От порога доступа до институциональной игры: сравнительный анализ стратегий регулирования стейблкоинов в США, Европе и Гонконге

Автор: Cobo

Стейблкоины ускоренно утверждают своё положение в качестве инфраструктуры цифровой финансовой системы. С увеличением объёмов обращения основные юрисдикции также ускоряют регуляторные меры, пытаясь занять доминирующее положение в процессе перепроектирования системы. Несмотря на то, что США, Европа и Гонконг подчеркивают «приоритет соблюдения норм», в дизайне системы, рыночной позиции и технологической интеграции постепенно выработались три различных регуляторных парадигмы. Эта дифференциация касается не только логики местного финансового управления, но и глубоко повлияет на эволюцию глобального рынка стейблкоинов и институциональные границы.

Основной сравнительный анализ: институциональные различия и стратегические намерения трех основных регуляторных юрисдикций

Ведущие юрисдикции мира формируют три типичных стратегии: Европейский Союз пытается продвигать рыночную унификацию и институциональную интеграцию через рамки MiCA; США сосредоточены на финансовом лидерстве, включая стабильные монеты в федеральскую финансовую инфраструктуру через законодательство; Гонконг, с осторожным регулированием, продвигает ограниченное открытие и эксперименты с токенизацией. Ниже приведено сравнение основных различий между этими тремя подходами в отношении регуляторных концепций, институциональной структуры и рыночных целей.

Европейский Союз: создание внутреннего рынка криптовалют с помощью унификации системы

Европейский Союз принял Закон о рынках криптоактивов (MiCA), пытаясь внедрить единую регулирующую структуру на всей территории Европейского экономического пространства, интегрируя рынок криптоактивов в существующий финансовый порядок. Структура MiCA ясна и охватывает широкий спектр, включая все типы криптоактивов (таких как токены электронных денег ETMs, токены, привязанные к активам ARTs), а также различных поставщиков услуг криптоактивов (CASPs).

Лицензирование и пороги допуска в Европейском Союзе основаны на «паспортной системе»: компания, получившая лицензию MiCA в любой стране-члене ЕС, может предоставлять свои услуги во всех 30 странах Европейской экономической зоны (EEA), что значительно способствует единству рынка.

Этот верхний уровень дизайна быстро способствовал процессу соблюдения норм на рынке. На сегодняшний день, по предварительным данным отраслевых экспертов, более 50 организаций получили соответствующие лицензии и начали создавать регулируемую экосистему стейблкоинов. Тем не менее, строгие ограничения MiCA на резервы (такие как запрет на начисление процентов и ограничения на инвестиции) также сжали модели прибыльности, вызвав у некоторых организаций опасения по поводу устойчивости. Тем не менее, единый рыночный вход и определенность в правилах по-прежнему привлекают таких кросс-секторных участников, как Coinbase и BBVA, к ускорению их присутствия на рынке.

США: эволюция от фрагментарного регулирования к федеральной интеграции

Регуляторная стратегия стабильных монет в США имеет более геополитическую финансовую стратегию. Предложения, такие как “Закон GENIUS”, пытаются интегрировать стабильные монеты в национальную систему расчета и платежей, предоставляя им роль «расширения долларовой сети». В настоящее время регулирование осуществляется как федеральным, так и государственным уровнями, и большинство эмитентов стабильных монет по-прежнему работают на основе лицензий штата. Однако с ростом объема стабильных монет федеральное регулирование усиливает прямое вмешательство в системные эмиссии.

Предлагаемая система подчеркивает безопасность резервов (например, 100% покрытие государственными облигациями) и побуждает крупных эмитентов стейблкоинов подавать заявки на получение банковской лицензии и основного счета (Master Account) для доступа к расчетной сети Федеральной резервной системы. Заявки Circle и Ripple на получение банковской лицензии являются примерами такого подхода. Хотя эта модель не допускает выплату процентов по стейблкоинам, интеграция с банковским бизнесом может открыть новые пути получения прибыли на основе кредита, управления активами и финансового посредничества.

Гонконг, Китай: Продвижение ограниченного открытия и экспериментов с токенизацией при высоком пороге входа

Гонконг применяет осторожную и прагматичную стратегию в регулировании стейблкоинов, подчеркивая необходимость осторожного продвижения. В предстоящем Законе о стейблкоинах, который вступит в силу в августе, Управление валютного контроля ожидает выдачи всего лишь однозначного количества лицензий, акцентируя внимание на принципе «сначала установить, затем разрушить». Гонконг требует 100% высококачественных резервов, запрещая использование резервов для управления рискованными активами, усиливая функциональную позицию стейблкоинов как инструментов платежей и расчетов.

Эта высокозащищенная система сокращает традиционные возможности для получения прибыли, но Гонконг продвигает испытания применения стейблкоинов на реальных мировых активах (RWA) через проекты регуляторного песочницы (такие как Project Ensemble), включая облигации, углеродные кредиты, финансирование цепочек поставок и так далее. В то же время, роль Гонконга в стейблкоине юаня (CNHC) также становится все более ясной, так как он пытается исследовать новые пути для интернационализации юаня через двойной механизм «внешний оффшор + выпуск на блокчейне».

Междисциплинарное влияние: формирование нового порядка цифровых финансов

С учетом того, что глобальное регулирование стейблкоинов постепенно проясняется, институциональные границы и рыночные роли этой категории активов будут переопределены. С макроуровня диверсификация путей соблюдения норм отражает не только различия в финансовом управлении разных стран, но и перестраивает конкурентную среду, модель прибыли и технологические маршруты стейблкоинов.

Во-первых, ясность регулирования преобразует саму «соответствующую идентичность» в один из самых важных рыночных активов. Лицензия не только означает разрешение на доступ, но и определяет, может ли учреждение подключиться к ключевым расчетным сетям, получить банковское сотрудничество, привлечь институциональных клиентов и венчурный капитал. В настоящее время на рынке наблюдается явная тенденция к концентрации: ведущие учреждения с банковской квалификацией, соответствующей способностью и расчетными возможностями занимают преимущественное положение, такие как Circle и Ripple, которые активно подают заявки на получение федеральных финансовых лицензий, чтобы контролировать всю цепочку прав на выпуск, хранение и обращение стейблкоинов. Регуляторные преимущества таким образом превращаются в рыночный барьер, а также ускоряют выбывание неквалифицированных участников.

В то же время, усиливающиеся требования к соблюдению норм также заставляют проекты стабильных монет пересматривать свои модели прибыли. Традиционная структура доходов, основанная на процентной марже и процентах от резервов, теперь ограничена политикой, такой как ограничения на состав резервов и запреты на выплату процентов. Под давлением этих факторов логика стоимости стабильных монет начинает эволюционировать в сторону «сервисной модели»: их функциональность больше не сводится к замене единой валюты, а интегрируется в более сложные финансовые процессы, такие как трансакции через границу, хранение активов и расчет на блокчейне. Прибыль будет больше поступать от сопутствующих услуг, портфелей активов на блокчейне (таких как RWA) и повышения операционной эффективности. Эта трансформация также отражает ранние признаки эволюции стабильных монет от «единого продукта» к «платформенной способности».

Очевидность регулирования также заставляет базовую технологическую архитектуру двигаться к стандартизации. Например, такие инфраструктурные сервисные провайдеры, как Cobo, модульно упаковывают возможности ончейн-кастоди, расчетов, управления рисками, ввода-вывода средств, KYC и кросс-чейн-взаимодействия, предоставляя учреждениям компоненты для выпуска и обращения, которые можно «подключить и использовать». Эти услуги не только снижают барьер для соблюдения нормативных требований для проектов стабильных монет, но и позволяют не крипто-родным компаниям (например, компаниям, трансформирующимся из Web2) быстро интегрировать соответствующие возможности. Техническая абстракция и требования к соблюдению здесь реализуют динамическое сотрудничество: регуляция определяет границы, а поставщик технологий отвечает за перевод в исполняемые интерфейсы, что повышает общую гибкость и стабильность системы.

С более宏观ной точки зрения, стейблкоины становятся новой ареной глобальной валютной конкуренции. США продвигают долларовый стейблкоин через Закон GENIUS, усиливая его глобальное расчетное преимущество; Европейский Союз использует MiCA для создания единого регулирования, повышая стратегическую значимость евро в цифровой экономике; Китай, в свою очередь, объединяет “внутренний” и “внешний” трекеры стейблкоинов юаня, продвигая токенизацию активов юаня и их трансграничное применение. Эти дифференцированные пути направляют рынок стейблкоинов к ускоренной сегментации по географическим и институциональным измерениям и могут иметь устойчивое влияние на валютный суверенитет малых стран, трансграничные капитальные потоки и финансовую стабильность.

Однако четкое регулирование не обязательно означает широкое внедрение. Способность стейблкоинов к массовому использованию по-прежнему зависит от того, смогут ли они реализовать «пригодность» вне рамок «доверия». Сложность технологий, нагрузка по соблюдению нормативных требований и различия в предпочтениях по эффективности расчетов и защите потребителей между регионами создают реальные барьеры для фактического развертывания. В конечном итоге, способ упрощения пользовательского опыта и снижения барьеров для использования без ущерба для регуляторных стандартов определит, смогут ли стейблкоины занять основное место в повседневных платежах и хранении ценностей. Это последняя задача, которую необходимо решить совместными усилиями регуляторов и технологов.