หน่วยงานบริหารการคลังและการเงินเพื่อการพาณิชย์แห่งรัฐนิวแฮมป์เชียร์ (BFA) วางแผนออกบิตคอยน์สนับสนุนพันธบัตรเทศบาลที่มีการจัดเก็บภาษี โดยมีมูลค่ารวม 100 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แบ่งออกเป็น 2 งวด และเมื่อวันที่ 1 เมษายน ได้รับอันดับเครดิต Ba2 จาก Moody’s Investor Services (Moody’s) อย่างเป็นทางการแล้ว เข้าสู่ขั้นตอนเตรียมการเพื่อการจำหน่ายเชิงพาณิชย์ นี่เป็นที่ยอมรับอย่างกว้างขวางในอุตสาหกรรมว่าเป็นกรณีแรกของโลกที่นำสินทรัพย์คริปโทที่มีความผันผวนสูง เช่น บิตคอยน์ มาเชื่อมเข้ากับพันธบัตรเทศบาลแบบดั้งเดิม โดยการชำระดอกเบี้ยและเงินต้นของพันธบัตรจะอาศัยรายได้ที่เกิดจากหลักประกันบิตคอยน์เพียงอย่างเดียว
การออกแบบโครงสร้างพันธบัตร: หลักประกันบิตคอยน์ขับเคลื่อนการจ่ายเงินของพันธบัตรเทศบาลอย่างไร
กลไกหลักของเครื่องมือนี้ใช้หลักประกันบิตคอยน์เป็นแหล่งชำระเงินเพียงแหล่งเดียว การจ่ายดอกเบี้ยและเงินต้นของพันธบัตรมาจากรายได้ที่เกิดจากหลักประกันบิตคอยน์ หากราคาบิตคอยน์ปรับขึ้น ผู้ถือพันธบัตรอาจได้รับสิทธิ์ในการชำระเงินเพิ่มเติมจากส่วนเกิน (overpayment)
ในขณะเดียวกัน พันธบัตรมีเงื่อนไขคุ้มครองด้านลบ (downside protection) ที่ชัดเจน: หากราคาตลาดของบิตคอยน์ลดลงต่ำกว่าระดับเกณฑ์ที่กำหนด สัญญาจะทริกเกอร์ให้มีการชำระบัญชีผ่านทรัสต์โดยอัตโนมัติ เพื่อให้มั่นใจว่าผู้ถือพันธบัตรจะได้รับการชำระเงินเต็มจำนวน Moody’s ได้ยืนยันในรายงานการจัดอันดับว่า: «เงินทุนสาธารณะของรัฐนิวแฮมป์เชียร์หรือหน่วยงานทางการเมืองส่วนย่อยใดๆ ไม่สามารถนำมาใช้เพื่อจ่ายเงินภายใต้พันธบัตรที่ได้รับการจัดอันดับ และผู้ออกไม่มีอำนาจในการจัดเก็บภาษีเพื่อเติมเต็มช่องว่างในการชำระ»
โครงสร้างนี้ช่วยปกป้องผู้เสียภาษี ขณะเดียวกันก็ทำให้คุณภาพด้านเครดิตของพันธบัตรผูกโยงอย่างสมบูรณ์กับผลการดำเนินงานในตลาดของบิตคอยน์
โครงสร้างการทำงานร่วมกันของสามฝ่าย และนัยของตลาดจากอันดับเครดิต Moody’s Ba2
การดำเนินงานประจำวันของพันธบัตรได้รับความรับผิดชอบร่วมกันโดยทั้งสามหน่วยงานดังต่อไปนี้:
Wave Digital Assets LLC: รับผิดชอบการบริหารจัดการธุรกรรมในชีวิตประจำวัน และดำเนินการปรับใช้การดำเนินงานเชิงกลยุทธ์ที่เกี่ยวข้องกับหลักประกันบิตคอยน์
BitGo Bank & Trust: ทำหน้าที่เป็นผู้ดูแลทรัพย์สิน (asset custodian) เพื่อให้มั่นใจว่ามีการเก็บรักษาหลักประกันบิตคอยน์อย่างปลอดภัย
CleanSpark: บริษัทขุดบิตคอยน์และศูนย์ข้อมูล ทำการยืมเงินจากทรัสต์ และให้หลักประกันบิตคอยน์ ถือเป็นฝ่ายกู้ยืมหลักของโครงสร้างพันธบัตรในครั้งนี้
การได้รับอันดับเครดิต Moody’s Ba2 หมายความว่า ผลิตภัณฑ์ใหม่นี้ผ่านการตรวจสอบเบื้องต้นจากหน่วยงานจัดอันดับในกระแสหลักแล้ว Ba2 ซึ่งต่ำกว่าอันดับเครดิตต่ำสุดระดับการลงทุน (Baa3) อยู่สองระดับ โดยทั่วไปจะถูกจัดอยู่ในประเภทพันธบัตร «high yield» หรือ «ระดับเก็งกำไร» แต่การที่พันธบัตรประเภทนี้ปรากฏในตลาดพันธบัตรเทศบาลเอง ถือเป็นเรื่องที่ไม่เคยเกิดขึ้นมาก่อน
ความเสี่ยงที่เป็นจริง: การทดสอบเชิงโครงสร้างจากการร่วงลงเกือบ 50% ของบิตคอยน์
Kelly Ayotte ผู้ว่าการรัฐนิวแฮมป์เชียร์ กล่าวว่า “นี่เป็นวิธีการเชิงนวัตกรรม ซึ่งทั้งเพิ่มโอกาสการลงทุนให้กับทั้งทั้งรัฐ และไม่ทำให้เงินของรัฐบาลรัฐหรือเงินของผู้เสียภาษีตกอยู่ในความเสี่ยง” อย่างไรก็ตาม ความผันผวนสูงของบิตคอยน์คือปัจจัยที่ไม่แน่นอนที่สุดของโครงสร้างนี้
ตั้งแต่จุดสูงสุดในประวัติศาสตร์ราว 126,000 ดอลลาร์สหรัฐ ในเดือนตุลาคม 2025 จนถึงปัจจุบัน บิตคอยน์ลดลงรวมเกือบ 50% โดยอยู่ที่ราว 67,000 ดอลลาร์สหรัฐ ในช่วงเวลาเดียวกัน ข้อมูลของ Bloomberg แสดงว่า ดัชนีพันธบัตรเทศบาลระดับ high yield ให้ผลตอบแทนเชิงบวกกับนักลงทุน 1.54% ซึ่งเป็นภาพตรงข้ามกับทั้งสองฝ่าย นี่หมายความว่า ศักยภาพผลตอบแทนและความเสี่ยงของพันธบัตรเทศบาลที่สนับสนุนโดยบิตคอยน์นั้นสูงกว่าพันธบัตรเทศบาลแบบดั้งเดิมอย่างมาก อันดับเก็งกำไรระดับ Ba2 สะท้อนลักษณะความเสี่ยงที่ไม่ธรรมดานี้ได้อย่างแม่นยำ ขณะนี้ ยังไม่ได้กำหนดวันออกจำหน่ายอย่างเป็นทางการของพันธบัตร
คำถามที่พบบ่อย
อะไรคือความแตกต่างพื้นฐานระหว่างพันธบัตรเทศบาลที่สนับสนุนด้วยบิตคอยน์กับพันธบัตรเทศบาลแบบดั้งเดิม?
พันธบัตรเทศบาลแบบดั้งเดิมมีรัฐบาลใช้ภาษีหรือกระแสรายได้เฉพาะเป็นหลักค้ำประกันด้านเครดิต โดยโดยทั่วไปถือเป็นสินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงต่ำ; พันธบัตรครั้งนี้ของนิวแฮมป์เชียร์อาศัยรายได้จากหลักประกันบิตคอยน์เพียงแหล่งเดียวอย่างสมบูรณ์ รัฐบาลไม่ได้ให้การค้ำประกันด้านเครดิตใดๆ สิ่งนี้ทำให้ในรูปแบบทางกฎหมายมันเป็นพันธบัตรเทศบาล แต่ในด้านคุณลักษณะด้านเครดิตกลับใกล้เคียงเครื่องมือคริปโทเพื่อการค้ำประกันระดับ high yield มากกว่า ซึ่งเป็นรูปแบบการหลอมรวมสินทรัพย์ที่ไม่เคยมีมาก่อน
อันดับเครดิต Moody’s Ba2 หมายความว่าอย่างไรสำหรับนักลงทุนที่มีศักยภาพ?
Ba2 เป็นอันดับเครดิตระดับ «投機级» ซึ่งต่ำกว่าเกณฑ์ระดับการลงทุนอยู่สองระดับ หมายความว่า Moody’s มองว่า ความเสี่ยงด้านเครดิตของพันธบัตรนี้สูงกว่าพันธบัตรเทศบาลส่วนใหญ่อย่างมีนัยสำคัญ โดยอันดับเครดิตนี้มักจะดึงดูดนักลงทุนสถาบันที่สามารถรับความเสี่ยงผิดนัดชำระที่สูงขึ้นและแสวงหาศักยภาพผลตอบแทนที่สูงกว่า ไม่ใช่เงินทุนเชิงอนุรักษ์ที่ต้องการความปลอดภัยเพื่อหลีกเลี่ยงความเสี่ยง
หากบิตคอยน์ยังคงลดลง กลไกคุ้มครองของผู้ถือพันธบัตรจะยังมีประสิทธิภาพหรือไม่?
สัญญาพันธบัตรมีเงื่อนไขการทริกเกอร์การชำระบัญชี (liquidation): หากบิตคอยน์ลดลงต่ำกว่าระดับเกณฑ์ที่ตั้งไว้ ทรัสต์จะถูกบังคับให้ชำระบัญชี และเงินที่ได้จะถูกนำมาใช้เพื่อชำระคืนผู้ถือพันธบัตรเต็มจำนวน การออกแบบนี้ให้การคุ้มครองในระดับพื้นฐาน แต่ประสิทธิภาพของการชำระบัญชีและ “ความลึกของสภาพคล่อง” ของตลาดบิตคอยน์ในภาวะสุดโต่ง จะเป็นตัวกำหนดว่ากลไกคุ้มครองจะสามารถดำเนินการได้อย่างครบถ้วนในสภาพแวดล้อมของตลาดที่เลวร้ายที่สุดหรือไม่
