes, ce qui permet une analyse future.

Pour résumer, le marché n'est pas en train de rebondir, mais les teneurs de marché subissent de lourdes pertes, et les explosions successives du projet YBS rendent les teneurs de marché incapables de manipuler le marché. Nous sommes maintenant dans un mécanisme de prix réel.

Pas de résurrection, seulement l'honnêteté.

La loi des 70% du monopole naturel 02

La segmentation des différents secteurs de la cryptographie montre déjà des produits qui présentent des caractéristiques de « monopole naturel », comme l'EVM, qui est relativement un échec en tant qu'infrastructure par rapport au réseau Bitcoin. Tout le monde aspire au BTC, mais ne souhaite pas effectuer de transactions P2P.

À part des partisans comme Jack Dorsey qui insistent pour que le réseau Bitcoin soit utilisé comme une chaîne de stablecoins, le rêve éphémère de BTCFi est déjà suffisamment réel et tragique. Mettre fin à cette imagination serait bénéfique pour l'ensemble de l'industrie.

En dehors de l'EVM, seules Binance et USDT se rapprochent du concept de « monopole » en tant que super produits. Veuillez noter que cela ne contredit pas le choc des CEX face aux DEX, ni l'impact de l'innovation de USDC/USDe/YBS/Curator.

Super produit ≠ piste

mise à l'échelle L1), et même en se tournant maintenant vers la confidentialité et l'IA, souligne que dans un contexte de liberté totale, l'EVM reste le choix dominant.

Cependant, la part de marché de Binance et de l'USDT, ainsi que celle de Hyperliquid sur le Perp DEX, atteint environ 70 %, après quoi davantage d'actions sur le marché seront nécessaires pour consolider la position actuelle.

Description de l'image : Part de marché sous une structure de marché solide

Source de l'image : @GLC_Research @defillama @SPGlobal

Résumé empirique, dans une structure de marché solide, les projets les plus en tête peuvent occuper 70 % de parts de marché dans ce secteur, mais l'environnement du marché change avec le temps. Actuellement, les parts de Hyperliquid, USDT et Binance sont tombées en dessous de 50 %.

Bien sûr, l'EVM est absolument stable dans le domaine des VM en général, avec seulement quelques concurrents tels que SVM ou Move VM, qui peuvent être considérés comme entrant dans une structure ultra-stable.

Description de l'image : principaux teneurs de marché

Image source : @coinwatchdotco

En réexaminant les teneurs de marché sous cet angle, nous savons qu'il y a au maximum 20 teneurs de marché principaux sur le marché, et nous supposons qu'ils occupaient une position dominante avant le 10·11, mais ils n'ont pas atteint une position de monopole naturel. Même en maintenant cette position de force, ils sont désormais à bout de souffle.

Alors, comment la structure du marché va-t-elle évoluer au cours de la prochaine étape ?

03 La transition entre les nouvelles et les anciennes générations est en cours

Suivre le chemin de la finance traditionnelle signifie être limité par les modèles d'évaluation de la finance traditionnelle.

Suivre le chemin des entreprises de technologie financière Internet doit être limité par l'évaluation à grande échelle d'Internet.

Sortir d'un modèle d'évaluation adapté au monde des cryptomonnaies, sans être défini par aucune industrie existante, permettra de devenir un acteur majeur de 5 000 milliards comme l'IA.

Le marché est vraiment étrange ces derniers temps. Solana, en tant que pionnier de l'adoption des RWA et des institutions, a vu sa présidente de la fondation, Lily Liu, annoncer soudainement qu'elle veut retrouver le rêve des crypto-punks, en combinant Ethereum pour revenir à la voie de l'évolutivité L1, tout en intégrant le concept de confidentialité mentionné précédemment, qui est devenu populaire grâce à Zcash.

La crypto semble retrouver la logique technique et le système de valorisation du monde des cryptomonnaies, et tout cela a de moins en moins à voir avec les teneurs de marché. Même si les institutions s'y mettent, c'est plutôt “les projets de cryptomonnaies doivent utiliser les fonds des institutions pour faire du DeFi”, et non pas “vendre le DeFi des cryptomonnaies aux institutions”.

En résumé, supprimer MM en interne et se débarrasser des institutions à l'extérieur.

Même les OG doivent suivre l'ère nouvelle, le DAT co-signé par Li Lin et Xiao Feng est également mort-né, après avoir percé le VC chinois, l'effet Big Name des OG doit également entrer dans l'histoire.

La cryptographie reprend ses rêves, au prix de se débarrasser du système de parasites qui l'entoure.

En se référant au marché des capitaux américain le plus mature, A16Z est une partie intégrante du marché des capitaux américain, mais le capital-risque chinois ne l'est pas. Seuls le gouvernement, les entreprises d'État (groupes de capitaux publics) et les entreprises Internet (auparavant) ont de l'argent.

En ce qui concerne la situation des VC chinois dans le Web3, les VC chinois n'ont pas la capacité de participer à la tarification et au système de distribution du marché. Les teneurs de marché et les CEX l'étaient autrefois, mais après le 10·11, la tendance à la chaîne de l'industrie est devenue de plus en plus évidente.

La chaîne n'est pas égale à la décentralisation.

Un exemple typique comme Hyperliquid est transparent sur la chaîne, mais n'est pas décentralisé en termes de nœuds physiques et d'économie des tokens.

Même la réforme de la capitalisation des entreprises d'État dans le monde réel n'est pas simplement une question de vendre l'ancien pour acheter du nouveau, mais d'investir dans de nouvelles industries pour obtenir un nouveau billet pour un nouveau monde.

De ce point de vue, le plus gros problème des teneurs de marché est similaire à celui des mèmes : la liquidité n'a pas de valeur intrinsèque. Dans un PVP nihiliste extrême, ils gagnent beaucoup d'argent, mais les teneurs de marché ne peuvent pas être une force dominante dans l'industrie.

Le rêve et le long terme technologique, Vitlaik fait trop, MM fait trop peu, il faut rester un peu modéré.

Conclusion

En essence, cet article est écrit pour moi-même. Théoriquement, le marché devrait stagner après le 10·11 et le 11·03, mais la baisse du TVL n'a pas freiné l'innovation et l'auto-réparation de la DeFi, ce qui me laisse perplexe.

Vault, YBS (Stablecoin à intérêt) et Curateur sont encore en évolution, le marché est plus résilient que nous ne l'imaginions. Si nous continuons à regarder le marché avec les idées d'il y a un mois, voire d'il y a une semaine, nous ne comprendrons pas.

Après l'ère dirigée par MM, l'équilibre entre les valeurs du secteur des crypto-monnaies et la rentabilité des produits redéfinira la logique d'évaluation.