JP Morgan бросает холодный душ! Обновление Ethereum Fusaka вызвало резкий рост активности, но, возможно, это временное явление

摩根大通质疑以太坊 Fusaka 升级后活跃度激增能否持续，指历史上多次升级未能持续提升。Fusaka 于 12 月 3 日将区块容量从 15 个 blobs 扩至 21 个，降低费用推动活跃度暴增。但 Base 占 L2 收入近 70%、Solana 抢市场、投机减少等仍在，手续费销毁减少对 ETH 价格构成压力。

摩根大通质疑以太坊升级成效的核心论点

摩根大通分析师正在质疑以太坊 Fusaka 升级后网络活动的近期激增可能会持续下去，这表明近年来阻碍持续使用的因素仍然存在。以太坊的 Fusaka 升级于 12 月 3 日上线，将网络每个区块的最大数据容量从 15 个 blobs 扩展到 21 个 blobs，并立即降低了交易费用。费用下降之后，活跃地址数量和交易量都出现了激增。

「然而，目前尚不清楚最近这波网络活跃度的提升能否持续，」摩根大通分析师团队（由董事总经理尼古拉斯·帕尼吉尔佐格鲁领导）在周三的一份报告中指出。「从历史来看，以太坊的多次升级由于多种原因，都未能持续有效地提升网络活跃度。」

这个论点基于对以太坊历史升级效果的观察。过去几年，以太坊经历了多次重大升级，包括伦敦升级（引入 EIP-1559）、上海升级（开放质押提款）和 Pectra 升级等。这些升级在推出初期通常会引发网络活动的短期激增，但这种增长往往无法维持。摩根大通的分析师认为，导致这种模式的结构性因素并未改变，因此对 Fusaka 升级的长期影响持怀疑态度。

从技术角度看，Fusaka 升级通过增加 blob 容量来降低 Layer 2 的数据发布成本，这确实会间接降低终端用户的交易费用。然而，摩根大通的分析师指出，降低费用只是影响网络活跃度的一个因素，而非唯一或决定性因素。若其他结构性问题未解决，单纯的费用下降无法保证长期活跃度增长。

Layer 2 持续分流主链活动

分析师认为，首要原因是交易活动持续从以太坊主链迁移到 Base、Arbitrum 和 Optimism 等 Layer 2 网络。他们引述 CryptoRank 的数据指出，光是 Base 一个网络目前就贡献了以太坊所有 Layer 2 网络总收入的约 60% 至 70%。

这个数据揭示了以太坊生态系统中的一个矛盾现象。一方面，Layer 2 的繁荣证明了以太坊作为结算层的成功，因为这些 Layer 2 最终依赖以太坊主链来保证安全性。另一方面，Layer 2 的成功意味着大量交易活动和手续费收入被分流，直接削弱了主链的经济活动。

Base 作为 Coinbase 推出的 Layer 2，其 60-70% 的收入贡献比例尤其惊人。这意味着在整个以太坊 Layer 2 生态系统中，Base 一家就占据了绝对主导地位。这种集中度反映了 Coinbase 的品牌影响力和用户基础优势，但也暴露了以太坊主链在吸引直接用户方面的弱势。

Layer 2 的持续分流对以太坊的代币经济产生了深远影响。以太坊的 EIP-1559 机制设计了手续费销毁机制，每笔交易的基础费用会被销毁，从而减少 ETH 的流通供应。然而，当大量交易迁移到 Layer 2 时，主链的交易量和手续费都将下降，手续费销毁量也随之减少，这对 ETH 的通缩叙事构成挑战。

Solana 等竞争链抢占市场份额

来自其他区块链的竞争是另一个持续存在的挑战。分析师表示，像 Solana 这样的网络通过提供更快、更便宜的交易，已经占据了「相当大」的市场份额，将用户和开发者从以太坊吸引走。他们补充说，这种竞争压力促使链上活动转移到竞争对手的生态系统。

Solana 在 2024-2025 年经历了显著的复苏和增长，其性能优势（理论上每秒 65,000 笔交易，实际稳定在数千笔）和极低的手续费（通常低于 0.001 美元）使其在高频交易、NFT 铸造和 meme 币投机等场景中表现出色。这些应用场景原本是以太坊的优势领域，但高昂的 gas 费用使得许多项目和用户转向 Solana。

除了 Solana，其他 Layer 1 区块链如 BNB Chain、Avalanche 和 Polygon（作为侧链）也在各自的细分市场中占据一席之地。这种多链格局的形成意味着以太坊不再是智能合约平台的唯一选择，开发者和用户有了更多替代方案。这种竞争环境对以太坊的市场主导地位构成了长期挑战。

摩根大通的分析师特别强调，这种竞争压力不仅存在于用户层面，也延伸到开发者社区。许多新项目在选择部署平台时，会综合考虑性能、成本、生态系统支持和用户基础等因素。若以太坊在这些方面无法保持明显优势，可能会失去吸引顶级项目的能力。

投机活动减少与资金分散

分析师也强调，先前推动以太坊使用量激增的投机活动已经减少。在 2021-2022 年的牛市周期中，与首次代币发行（ICO）、非同质化代币（NFT）和 meme 币相关的需求推动了交易量的上升。分析师指出，如今大部分投机活动已经消退或转移到其他区块链，从而减少了曾经支撑以太坊网络指标的关键活动来源。

此外，曾经主要流入以太坊的资金现在更加分散地流向了各个应用型区块链。分析师举例说，例如 Uniswap 迁移到其自身的 Layer 2 层 Unichain，以及 dYdX 转型为独立链。分析师表示：「两者都成功地为各自的网络吸引了流动性，从而获得了协议收入。」

Uniswap 推出 Unichain 和 dYdX 转型为独立链，代表了一种新趋势：成功的 DeFi 协议不再满足于作为以太坊上的应用，而是寻求建立自己的基础设施。这种趋势使得以太坊失去了部分最有价值的应用和用户，进一步削弱了主链的活跃度。

手续费销毁减少对 ETH 价格的影响

整体而言，这些因素对以太坊的手续费产生和代币经济产生了影响。分析师指出，主链活跃度的降低减少了手续费销毁，导致以太坊流通供应量随着时间增加，并对价格构成下行压力。分析师还指出，在 Pectra 和 Fusaka 升级之间，以太坊以 ETH 计价的总锁定价值下降，这也是一个负面信号。

分析师总结道：「总而言之，虽然 Fusaka 升级确实显著提升了以太坊网络的活跃度，例如交易量和活跃地址数量，但我们对这种活跃度增长的可持续性持怀疑态度。从历史数据来看，以太坊的每次升级都未能持续有效地提升网络活跃度，我们认为造成这种情况的原因依然存在。」

在周四的以太坊核心开发者大会上，几位以太坊研究人员表示怀疑，社区能否在 2026 年推出两个额外的硬分叉，以达到去年 Pectra 和 Fusaka 升级的速度。摩根大通的分析师对以太坊（ETH）的看好程度不如比特币，最近重申了比特币未来 6 到 12 个月内 17 万美元的目标价。