なぜ史上最高の決算を出した英偉達（NVIDIA）は、史上最大の暴落を招いたのか？NVDAの「計算力金融学」を理解するための一篇

作者：137Labs

2026年2月25日、世界最大のAIチップ企業である英偉達（NVDA）は、2026会計年度第4四半期（2026年1月25日まで）および通年の決算を発表した。売上高、利益、データセンター収入はほぼ予想を上回り、次四半期の見通しも引き続き上方修正された。伝統的な「業績が株価を動かす」論理に従えば、このような決算は通常、株価上昇の確実性を示すものである。

しかし、市場は逆の反応を示した。決算発表の翌日、NVDAの株価は約5.46％下落し、「1日で約2600億ドルの時価総額が蒸発した」と広く報じられた。堅調なファンダメンタルズと弱い株価の乖離は、核心的な問題が「業績の真贋」ではなく、「資本市場の価格付け重視が当期利益から成長の持続期間、資本支出の斜率、構造的リスクへと移行している」ことにある。

一、決算を確定させる：どれほど強いのか？

英偉達公式発表によると、2026会計年度の第4四半期と通年の主要データは以下の通り。

·第4四半期売上高：681.27億ドル、前年同期比+73%、前期比+20%

·第4四半期データセンター売上：623億ドル、前年同期比+75%、前期比+22%、記録更新

·第4四半期GAAP純利益：429.60億ドル；非GAAP純利益：395.52億ドル

·通年売上高：2159.38億ドル、前年同期比+65%

·通年GAAP純利益：1200.67億ドル

·次四半期（2027会計年度Q1）見通し：売上約780億ドル（±2%）

これらの数字は二つのことを示している。第一に、AIインフラ需要は依然として強力な拡大段階にあること。第二に、英偉達の収益構造はさらに「データセンター単一エンジン」へと集中しつつあることだ。

二、強みが単一点リスクに変わる：データセンターの比率が高すぎる

決算の華やかさは、市場が最も敏感に反応するポイントでもある：Q4のデータセンター売上は623億ドル／総売上は681億ドル、約91.5％を占める。これは英偉達がほぼ成長を「AI資本支出サイクル」に全面的に賭けていることを意味する。クラウド事業者、国家、巨大企業の計算力投資が盛んになるほど、英偉達は高速成長マシンのように見える。一方、資本支出が拡大から収束へと向かえば、その振れ幅も同時に拡大する。

同時に、非データセンター事業も成長しているが、十分なヘッジにはならない。自動車、ゲーム、プロフェッショナルビジュアライゼーションなどの事業は、規模がデータセンターと比べて小さく、例えば自動車事業の四半期売上は約6.04億ドルに過ぎず、データセンターのサイクル変動を十分に抑えられない。この構造は、強気相場では「高効率」と見なされるが、感情の転換点では「単一エンジン依存」の評価低下に急速に変わる。

三、顧客集中度の上昇：少数の顧客が支配権を握る

市場はよく「五大クラウド事業者が売上の半分以上を占める」と英偉達の顧客構造を表現する。実際、2026会計年度の販売集中度は上昇し、「2つの顧客が合計36％の売上を占める」と指摘されている。結論は明快だ——英偉達の超成長は、少数の超大規模顧客との深い結びつきに依存している。

この結びつきは両刃の剣となる。

·上昇局面：主要顧客の拡大が加速すれば、英偉達は「徴税」できる。

·下降局面：主要顧客の資本支出が鈍化すれば、英偉達の受注と評価も同時に圧迫される。

·より潜在的なリスクは、交渉力の変化だ。顧客がシステム的に第二供給者や自社開発にシフトし始めると、英偉達の「独占プレミアム」は「リーディングプレミアム」に圧縮される。

決算後の株価下落は、こうした「成長集中と交渉力移行」のリスクを市場が事前に織り込んだ結果とも言える。

四、なぜ「予想超過」が逆にネガティブ材料になるのか？価格付けの論理が当期から長期へシフト

英偉達は複数四半期連続で予想超過を達成し、「予想超過」自体のサプライズ性は薄れてきている。決算前に資金はポジションやデリバティブ構造を通じて「好決算」を十分に織り込んでおり、その結果、典型的な取引の結末はこうなる：決算が強くても、「既存のストーリーを超える新たな増分」がなければ、利益確定売りが誘発されやすい。

この動きは「好材料の実現」として現れることが多い。市場が期待するのは2027年以降の長期成長路線だが、決算が最も重視すべきは、「今期の爆発的な数字が続くかどうか」ではなく、「成長がどれだけ長く持続できるか」「どのような構造で維持されるか」「どのような競争環境下で維持されるか」だ。長期的な確実性が欠如していると、「ファンダメンタルズは強いが株価は弱い」という異常な組み合わせが生まれる。

五、AIバブルは偽命題か？むしろ資本支出と信用の再評価

「AIバブル」はしばしば「AIには価値がない」と誤解される。しかし、より正確な見方は、「AIの価値は疑いないが、投資とリターンの時間的ミスマッチが厳しく評価されている」というものだ。

クラウド事業者のAI資本支出は引き続き拡大し、投入規模は巨大だが、商業化のリターンはまだ上昇段階にある。高金利や収益圧力の背景下、市場は自然に問いかける：この膨大な計算力投資はいつ収益化されるのか？短期的に「投資はしても稼ぎは出ない」状態が続けば、上流の算力供給者の評価も再調整される。

これは暗号資産業界のサイクルとも似ている。インフラ拡張はしばしばアプリケーションの実現より先行し、「供給拡大」が「需要実現」より早いとき、価格と評価は感情に非常に敏感になる。AIはまさにその段階にあり、ただし今回は「帳簿」がブロックチェーン上ではなく、クラウド事業者と半導体大手の決算に現れている。

六、競争の真の脅威：単に「GPUを作れる人」ではなく、「顧客が一社だけ買いたくない」

長らく英偉達はGPUのリーダーシップとCUDAエコシステム、システムソリューションによる防御壁を築いてきた。しかし、競争の本質的変化は、特定企業の単点突破ではなく、顧客側の構造的シフトにある——第二供給者の導入＋自社開発チップ＋システムによる単一カード購買の代替だ。

1）AMD × Meta：第二供給者戦略の制度化

MetaとAMDの長期高額契約は、単にシェアを奪うためだけではなく、超大規模顧客が確定的な注文を通じて代替案を支援し、依存度を下げるシグナルだ。この戦略の直接的な結果は、英偉達の交渉力が将来的に相対的に低下し、評価プレミアムが圧縮されることだ。

2）推論時代の到来：計算コストと遅延の競争

AI産業の焦点は、コスト無視のトレーニングからコスト感度の推論へと移行している。推論はスループット、遅延、エネルギー消費、単位コストに焦点を当て、より細分化された新たなアーキテクチャプレイヤーが登場しやすい。英偉達は推論関連技術やチーム（例：推論用チップ企業Groqとの技術ライセンスや人員統合）を導入し、短所を補っている。これにより、推論時代の競争は「チップ性能」から「システム全体効率」へとシフトしている。