2026年初に金と銀が歴史的な価格水準に達する中、2つの特定の分析は、米ドルの最近の動きが米国の政策、資本フロー、そして世界市場に何を示しているのかについて、鋭く異なる解釈を提供しています。
アレクサンダー・キャンベルは、Bridgewater Associatesのコモディティ部門の元責任者であり、Black Snow Capitalの創設者である人物で、金と銀の価格上昇は米ドルの崩壊を意味しないと主張しています。Xに掲載された記事の中で、キャンベルは現在の市場環境を、貴金属とドルが同時に強化され得る状況として位置付けています。
現在、Rose AIを率い、Campbell Rambleニュースレターを通じてマクロコメントを発信しているキャンベルは、世界の金融が引き続きドル中心のシステム内で運営されていることを強調しています。彼は、米国の資本市場の深さ、軍事的支援、そして制度的信用を、ドル需要を支える要因として挙げています。
キャンベルによると、金は主にポートフォリオのヘッジとして機能しており、ドルに対する明示的な賭けではないと述べています。彼は、西洋の投資家にとって、金のエクスポージャーはしばしば暗黙のショートドルポジションを内包しており、それはドルを直接保有することで相殺できると主張しています。
「私の金と銀のポジションは暗黙のうちにドルのショートです。私が所有するオンスはすべてドルを売ることで購入しました」とキャンベルは述べています。「もしそれの一部をヘッジしなければ、金属自体の動きに加えて、ドルの弱さに大きくさらされることになるでしょう。」
さらに、彼は最近のドルの下落は歴史的に見て控えめであると主張し、米ドル指数は過去の持続的なドルの弱さの時期よりもはるかに高い水準にあることを指摘しています。彼の見解では、崩壊の物語は長期的な価格範囲から乖離しているとしています。
キャンベルは、通貨の投機よりも資本フローに重きを置いています。彼は、意味のあるドルの弱さは、ドル先物市場のポジションではなく、外国投資家による米国株式や国債の大規模な清算を必要とすると主張しています。
特定の米国テクノロジー株の選択的なパフォーマンス不振を認めつつも、キャンベルは最近の市場行動を資本逃避ではなくローテーションと表現しています。彼は、投資家が引き続き、人工知能（AI）を含む構造的成長テーマに結びついた米国資産に配分し続けていると述べています。
キャンベルは次のように述べています：
「ドルの崩壊が本物かどうか知りたいなら、資金の流れを見てください。ヨーロッパ人は実際にSPXを清算していますか？ 日本の年金基金は国債を売っていますか？それとも、ダボスのディナーパーティーでそれについて話しているだけで、配分は維持しているのですか？今のところ、ほとんどはただの話です。」
トレンドマイクロの上級脅威研究者であり、技術と政策リスクについて頻繁にコメントを行うピーター・ギルヌスは、異なる解釈を示しています。ギルヌスは、最近のドルの弱さは、市場の過剰反応ではなく、意図的な政策を反映していると主張しています。
別のXの記事で、ギルヌスは、2024年に著されたスティーブン・ミランによる政策ペーパーを指摘しています。このペーパーは、戦略的ドルの切り下げを通じて世界貿易の再構築を図る枠組みを示しており、米国の準備通貨の地位が、国内生産に不利益をもたらす持続的な貿易赤字を強いると論じています。
ギルヌスは、最近の米ドル指数の動きは、その枠組みに沿ったものであると述べています。彼は、指数が2022年初以来最低水準に落ち、以前の取引範囲を下回ったことを指摘し、これらの動きは一時的ではなくトレンドに基づくものだとしています。
また、金が1オンスあたり5,000ドルを超えた動きについて、個人投資家の投機ではなく、中央銀行の需要が主な推進力であると強調しています。ギルヌスは、中国を含む新興市場の中央銀行による金の持続的な蓄積を、準備資産の多様化の証拠としています。
さらに、長期的なインフレデータを引用し、ドルは連邦準備制度の設立以来、約96％の購買力を失ったと指摘しています。彼は、1971年の金の兌換性の終了を、外部の制約を取り除いた構造的な転換点と見なしています。
彼は、連邦債務の増加が、政策立案者にとってインフレと通貨切り下げに頼るインセンティブを強めていると主張しています。彼の見解では、ドルの弱さは、正式な債務不履行を避けるためのメカニズムとして機能しています。
ギルヌスは次のように書いています：
「GDP比134％の債務を返済しない。インフレで帳消しにする。通貨の価値を下げるだけだ。デフォルトではなく、政策だ。」
また、ギルヌスは、連邦公開市場委員会内の意見の不一致や、財政と金融の目的の間の連携の高まりを理由に、連邦準備制度の独立性についても懸念を示しています。
両者は、金の上昇は短期的な取引活動ではなく構造的な力を反映していると一致していますが、その解釈には違いがあります。キャンベルは、金価格の上昇にもかかわらずドルの支配はかなり堅持されていると見ているのに対し、ギルヌスはドルの価値下落は政策の意図的な結果であると主張しています。複数のアナリストはミランとマラ・ラゴ合意の理論に賛同しており、それが一般的な議論のポイントとなっています。
この対比は、2026年の市場が直面するより広範な議論を浮き彫りにしています。それは、準備通貨の地位が長期的な耐性を保証するのか、それとも時間をかけて制御された調整を可能にするだけなのかという問題です。
金はヘッジ需要や中央銀行の買いによって上昇することがあり、ドルが準備通貨の地位を維持している間もそうです。
一部のアナリストは最近の下落を限定的かつ循環的と見なしている一方、他の人々はそれを政策の結果と見ています。
米国株式や国債の持続的な外国売却が重要な指標となるでしょう。
金は、集中した通貨エクスポージャーからの分散化を提供します。
