Bankless: Грандиозные изменения в структуре стейкинга Ethereum

Автор: Джек Инабине, источник: Bankless, перевод: Shaw, Jinse Finance

Криптовалютный стейкинг постепенно проникает в традиционные финансы через биржевые инвестиционные фонды (ETF) на спотовом рынке. Долгое время этот процесс сдерживался из-за неясных правил регулирования ценных бумаг, но теперь это достижение наконец-то приносит нативную доходность криптовалют широкой публике.

Grayscale первой внедрила функцию стейкинга Ethereum в начале октября, став первой компанией, запустившей стейкинг на своем спотовом ETF на Ethereum. Через два месяца эта управляющая активами компания уже разместила более 70% из своих $4,7 млрд активов в Ethereum в стейкинге. Тем временем BlackRock также присоединилась к этой гонке, подав заявку на потенциальный траст “iShares Staked Ethereum ETF”, сделав первый шаг в сторону регулирования.

Общий объем активов в ETF на Ethereum достиг $18 млрд, что составляет более 5% от рыночной капитализации ETH, и количество ETH под их управлением почти сопоставимо с тем, которым распоряжается Lido — крупнейший поставщик стейкинга и крупнейший единичный держатель ETH в сети.

Сегодня мы рассмотрим ситуацию “победитель получает всё” на рынке криптовалютного стейкинга, оценим, кто больше всего выиграет от спроса на стейкинг через ETF, и проанализируем риски централизации, которые могут возникнуть из-за притока этих средств.

Рынок с эффектом “победитель получает всё”

Две ключевые динамики в криптовалютном стейкинге естественным образом подталкивают систему к результату, при котором один поставщик доминирует на рынке.

Преимущество ликвидности

Для определенного криптоактива крупнейший поставщик стейкинга может предоставить своим стейкерам наилучшую ликвидность, что крайне важно для многих институциональных держателей, чувствительных к цене (включая управляющих ETF, которым нужно обрабатывать заявки на выкуп).

Например, при стейкинге через Lido (контролирует 24% стейкинга ETH) пользователь получает stETH — взаимозаменяемый депозитный сертификат, который можно мгновенно обменять по рыночной цене или обменять на ETH 1:1 в течение нескольких дней. Благодаря более глубокой ликвидности stETH и более широкой базе валидаторов, держатели обычно получают лучшие условия по сравнению с альтернативами — эти факторы улучшают цену обмена и ускоряют процесс выкупа.

Экономия на масштабе

В настоящее время Lido взимает комиссию 10% с вознаграждений по стейкингу ETH, что ниже, чем у любого другого крупного поставщика стейкинга.

Хотя Lido никогда не снижал комиссию в рамках стратегии низких издержек, ведущие поставщики стейкинга могут привлекать больше клиентов, снижая комиссии, что позволяет им увеличивать прибыль за счет большего объема и предлагать лучшие условия для стремящихся к высоким доходам пользователей.

В традиционных финансах эта динамика ярко проявляется. Ирония в том, что Vanguard, хоть и поздно вышла на рынок крипто-ETF, в 1980-х годах закрепила за собой репутацию пионера благодаря запуску низкозатратных пассивных индексных продуктов, которые приносили больший доход по сравнению с преобладавшими тогда дорогими активными стратегиями.

Успех Vanguard ярко отражен в данных — сегодня сферу управления активами доминируют низкозатратные пассивные индексные фонды. На графике ниже четко показана тесная связь между низкими комиссиями и большим объемом активов под управлением.

Кто победит?

Хотя Lido сейчас является лидером в стейкинге Ethereum, с ростом числа ETF на стейкинг Ethereum эта расстановка сил может измениться.

Coinbase все еще значительно отстает от лидеров стейкинга ETH, ее доля составляет лишь четверть от доли Lido, или 6,3% от общего объема стейкинга ETH, но в области институционального хранения криптоактивов она остается безоговорочным гигантом.

По состоянию на июнь Coinbase хранила 81% всех криптовалютных активов, находящихся в ETF в США.

Хотя логика подсказывает, что Lido, благодаря преимуществу ликвидности и экономии на масштабе, будет мотивировать управляющих ETF выбирать именно его и тем самым укреплять свое доминирование, Coinbase, возможно, обладает большими возможностями для привлечения этих потоков средств.

В традиционных финансах личные связи имеют решающее значение.

Менеджерам ETF нужен надежный партнер по хранению и стейкингу, обладающий устойчивой репутацией и доверием, способный выдержать регуляторную проверку, предоставить аудированные гарантии и, в случае необходимости, быть вызванным в суд.

Coinbase много лет строила сеть контактов на Уолл-стрит и в результате стала де-факто институциональным кастодианом криптовалют. Поэтому, когда эти институты ищут партнера по стейкингу, Coinbase становится их естественным выбором.

Риски централизации

Если BlackRock, управляющий крупнейшим ETF на Ethereum, будет использовать Coinbase (в которой владеет 7% акций) для стейкинга ETH, Coinbase может быстро обойти Lido и стать главным поставщиком стейкинга Ethereum.

Когда продукт стейкинга Coinbase получает приток средств из ETF, ликвидность для выкупа естественным образом увеличивается. Кроме того, Coinbase может дополнительно укрепить свое доминирование на рынке стейкинга, снизив размер комиссии, что создаст экономические стимулы для перехода большего числа стейкеров на платформу Coinbase.

В сети Ethereum и во многих других блокчейнах с доказательством доли (PoS) существует три ключевых порога доминирования в стейкинге. Когда одна группа стейкеров преодолевает каждый из этих порогов, ее влияние на сеть усиливается, и она начинает получать более высокие награды за стейкинг. В свою очередь, эти повышенные доходы способствуют дальнейшему укреплению лидерства, препятствуют делегированию к другим провайдерам и ускоряют централизацию.

Независимо от того, какой оператор занимает лидирующую позицию, эти системные риски централизации всегда будут существовать, но если именно Coinbase преодолеет эти пороги, последствия будут особенно негативными — по сути, все полномочия блокчейна, созданного для децентрализации, окажутся в руках централизованной компании, отвечающей только перед своими акционерами.