原文标题：《USDe การออก ขนาดลดลง 65 ล้านดอลลาร์ แต่ Ethena ยังเผชิญปัญหาที่ใหญ่กว่า》
ผู้เขียนต้นฉบับ: Azuma
ต้นฉบับที่มา:
พิมพ์ซ้ํา: Mars Finance
Ethena กำลังประสบกับการไหลออกของเงินทุนในขนาดที่ใหญ่ที่สุดนับตั้งแต่เกิดขึ้นมา.
ข้อมูลบนเชนแสดงให้เห็นว่าปริมาณการหมุนเวียนของผลิตภัณฑ์ Stablecoin ที่สำคัญที่สุดของ Ethena คือ USDe ลดลงเหลือ 83.95 พันล้านเหรียญ ซึ่งลดลงจากข้อมูลสูงสุดเกือบ 148 พันล้านเหรียญในต้นเดือนตุลาคมประมาณ 65 พันล้านเหรียญ แม้ว่าจะยังไม่ถึงขั้นว่า “ถูกตัดครึ่ง” แต่การลดลงนี้ก็น่าตกใจพอสมควร.
ในช่วงที่เกิดเหตุการณ์ความปลอดภัยใน DeFi บ่อยครั้ง โดยเฉพาะอย่างยิ่งเมื่อมีสองเหรียญสเตเบิลคอยน์ที่มีลักษณะคล้ายกับโมเดล Delta ของ Ethena คือ Stream Finance (xUSD) และ Stable Labs (USDX) เกิดปัญหาติดต่อกัน และมีข่าวลือว่าต้นเหตุของปัญหาอาจเกิดจากการที่ความสมดุลทางกลางถูกทำลายโดยการทำ ADL ของ CEX ในวันที่ 11 ตุลาคม รวมถึง USDe ที่เคยหลุดออกจากราคาเสถียรใน Binance เป็นความทรงจำที่ลึกซึ้ง ขณะนี้รอบๆ Ethena จึงมีเสียง FUD ขนาดใหญ่เกิดขึ้น.
USD ยังปลอดภัยอยู่หรือไม่?
พิจารณาถึงขนาดตลาดของ Ethena ในปัจจุบัน หากเกิดเหตุการณ์ที่ไม่คาดคิดขึ้นจริง อาจมีแนวโน้มที่จะเกิดเหตุการณ์หงส์ดำที่ไม่ต่างจากเมื่อก่อน Terra… แล้ว Ethena มีปัญหาอะไรหรือไม่? การไหลออกของเงินทุนเกิดจากอารมณ์ความกลัวหรือไม่? ยังคงสามารถวางเงินทุนไปที่ USDe และกลยุทธ์ที่เกี่ยวข้องได้อย่างสบายใจหรือไม่?
ก่อนที่จะสรุป ฉันมีแนวโน้มที่จะเชื่อว่า: กลยุทธ์ปัจจุบันของ Ethena ยังคงดำเนินการตามปกติ; ความรู้สึกการหลีกเลี่ยงความเสี่ยงที่เกี่ยวกับ DeFi แม้จะทำให้การไหลออกของเงินทุนจาก Ethena รุนแรงขึ้นในระดับหนึ่ง แต่ไม่ใช่สาเหตุหลัก; สถานะความปลอดภัยของ USDe ยังคงค่อนข้างมั่นคง แต่แนะนำให้หลีกเลี่ยงการกู้ยืมหมุนเวียนให้มากที่สุด.
เหตุผลที่ยอมรับสถานะการดำเนินงานของ Ethena ในขณะนี้มีสองประการหลักๆ
สิ่งแรกคือ แตกต่างจากสกุลเงินดิจิทัลที่มีดอกเบี้ยส่วนใหญ่ซึ่งไม่ได้เปิดเผยข้อมูลอย่างชัดเจนในด้านโครงสร้างตำแหน่ง, อัตราเลเวอเรจ, การทำธุรกรรมป้องกันความเสี่ยง รวมถึงพารามิเตอร์ความเสี่ยงในการชำระบัญชี, Ethena ถือได้ว่าเป็นมาตรฐานในด้านความโปร่งใสในอุตสาหกรรม คุณสามารถเห็นข้อมูลสำรองและหลักฐาน, การกระจายตำแหน่งและสัดส่วน, สถานะการดำเนินการรายได้ ฯลฯ ได้อย่างชัดเจนจากเว็บไซต์ทางการของ Ethena.
ประเด็นที่สองคือปัญหาที่เกิดจาก ADL ที่ทำให้กลยุทธ์เป็นกลางมีความไม่สมดุลตามที่ได้กล่าวถึงก่อนหน้านี้ มีข่าวลือว่า Ethena ได้ทำข้อตกลงการยกเว้น ADL กับบางตลาด แต่เรื่องนี้ยังไม่มีการยืนยัน ดังนั้นจึงขอไม่พูดถึง อย่างไรก็ตาม แม้จะไม่มีข้อยกเว้น Ethena ก็ยังค่อนข้างยากที่จะได้รับผลกระทบจาก ADL เนื่องจากจากกลยุทธ์ที่เปิดเผย Ethena แทบจะเลือกเฉพาะ BTC, ETH, SOL เป็นสินทรัพย์ป้องกันความเสี่ยง (BNB, HYPE, XRP มีสัดส่วนที่น้อยมาก) สินทรัพย์ทั้งสามนี้มีความผันผวนที่น้อยมากในช่วงการตกลงครั้งใหญ่เมื่อวันที่ 11 ตุลาคม ความสามารถในการรองรับของคู่สัญญาก็สูงกว่า และ ADL มักเกิดขึ้นในตลาดเหรียญที่มีความผันผวนมากกว่าและความสามารถในการรองรับของคู่สัญญาน้อยกว่า ดังนั้นในขณะนี้ สิ่งที่เกิดความเสียหายมักจะเป็นโปรโตคอลที่ขาดความโปร่งใส (กลยุทธ์อาจจะมีความก้าวหน้ามากเกินไปเมื่อเปรียบเทียบกับแผนที่วางไว้ หรืออาจจะไม่เป็นกลางโดยสิ้นเชิง)
ในส่วนของสาเหตุหลักของการไหลออกของเงินทุน Ethena ก็สามารถแบ่งออกได้เป็นสองประเด็น ประการแรกคือเมื่ออารมณ์ของตลาดเริ่มเย็นลง (โดยเฉพาะหลังจากวันที่ 11 ตุลาคม) ช่องว่างในการเก็งกำไรระหว่างตลาดฟิวเจอร์สและตลาดจริงได้ลดลง ทำให้ผลตอบแทนของโปรโตคอลและผลตอบแทนรายปีของ sUSDe (ณ ขณะเขียนได้ลดลงเหลือ 4.64%) ลดลงตามไปด้วย เมื่อเทียบกับอัตราดอกเบี้ยพื้นฐานของตลาดให้ยืมที่มีชื่อเสียง เช่น Aave และ Spark ก็ไม่มีข้อได้เปรียบที่ชัดเจน ทำให้เงินทุนบางส่วนเลือกที่จะไปยังเส้นทางการสร้างรายได้อื่น ประการที่สองคือการเคลื่อนไหวของราคา USDe ใน Binance เมื่อวันที่ 11 ตุลาคม ทำให้ตลาดมีความตระหนักถึงความเสี่ยงของการกู้ยืมหมุนเวียนสูงขึ้น และบวกกับอัตราผลตอบแทนที่ลดลงทั้งในส่วนของออฟไลน์ (CEX ลดแรงจูงใจ) และออนไลน์ ทำให้เงินทุนจำนวนมากยกเลิกการกู้ยืมหมุนเวียนและถอนเงินออกมา.
ตามหลักการข้างต้น เราเชื่อว่า Ethena และ USDe ยังคงรักษาสถานะการดำเนินงานที่ค่อนข้างเสถียรในปัจจุบัน แม้ว่าการไหลออกของเงินทุนในรอบนี้จะเกินความคาดหมายในระดับหนึ่งเนื่องจากสถานการณ์ตลาดที่รุนแรงและเหตุการณ์ด้านความปลอดภัยของตลาด แต่สาเหตุหลักยังสามารถสรุปได้ว่าการลดลงของความน่าสนใจเกิดจากการลดพื้นที่ในการทำกำไรภายใต้สภาวะตลาดที่ซบเซา และนี่คือสิ่งที่เป็นไปตามหลักการออกแบบของ Ethena - ซึ่งได้รับผลกระทบจากความผันผวนของสภาพแวดล้อมตลาด อัตราผลตอบแทนของโปรโตคอลและความน่าสนใจของเงินทุนจะมีการเปลี่ยนแปลงตามกันด้วย.
การทดสอบที่รุนแรงขึ้น: ความสามารถในการขยายตัว
เมื่อเปรียบเทียบกับการไหลออกของทุนในระยะเวลาเฉพาะ ความท้าทายที่ร้ายแรงกว่าที่ Ethena ต้องเผชิญคือ โมเดล Delta ที่พึ่งพาตลาดสัญญาถาวรเพื่อการดำรงชีวิตของมัน ดูเหมือนว่าจะพบกับขีดจำกัดในด้านความสามารถในการขยายตัวแล้ว
เมื่อวันที่ 6 พฤศจิกายน Mindao ยอดนักลงทุน DeFi ได้แสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับเหตุการณ์การล่มสลายของสกุลเงินเสถียรในกลยุทธ์ที่เป็นกลางเมื่อเร็ว ๆ นี้ว่า: “ผลตอบแทนระยะยาวของกลยุทธ์ประเภทนี้จะรวมเข้ากับระดับพันธบัตรรัฐบาล (หรือแม้แต่ต่ำกว่า) ความลื่นไหลถูกจำกัดที่การแลกเปลี่ยน OI ความเสี่ยงจากคู่ค้าอยู่ใน CEX ที่เป็นกล่องดำ โมเดลนี้ถูกพิสูจน์แล้วว่าไม่สามารถขยายขนาดได้ สุดท้ายมันจะเป็นเพียงผลิตภัณฑ์การลงทุนเฉพาะกลุ่ม และไม่สามารถแข่งขันกับสกุลเงินเสถียรที่เป็นสกุลเงิน fiat ได้”
นี่ก็เหมือนกับ “The Truman Show” ที่ Ethena เคยอยู่ในโลกขนาดเล็กที่จำกัด แต่โลกใบนี้却ถูกกำหนดขอบเขตโดยขนาดตำแหน่งในตลาดสัญญาทางการเงินถาวรและปัจจัยต่าง ๆ เช่น สภาพคล่องของแพลตฟอร์มการซื้อขายและโครงสร้างพื้นฐาน ในขณะที่ USDT ที่ Ethena ปรารถนาจะท้าทายอยู่นอกโลกขนาดใหญ่ที่ไม่มีข้อจำกัด ความแตกต่างในสภาพแวดล้อมการเติบโตที่มีมาแต่กำเนิดนี้อาจเป็นความท้าทายที่ใหญ่ที่สุดที่ Ethena ต้องเผชิญ.
