Больше не упаковывайте высокорискованные инвестиции в стабильные монеты.

Мир стейблкоинов никогда не был лишен историй, ему не хватает только страха перед рисками. В ноябре снова произошли инциденты со стейблкоинами.

Проект под названием xUSD, «стейблкоин», резко обвалился 4 ноября, упав с 1 доллара до 0,26 доллара. Сегодня он продолжает падать и уже достиг 0,12 доллара, потеряв 88% рыночной капитализации.

Источник изображения: Coingecko

Проблемы возникли у звездного проекта Stream Finance, управляющего активами на сумму 500 миллионов долларов.

Они позиционировали свою высокорискованную инвестиционную стратегию как стабильный доходный стейблкоин xUSD, заявляя, что он «привязан к доллару и автоматически приносит доход», по сути — упаковка инвестиционной прибыли. Но если это инвестиционная стратегия, она не может гарантировать постоянную прибыль. 11 октября, в день сильного падения крипторынка, их внебиржевые торговые стратегии потерпели неудачу, что привело к убыткам в 93 миллиона долларов, примерно 6,6 миллиарда рублей по текущему курсу. Эти деньги достаточно, чтобы купить в Москве более сорока 100-метровых квартир на Второй кольцевой.

Через месяц Stream Finance объявил о приостановке всех операций по вкладам и снятиям, а цена xUSD разорвала связь с долларом.

Паника быстро распространилась. Согласно данным аналитической компании stablewatch, за следующую неделю из различных «стейблкоинов с выплатами» было выведено более 1 миллиарда долларов. Это сравнимо с полным снятием депозитов из среднего городского банка за 7 дней.

Весь рынок DeFi оказался в состоянии тревоги: в некоторых протоколах ставки по займам достигали удивительных -752%, что означало, что залоговые активы превращались в мусор, и никто больше не собирался их выкупать, рынок погрузился в хаос.

Все это произошло из-за обещания: «стабильность» и высокие проценты.

Когда иллюзия стабильности была разрушена крупной свечой, стало ясно, что нужно пересмотреть, какие стейблкоины действительно стабильны, а какие — лишь маски высокорискованных инвестиций. И почему сейчас высокорискованные стратегии могут легитимно называться «стейблкоинами».

Императорский наряд

В мире финансов за красивой маской часто скрываются острые зубы. Stream Finance и его стейблкоин xUSD — яркий тому пример.

Они заявляли, что xUSD использует «Delta-нейтральную стратегию». Это сложный термин из профессиональной торговли, означающий использование различных финансовых инструментов для хеджирования рыночных рисков, звучит очень безопасно и профессионально. Проект рассказывал, что независимо от роста или падения рынка, пользователи будут получать стабильный доход.

За несколько месяцев в проект было вложено до 500 миллионов долларов. Но, сняв маску, аналитики на блокчейне обнаружили, что реальный механизм работы xUSD далек от идеала.

Во-первых, очень низкая прозрачность. Из заявленных 500 миллионов долларов активов на блокчейне видно менее трети, остальные 3,5 миллиарда долларов — «Шредингеровский» актив, скрытый в недоступных для обозрения местах. Никто не знает, что происходит внутри этого черного ящика, пока не случится кризис.

Во-вторых, невероятный уровень кредитного плеча. Проект использовал всего 170 миллионов долларов реальных активов, чтобы через повторные залоги и займы в других DeFi-протоколах привлечь до 530 миллионов долларов заемных средств, что дает реальное плечо более 4 раз.

Что это значит? Вы думали, что покупаете стабильно привязанный к доллару «цифровой доллар», и надеялись на стабильный доход в 10+% годовых. На самом деле, вы покупаете долю в хедж-фонде с плечом 4 и более, причем 70% его позиций вам недоступны.

«Стабильность», которую вы ожидали, — лишь иллюзия. Ваши деньги участвуют в сверхскоростных сделках крупнейшего в мире цифрового казино.

Это и есть самая опасная черта таких «стейблкоинов»: под маской стабильности скрывается суть «хедж-фонда». Они обещают инвесторам безопасность, сравнимую с банковским вкладом, а на деле используют стратегии, доступные только профессионалам.

Генеральный директор компании по безопасности блокчейна Cyvers, Дедди Лавид, отметил после инцидента: «Даже если протокол сам по себе безопасен, слабым звеном остаются внешние управляющие фондами, оффчейн-кастоди и человеческий фактор. Крах Stream — не проблема кода, а проблема людей».

Это точное замечание. Истинная причина проблем Stream Finance — в том, что команда превратила очень сложную, высокорисковую и нерегулируемую финансовую игру в «обычный» продукт для простых инвесторов.

Домино

Если сказать, что Stream Finance создал бомбу, то протоколы кредитования DeFi, такие как Curator, стали курьерами этой бомбы, что привело к цепной реакции взрывов.

В новых протоколах Morpho, Euler и других Curator выступают в роли «фондовых менеджеров». Обычно это профессиональные команды, которые собирают сложные DeFi-стратегии в «стратегические хранилища», чтобы обычные пользователи могли, как в банке, делать депозиты и получать доход. Их основной доход — комиссия с прибыли пользователей.

Теоретически, они должны быть профессиональными стражами риска, отбирая качественные активы. Но модель комиссии за успех создает искушение искать высокорискованные активы. В условиях жесткой конкуренции на рынке DeFi более высокая доходность привлекает больше пользователей и капитала, а значит — больше комиссий.

Когда в проекте Stream Finance, позиционируемом как «стабильный и высокодоходный», появились проблемы, это стало примером худшего сценария. Аналитики отслеживали, что в протоколах Euler, Morpho и других, такие как MEV Capital, Re7 Labs, TelosC, крупные Curator держали в своих хранилищах значительные объемы xUSD. Например, у TelosC риск-экспозиция достигла 123 миллиона долларов.

И самое важное — эти позиции не были случайными. За несколько дней до кризиса, эксперты и аналитики предупреждали в соцсетях о рисках прозрачности и кредитного плеча xUSD, но руководители Curator, владеющие крупными суммами, проигнорировали эти сигналы.

Некоторые Curator оказались жертвами собственной схемы. Например, K3 Capital, управляющая миллионами долларов на Euler, потеряла в результате взрыва 2 миллиона долларов.

7 ноября основатель K3 публично заявил в Discord, как их обманули.

Источник изображения: Discord

История началась с другого «стейблкоина» — проекта Elixir, выпускающего стейблкоин deUSD с выплатами. Он обещал использовать «стратегию базисной торговли». Именно на этом обещании K3 и вложили свои средства в управляемое ими хранилище.

Но в конце октября, без согласия Curator, Elixir внезапно изменил стратегию и перевел около 68 миллионов USDC через Morpho в Stream Finance, превратив базисную торговлю в «картельное» инвестирование.

Это совершенно разные продукты. Базисная торговля — прямое инвестирование в конкретные стратегии, риск более управляемый. А «картельное» инвестирование — это заимствование денег у другого продукта, что увеличивает риск еще больше.

После того как 3 ноября стало известно о плохих долгах Stream, K3 немедленно связался с основателем Elixir, Филиппом Форте, требуя обеспечить 1:1 ликвидацию deUSD. Но он молчал. В итоге, 4 ноября, K3 принудительно ликвидировал свои позиции, оставшись с 2 миллионами долларов deUSD. 6 ноября Elixir объявил о банкротстве, предложив обменять deUSD на USDC по курсу 1:1, но в хранилищах Curator deUSD не разрешали обмен, требуя совместных решений.

Сейчас K3 наняла лучших юристов США для подачи иска против Elixir и Филиппа Форте за нарушение условий, ложную рекламу и компенсацию за ущерб репутации, а также принудительный обмен deUSD на USDC.

Когда сами «стражи ворот» начинают рисковать и продавать риски, падение всей системы — лишь вопрос времени. А если и сами попались на удочку, кому тогда доверять защиту пользователей?

Менять оболочку — не менять суть

Модель «упаковка — распространение — крах», давно знакомая по истории финансов, повторяется вновь и вновь.

Будь то 2022 год с его «алгоритмическим стейблкоином» и историей о 400 миллиардах долларов, исчезших за 72 часа, или 2008 год, когда Уолл-стрит упаковывала рискованные ипотечные кредиты в AAA облигации (CDO), что привело к глобальному кризису. В основе всегда лежит одна идея — сложное упаковывание высокорискованных активов, чтобы они казались низкорискованными, и их продажа инвесторам, которые не понимают реальных рисков.

От Уолл-стрит до DeFi, от CDO до «стейблкоинов с выплатами», технологии меняются, названия меняются, а человеческая жадность — нет.

По данным отрасли, в DeFi сейчас функционирует более 50 подобных проектов с выплатами, совокупная заблокированная сумма превышает 8 миллиардов долларов. Большинство из них используют сложные финансовые схемы для упаковки высокорискованных, с высоким плечом сделок в стабильные и высокодоходные продукты.

Источник изображения: stablewatch

Проблема в том, что мы дали этим продуктам неправильное название. «Стейблкоин» создает иллюзию безопасности и притупляет восприятие риска. Когда люди слышат «стейблкоин», они думают о USDC, USDT — долларовых резервных активах, а не о хедж-фонде с высоким плечом.

Один судебный иск не спасет рынок, но может его просветлить. Когда рынок уйдет, мы увидим не только тех, кто «плавает голышом», но и тех, кто изначально не собирался надевать плавки.

Более 8 миллиардов долларов и 50 проектов — следующий Stream может появиться в любой момент. А пока запомните простое правило: если продукт обещает сверхвысокую доходность, он точно нестабилен.