Grayscale мартовский обзор: рыночная устойчивость в условиях военного времени

Источник：Grayscale Research，перевод: Golden Finance

Ключевые тезисы

• В марте оценка криптоактивов остается устойчивой: несмотря на снижение большинства других ключевых активов, кроме нефти, сектор все же смог показать небольшое повышение. Хотя мы считаем, что текущие уровни цен по-прежнему привлекательны для долгосрочных инвесторов как момент входа, для дальнейшего восстановления оценок необходимо некоторое ослабление геополитической неопределенности.

• В середине месяца Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) разъяснила, как применяется ряд долго остававшихся без ответа вопросов американского законодательства о ценных бумагах к криптоактивам. В то же время перспективы законопроекта 《CLARITY 法案》 остаются неясными, и стороны продолжают бурные дебаты по вопросам, связанным с доходностью стейблкоинов.

• Лучшие результаты в марте показали Hyperliquid (выиграла благодаря росту объемов торговли фьючерсами на сырьевые товары) и Bittensor (за счет крупных технологических прорывов в области децентрализованного ИИ).

Иранский конфликт почти полностью затмил все прочие рыночные события в марте. Для мировой экономики наиболее существенное влияние связано со значительным шоком для цен на нефть: спотовая цена нефти сейчас растет примерно на 46 долларов за баррель (рост на 63%), и из‑за ожиданий трейдеров, что перебои с поставками продлятся дольше, синхронно повышаются и цены на нефть по фьючерсам с более дальними сроками. Возникающие инфляционные опасения повышают прогнозы по ставкам для ключевых экономик. Широкие фондовые индексы, казначейские облигации и драгоценные металлы снижаются по всем направлениям.

Несмотря на рыночную турбулентность, криптоактивам все же удается зафиксировать небольшое повышение (см. рис. 1). Мы полагаем, что устойчивость, демонстрируемая крипторынком, в определенной степени обусловлена тем, что за последние несколько месяцев рыночный риск был существенно высвобожден. Даже при усилении волатильности в марте в целом, спотовые ETP по криптовалютам продолжают демонстрировать небольшой приток чистых средств, а объем открытых позиций по бессрочным контрактам также немного вырос. Биткоин особенно поддержан Strategy: компания за счет сильного спроса на свои STRC привилегированные акции приобрела около 44,400 BTC (стоимостью примерно 3,1 миллиарда долларов).

Рис.1: Криптовалюты в марте слегка выросли

Крипторынок, возможно, также выигрывает от повышения регуляторной ясности — в том числе от свежих разъясняющих руководящих указаний, опубликованных Комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC), о том, как федеральное законодательство о ценных бумагах применяется к криптоактивам. Этот совместный документ, подготовленный совместно с Комиссией по торговле товарными фьючерсами США (CFTC), закрывает ряд долгое время сохранявшихся вопросов, которые годами ставили в тупик основателей криптоотрасли (и их юристов). Руководство в основном включает три конкретных пункта:

• Рамка классификации криптоактивов. SEC разделяет криптоактивы на пять крупных категорий (см. рис. 2).

• Цифровые ценные бумаги являются ценными бумагами (это очевидно).

• Стейблкоины могут быть признаны ценными бумагами (если они не соответствуют требованиям 《GENIUS 法案》 и имеют признаки, похожие на ценные бумаги).

• Все остальные криптоактивы не являются ценными бумагами.

• Разграничение определения токенов. Большинство токенов не являются ценными бумагами, но даже токены, не являющиеся ценными бумагами, все равно могут образовывать «инвестиционный контракт», из-за чего требуется регистрация в SEC. Здесь SEC использует классический тест Хауи: если инвесторы могут разумно ожидать получения прибыли, основываясь на управленческой (предпринимательской) деятельности эмитента, то соответствующие действия по выпуску могут быть признаны выпуском ценных бумаг.

• Регуляторное определение майнинга, стейкинга, токенизации активов и эйрдропов. В целом такие активности не считаются операциями с ценными бумагами.

Что это означает на практике? Блокчейн предоставляет новые пути для привлечения финансирования, но потенциальные эмитенты хотят убедиться, что они полностью соблюдают действующие законы. Это совершенно новое совместное руководство снижает неопределенность и, следовательно, может стимулировать новые инвестиционные активности. Для инвесторов в криптоактивы непосредственное влияние заключается в следующем:

снижение хвостового регуляторного риска;

ожидается рост количества новых выпусков токенов, а ончейн‑активность, вероятно, станет более активной.

Эта более высокая активность в конечном счете способна обеспечить поддержку стоимости для базовых L1‑сетей и их нативных активов (таких как ETH, SOL, SUI, BNB, AVAX).

Рис.2: Разъяснение SEC: большинство цифровых активов не являются ценными бумагами

Тем временем перспективы 《CLARITY 法案》 в Сенате США по‑прежнему туманны; прогноз Polymarket показывает вероятность прохождения около 50%. Награды по стейблкоинам стали центром дискуссии — причина, вероятнее всего, в том, что эта модель угрожает доходам части банков (см. рис. 3).

20 марта сенаторы объявили о достижении принципиального соглашения, чтобы продвинуть законопроект через банковский комитет Сената. 24 марта появилась новая рамочная версия: запрещены выплаты дохода по стейблкоинам при чисто пассивном удержании, но допускаются ограниченные активные награды, привязанные к оплате или использованию на платформе. Этот вариант направлен на то, чтобы смягчить опасения банков по поводу оттока вкладов, сохранив при этом пространство для инноваций.

Между тем участники отрасли уже начали совместно выдвигать встречные предложения, добиваясь более гибкого регулирования для схем поощрения доходностью. Переговоры продолжаются: цель — завершить пересмотр положений в комитете к апрелю, а наиболее ранний возможный срок принятия закона — в мае.

Рис.3: Законопроект CLARITY может повлиять на конкуренцию в сфере платежных доходов

Hyperliquid и Bittensor выделяются

В марте лучше всего показал себя криптофинансовый сектор: лидирует Hyperliquid. Рост этой платформы в основном обусловлен HIP-3 (см. рис. 4), который поддерживает круглосуточную торговлю традиционными активами, включая акции и сырьевые товары — в условиях рынка, где волатильность обычно сохраняется даже при закрытых часах на традиционных биржах, это преимущество особенно заметно.

Кроме того, TradeXYZ (сторона, развернувшая HIP-3) совместно с S&P Dow Jones Indices запустила на платформе Hyperliquid первый официально лицензированный бессрочный фьючерс на индекс S&P 500, тем самым углубив интеграцию с традиционными финансовыми рынками.

Наконец, по мере того как интерес к предиктивным рынкам продолжает расти, долгожданное обновление HIP-4 получило шанс быть продвинутым.

Рис.4: В марте объем открытых контрактов с высокой ликвидностью по HIP-3 продолжил обновлять исторические максимумы

Тем временем усиливается подогрев соответствующих нарративов вокруг искусственного интеллекта. Bittensor стал заметным бенефициаром этой темы: токен TAO вырос в марте на 71%, поскольку инвесторы все больше фокусируются на конвергенции технологий блокчейна и ИИ.

10 марта один из сабсети (subnet) Bittensor объявил, что использует сеть нод без разрешений для обучения большой языковой модели (LLM) с 72 миллиарда параметров — это показывает потенциал децентрализованной инфраструктуры для поддержки масштабных разработок ИИ.

В том же месяце, в интервью All-In‑подкаста с генеральным директором NVIDIA Хуаном Жэньсюном, Bittensor был упомянут, что вызвало широкий интерес на рынке.

Эти события в совокупности подчеркивают уникальную позицию Bittensor на пересечении двух ключевых структурных трендов: искусственного интеллекта и децентрализации.

Рис.5: Доходности в сегменте криптовалют демонстрируют заметную диверсификацию

Ждем, пока рассеется туман

Продолжающиеся военные конфликты на Ближнем Востоке по‑прежнему затеняют перспективы криптоактивов. До войны глобальная экономика демонстрировала сильные показатели, даже в режиме ускоренного роста, а центральные банки разных стран склоняются к запуску цикла снижения ставок. Если этот раунд конфликтов завершится как можно скорее и цены на нефть пойдут вниз, рынок, вероятно, вновь начнет переоценку в пользу макроэкономического фона. В противном случае, если нефть будет продолжать расти, это может сдерживать экономический рост и отдалять восстановление рынка. На данный момент мы считаем, что до прояснения геополитических рисков многие инвесторы продолжат выжидать.

Несмотря на множество неопределенностей, мы полагаем, что сейчас по‑прежнему удачный момент для наращивания позиций долгосрочными инвесторами в криптовалюты. С момента начала конфликта оценка активов остается устойчивой, что означает: рынок, возможно, уже сформировал более крепкое основание. Кроме того, главный долгосрочный тренд, который поддерживает развитие приложений на блокчейне — в особенности продолжающийся рост распространенности стейблкоинов и токенизированных активов — не изменился. Чтобы цены токенов могли ощутимо отскочить, возможно, потребуется дальнейшее рассеивание макроэкономической неопределенности. Но оглядываясь назад, такие этапы нередко впоследствии подтверждаются как крайне привлекательные моменты для входа.