Penulis: Jack Inabinet, Sumber: Bankless, Penerjemah: Shaw Jinse Caijing
Staking kripto secara bertahap merambah ke dunia keuangan tradisional melalui Exchange-Traded Fund (ETF) spot. Terhambat oleh ketidakjelasan aturan sekuritas sejak lama, terobosan ini akhirnya membawa imbal hasil asli kripto kepada masyarakat luas.
Grayscale pada awal Oktober menjadi yang pertama meluncurkan fitur staking Ethereum, menjadi perusahaan pertama yang mengaktifkan staking pada ETF spot Ethereum miliknya. Dua bulan kemudian, perusahaan manajemen aset ini telah menggunakan lebih dari 70% dari aset Ethereum senilai $4,7 miliar yang dikelola untuk staking. Sementara itu, BlackRock juga ikut masuk ke bidang ini dengan mengajukan permohonan ke regulator untuk potensi “iShares Staking Ethereum ETF”.
Total aset ETF Ethereum mencapai $18 miliar, lebih dari 5% dari kapitalisasi pasar ETH, dan jumlah ETH yang dikuasai hampir setara dengan jumlah ETH yang dikendalikan oleh penyedia staking terbesar jaringan sekaligus pemegang ETH tunggal terbesar, Lido.
Hari ini, kita akan membahas situasi winner-takes-all di pasar staking kripto, menilai siapa yang akan paling diuntungkan dari permintaan staking ETF, dan menganalisis risiko sentralisasi yang mungkin ditimbulkan oleh arus masuk dana staking ini.
Pasar Winner-Takes-All
Dua dinamika inti dalam staking kripto secara alami mendorong sistem menuju hasil winner-takes-all, yang pada akhirnya dapat menyebabkan satu penyedia mendominasi pasar.
Keunggulan Likuiditas
Untuk aset kripto tertentu, penyedia staking terbesar dapat memberikan likuiditas yang unggul bagi para staker-nya, yang sangat penting bagi banyak institusi pemilik aset yang sensitif terhadap harga (termasuk manajer ETF yang harus menangani penarikan).
Misalnya, staking di Lido (yang menguasai 24% staking ETH) memungkinkan mendapatkan stETH, sebuah sertifikat setoran yang dapat diperdagangkan dan langsung ditukar dengan harga pasar, atau dapat ditebus dalam beberapa hari dengan rasio 1:1 menjadi ETH. Baik penukaran maupun penebusan, karena stETH memiliki likuiditas lebih dalam dan basis validator lebih besar, pemegangnya umumnya mendapatkan eksekusi yang lebih baik dibandingkan cara lain—faktor-faktor ini dapat meningkatkan harga penukaran dan mempercepat proses penebusan.
Skala Ekonomi
Saat ini, Lido mengenakan komisi 10% atas imbal hasil staking ETH kliennya, lebih rendah dari penyedia layanan staking ternama lainnya.
Meskipun Lido belum pernah menurunkan komisinya sebagai bagian dari strategi biaya rendah, penyedia staking teratas dapat menarik lebih banyak staker dengan menurunkan biaya, sehingga ketika pengguna mengejar imbal hasil lebih tinggi, mereka tetap dapat meningkatkan keuntungan dengan harga lebih rendah dari pesaing.
Di dunia keuangan tradisional, dinamika seperti ini sangat menonjol. Ironisnya, Vanguard yang terlambat masuk ke perdagangan ETF kripto, justru menjadi pelopor pada 1980-an dengan meluncurkan produk investasi indeks pasif berbiaya rendah. Produk-produk ini memberikan hasil yang lebih baik daripada strategi aktif berbiaya tinggi yang mendominasi saat itu.
Keberhasilan Vanguard sangat terlihat dalam data, kini industri manajemen aset didominasi oleh reksa dana indeks pasif berbiaya rendah. Grafik di bawah ini dengan jelas menunjukkan hubungan erat antara biaya rendah dan skala pengelolaan aset yang lebih besar.
Siapa yang Akan Menang?
Meskipun Lido saat ini adalah pemimpin di bidang staking Ethereum, dengan semakin banyaknya ETF staking Ethereum yang masuk pasar, lanskap saat ini bisa berubah.
Coinbase masih tertinggal jauh dari penyedia staking Ethereum terdepan, dengan pangsa staking hanya seperempat dari Lido, yaitu 6,3% dari total staking ETH, namun di bidang kustodian kripto institusi, Coinbase masih menjadi raksasa tak tergoyahkan.
Per Juni, Coinbase mengelola 81% dari seluruh kepemilikan ETF aset kripto di AS.
Secara logis, orang mungkin berpikir Lido akan memperluas dominasinya dengan keunggulan likuiditas dan skala ekonomi, serta mendorong manajer ETF menggunakan Lido. Namun, Coinbase mungkin lebih mampu menarik arus dana ini.
Di dunia keuangan tradisional, relasi personal sangat penting.
Manajer ETF membutuhkan mitra staking kustodian yang tepercaya, yang harus memiliki reputasi dan kredibilitas kuat, mampu lolos pengawasan regulator, menyediakan jaminan audit, dan pada kondisi terburuk, dapat dipanggil ke pengadilan.
Coinbase telah membangun jaringan relasi di Wall Street selama bertahun-tahun dan sukses menjadi kustodian kripto pilihan institusi. Oleh karena itu, ketika institusi ini mencari mitra staking, Coinbase kemungkinan besar menjadi pilihan utama secara alami.
Risiko Sentralisasi
Jika BlackRock sebagai pengelola ETF Ethereum terbesar melakukan staking Ethereum melalui Coinbase (yang dimilikinya 7% saham), maka Coinbase bisa dengan cepat melampaui Lido sebagai penyedia staking utama Ethereum.
Ketika produk staking Coinbase mendapatkan arus dana dari ETF, likuiditas yang tersedia untuk penebusan pun meningkat. Selain itu, Coinbase dapat memperkuat dominasinya di pasar staking dengan menurunkan komisi staking, sehingga memberikan insentif ekonomi bagi lebih banyak staker untuk beralih ke Coinbase.
Di jaringan Ethereum dan banyak blockchain Proof of Stake (PoS) lain, ada tiga ambang batas dominasi staking kunci. Ketika satu kelompok staking melampaui tiap ambang batas, pengaruh mereka atas rantai meningkat dan imbal hasil staking yang diperoleh juga bertambah. Imbal hasil lebih tinggi ini pada gilirannya memperkuat posisi pemimpin, menahan delegasi staking ke tempat lain, dan mempercepat sentralisasi.
Apa pun operator yang mendominasi, risiko sentralisasi sistemik ini tetap ada, namun jika Coinbase melampaui ambang batas tersebut, hasilnya akan sangat buruk—pada dasarnya, seluruh kekuatan blockchain yang dirancang untuk terdesentralisasi justru diserahkan kepada satu perusahaan terpusat yang hanya bertanggung jawab kepada pemegang sahamnya.
